對高新技術企業融資體系構建的思考

摘要：從高新技術企業融資難入手，探討解決高新技術企業融資的體系，即兩重兩翼的融資體系。中國商業銀行也應借鑒美英提供的這種服務，鼓勵金融機構向信用好的高新技術企業提供授信貸款服務。

關鍵詞：高新技術企業；融資體系；多層次資本市場

中圖分類號：F830.1文獻標志碼：A文章編號：1673-291X（2010）25-0064-03

高新技術企業作為技術創新的主體，在其發展過程中對資金的依賴程度較高。由于風險的存在，使得高新技術企業融資艱難。如果不能很好的解決這一問題，將阻礙高新技術企業的發展。本文認為高新技術企業應建立以多層次資本市場體系為主，以銀行間接融資體系和金融創新體系為兩翼；在多層次資本市場中，以創業板市場為主導，以主板市場和場外交易市場為兩翼的融資體系。

一、多層次資本市場體系的構建

（一）完善創業板市場，為高新技術企業提供上市融資的場所

創業板市場主要是相對主板市場而言的，其上市條件較為寬松，上市標準、規范化要求等方面低于主板市場，比較注重考察企業的技術領域、研究與發展資金在銷售收入中的比例、技術人員的組成結構與水平等。在高新技術企業的創業初期，風險投資是其主要的資金支持。但是，高新技術企業要迅速成長為世界級的公司，其需要的巨額資金是靠以分散投資為原則的風險基金所不堪勝任的。高科技公司進入成長期之后，風險基金逐步淡出，而它們又不能在主板市場上籌資，因此迫切需要一個支持自己發展的資本市場，創業板市場正好滿足了這類企業的要求，為它們提供了籌資機會，從而直接推動了高科技企業的發展。

創業板的推出，使高新技術企業可以通過股票市場直接融資，避免銀行間接融資中風險與收益高度不對稱的情況，使承擔高風險的股本投資人獲得高收益，進而吸引社會將更多的資金投入到高新技術企業，形成良性循環；同時，在資本市場上，通過股權的分散化和股票二級市場的流動性，能夠有效地分散風險和有效地增強整體金融系統抗御風險的能力。

中國可參照美國的納斯達克股票市場，英國的未正式上市公司股票市場、日本的第二板股票及香港創業板市場的經驗，直接繼承和運用主板市場現行有關法律法規，并根據自身特點有所創新，完善創業板市場，充分發揮創業板市場的后發優勢，為風險投資基金提供股權市場“出口”，擴大高新技術企業的融資渠道，促進對高科技領域的投資，推動中國高新技術企業的發展，加快經濟結構的調整與升級，拉升經濟增長。

（二）利用主板市場對傳統產業結構技術改造

目前，中國的深滬A股市場（主板市場），主要為國有企業改革服務。在上市公司的殼資源還極為稀缺和珍貴的形勢下，發行上市的公司傳統產業占有較大比重，技術結構也以中低技術為主，從現實出發，中國的高新技術企業既要充分重視高新技術成果自身直接工業化的發展，更要高度重視并挖掘高新技術對現有產業改造的巨大潛力。高新技術企業除了在政府的傾斜和扶植下，直接進入資本市場，還可以通過“買殼上市”、“借殼上市”、“受殼上市”來“曲線救國”，借用技術入股、資產置換、股權受讓等形式來達到上市目的。這樣不僅使上市公司有了概念題材，又使稀缺的“殼”資源得到有效使用，達到高新技術企業與資本市場的有機結合，使傳統的產業結構注入科技術含量，提高資本市場的內在質量。

在中國資本市場中，高新技術企業的數量還不太多，這已成為中國知識經濟難以啟動的根本原因。所以，要對高新技術企業進行現代股份制公司的改造優先安排高科技上市指標和額度。除了在國內安排上市外，還可以創造條件在海外資本市場進行融資。促進高新技術企業走國際化和規模化發展的道路。另一方面，主板市場既可以為成長期高新技術企業提供資本來源，又可為成熟期的高新企業的風險資本提供退出通道。高新技術產業發展到成熟階段時，要進一步發展規模，間接融資已不能滿足其需要，要籌集更多的社會資金，必須依靠資本市場，通過股票上市籌集資金，具有融資量大、資金可長期使用等特點。在資本市場的直接融資模式下，既能保證資金籌集與使用過程中較高的透明度，又避免間接融資的黑箱操作和與此相聯系的高風險、低效率，促使社會資金配置到生產率最高的產業。

（三）發展和完善場外交易市場

場外交易市場在高新技術企業融資體系中起到重要的補充作用。場外交易市場掛牌交易的企業或品種是不具備目前主板和創業板上市條件的企業、科技成果等，或者并不希望在公開資本市場上市的企業以及還不滿足證券市場上市條件的企業產權、股權等，場外交易市場面向特定的投資者群體。場外交易市場主要功能如下：

1.為更高層次的資本市場提供優質的上市企業資源。場外交易市場通過其資源配置功能的發揮，解決了企業成長過程中對資本、技術、管理和產業整合等多方面的需求，使企業步入良性發展的軌道。而其中有的企業在規模、業務成熟度和可持續發展能力等方面都得到了提高，具備了企業公開上市的條件，同時在場外市場上獲得資本市場規范運作和信息披露等方面的輔導，場外交易市場為高級資本市場——創業板市場和主板市場培育優質的上市企業資源，是高級資本市場的基礎，是大多數科技型、成長型企業公開上市的孵化市場。經過場外交易市場孵化的企業，可以保護公開資本市場的健康發展，維護投資者的信心，促進經濟健康發展。

2.承接從高層次資本市場退市的企業。盡管公開資本市場對企業的上市要求很高，但企業的發展是動態的，當上市企業不再滿足公開資本市場條件時，將啟動交易所的企業退市程序，而企業又沒有破產清算。這樣為了保護廣大投資者的利益，特別是中小投資者的利益，需要有交易平臺繼續為他們服務。由于場外交易市場的特殊性，完全可以成為退市企業的承接平臺，承接從主板市場和創業板市場退市的企業。

（四）主板市場、創業板市場與場外交易市場的關聯性分析

主板市場為層次最高的、全國性的、集中的場內交易市場，主要面向進入產業化階段中后期和市場化階段的高收益低風險的知名企業。主板市場可以作為創業資本的撤除渠道之一。二板市場是與證券交易所主板市場相對應的另一種證券交易市場的統稱，一般來說，在二板市場掛牌上市的多為具有增長潛力的高科技中小型企業，上市條件無論是企業規模還是盈利要求都比主板市場寬松。場外交易市場主要解決高新技術企業創業過程中處于初創階段中后期的高新技術企業融資。

二、銀行間接融資體系的構建

（一）建立和完善高新技術企業信用擔保體系

1.改變政府財政性擔保的主導地位，鼓勵和促進互助擔保機構與商業擔保機構的發展和擴大，拓寬擔保資金來源，通過政府預算撥款、擔保費、社會捐贈、定向募集和會費等各種渠道來獲得擔保機構可持續發展資金。

2.建立擔保機構的風險分散機制。風險的防范、控制、分解和化解及風險補償機制是擔保機構正常運轉的重要環節，高新技術企業開發面臨的巨大風險可能使擔保機構不愿為其融資提供信貸擔保，為了防范信用擔保所存在的極大風險，可以按比例擔保或采取一些風險補償形式，如事先約定對成功項目收到一定回報，利用高新技術企業的機器設備、知識產權等進行反擔保等；建立擔保基金和再擔保基金制度，因為中國的擔保機構規模小，實力弱，對一些數額大，同時風險也不確定的高新技術企業貸款無法承擔起擔保申請，所以應由政府支持，或政府、銀行和企業聯合支持，建立風險擔保基金和再擔保基金，以支持高新技術企業的發展，這樣不僅會擴大擔保規模和分散擔保機構的經營風險，而且也能提高擔保機構自身的償付能力。

3.建立完善的高新技術企業資信評估制度。中國經濟改革基金會國民經濟研究所所長樊綱教授認為，民營企業貸款難問題的根本原因在于機制的問題，民營企業一直沒有信用記錄，而國有銀行的貸款為防范風險必須要考慮信用問題，這就無形中把民營企業排除在融資體制外。擔保業務實際上是對信用的一種保障，缺乏作用信息，擔保機構對民營高新技術企業提供擔保的風險和成本就大為上升，所以要強化高新技術企業的信用觀念，逐步建立起一個按作用等級來確定是否貸款和擔保的評估制度。對于信用高的企業，可以給予優惠的擔保條件，對于信用差的企業，則不與擔保或提高擔保條件，同時實施反擔保。

（二）創新商業銀行經營理念，擴大高新技術企業的信貸投入

對于高新技術企業來說，它們擁有的是知識產權、產品品牌、技術成果等無形資產，而缺乏土地、不動產等有形資產。商業銀行若固守傳統的信貸方式，則易失去投資機會；因此，應創新經營理念，可以用知識產權、產品品牌、技術成果等無形資產做抵押品，這樣既擴大自己的業務范圍，有為高新技術企業的發展提供了外部資金來源。當然從“三性”原則出發，在擔保抵押前必須對企業進行嚴格的評估。

美英等國的金融機構除對高新技術企業發放定期貸款外，還對高新技術企業開展透支或貸款承諾業務。透支或貸款承諾實際上是金融機構與借款人之間的遠期合約，通過特定的合約條款，能在一定程度上減少金融機構與借款企業之間的信息不對稱問題，有助于金融機構加強放貸后的事后監督；同時在一定程度上，可以減少企業獲得貸款后的道德風險。中國商業銀行也應借鑒美英提供的這種服務，鼓勵金融機構向信用好的高新技術企業提供授信貸款服務。

三、金融創新體系的構建

金融創新能為投資者和發行者提供廣泛的金融工具選擇范圍，使金融市場的交易品種增加，投資者能據以進行多元化的投資組合，在保證收益的同時轉移或分散風險，降低交易成本。金融創新包括融資方式與融資制度方面的創新等，可有效解決高新技術企業中的金融抵制問題，促使其更好地發展。

（一）利率市場化

正如麥金農所說：“人為的低息貸款或貼補性信貸可能既無必要也不明智，在信貸充足的地方，放款和借款的高利率，會產生一種經濟發展所需要的動力，它會促發新的儲蓄，改變低效率投資，從而推動技術改造。反之，那種維持金融資產低利率或負數利率及限制貸款發放的政府政策，往往不能刺激儲蓄或阻止低效率投資。”所以要解決中國民營高新技術企業的融資困境，不能僅依賴于財政補貼或成立專門的政策性銀行發行優惠利率貸款，而必須放寬利率管制，逐步推進利率市場化，由市場自主決定貸款利率，允許商行對其所提供的便利服務收取合理的額外費用，實現風險和收益相匹配的經營原則，避免損害自身利益。推行市場化的利率，一方面，能使高效益的民營科技企業與國有大企業在市場上平等地進行融資，獲得了金融抑制下無法獲得的發展資金；另一方面，還可促使國有企業和民營科技企業提高資金使用效率，實現資金的有效配置。

（二）資產證券化

資產證券化的實質是將缺乏流動性，但具有可預期收入的高新技術企業信貸資產，通過發行證券的方式予以出售。資產證券化有利于促使資產升水，并使高新技術企業的經營風險被分散到眾多的投資人手中，同時在打包和重組過程中，高新技術企業將會被再創造。銀行也通過資產證券化使貸款成為具有流動性的貸款，增加資產負債表的安全性，改善資產質量，緩解資產充足壓力和提高金融系統的安全性。

（三）發展融資租賃業務

高新技術企業在創業之初，缺乏資金購買研究開發所需的昂貴的儀器設備，用融資租賃方式可以很好地解決企業的設備需求，達到融資目的，是一種有力、新型的資金來源。高新技術企業利用此方式的分期付款、還租方式靈活、受限制少、又能租用到先進設備等特點，可分散風險、解決資金不足，且租用期滿后還可選擇購買設備所有權，一舉兩得，大大提高了資金的利用率。

（四）鼓勵建立各種層次的投資銀行

投資銀行業務的核心便是幫助企業資產重組、兼并、收購，從資本市場的角度來幫助企業融資，并為客戶管理提供有關財務和投資咨詢服務。其管理資產的經驗和投資變換能力是其他商業銀行所缺乏的。投資銀行可以幫助發展成熟的高新技術企業上市，從而使風險投資順利地從高風險的企業中撤出，以進行新一輪的風險投資。另外，投資銀行也為那些雖然發展并不成熟、但已具備一定實力和條件、需要融資的高新技術企業，進行以私募形式為主的融資，從而使公司迅速達到上市水準。

（五）建立風險投資機制

1.營造有利于風險投資發展的政策法律環境。風險投資涉及到社會公眾籌資和向風險企業投資兩個階段的行為，牽涉到較為復雜的契約關系，加上它自身的高風險性質，需要一個完備的政策法律環境保障其正常運行。首先，建立風險投資業的法律支持系統。高新技術企業創業需要風險投資家同技術專家的密切結合，其中關鍵是要處理好知識產權即技術入股的問題，應當取消知識產權作價入股的限制，嚴厲打擊知識產權侵犯行為。通過制定相關立法確認風險投資企業的性質、設置條件、經營目標、投資方式、投資方向等，將風險投資與常規投資區別開來，明確規定風險投資企業的權利與責任，防止風險投資信貸化和永固化。對風險企業放寬無形資產比例，允許管理層持有一定量的經營股，以作為一種優惠和激勵。其次，創建有利于風險投資發展的稅收政策。對高新技術企業實行減免所得稅的優惠政策，提高科研人員個人所得稅基數。為調動科研人員積極性和創造性，真正體現按勞分配和按生產要素分配相結合的原則，吸引和留住優秀科研人才，對于科研人員在技術成果的轉讓和技術服務方面的所得，應給予按應納稅額減征一定百分比的優惠。第三，建立健全風險投資中介服務體系。風險投資涉及風險資本、風險投資公司、中介機構、風險企業等要素。中介機構集中了各方面的專業人才，能夠彌補風險投資家和風險企業家的不足，為風險企業和風險投資公司提供智力的支持。因此，必須建立和健全中介服務體系，為風險企業的發展和風險投資公司的運作提供融資、投資以及提供科技、法律咨詢等中介服務。中介機構是否健全是衡量一國風險投資業是否發達的重要標志之一。

2.積極引進和培養風險投資人才。人才是關系投資發展所需的第一要素。風險投資的存在和發展需要一個風險投資家群體，需要一大批高素質的從業人員。中國要推動風險投資事業的發展，首先必須建立起一個完善的人才教育培養體系，同時提供包括經濟、政治、科技等各方面完善的配套機制。建立起能夠造就出一大批經濟、金融、管理、科技等多層次、高素質的“專才”和“通才”的人才網絡。只有這樣，才能為中國風險投資事業的發展，提供智力的支持。

3.建立風險退出機制。借鑒發達國家的經驗，風險投資的退出有首次公開發行（IPO）、出售（售出和股票回購）、清算或破產三種方式。三種方式都因種種限制而難以實現。因此建立和完善風險退出機制是發展中國風險事業、促進高新技術企業發展的關鍵因素。鑒于IPO是公認的最佳退出方式。盡快完善創業板市場，無疑具有特別重要的意義。同時應對現有《公司法》進行修改，允許公司股票回購作為庫藏股，并要求股票全流通。[責任編輯 陳麗敏]