債務危局,歐元危機

唯一可以確定的是，歐元區只統一貨幣、未統一財政這一二元差異，為歐洲債務危機提供了滋生的溫床;而對如此債務危局處理不當的話，它很可能成為第二波金融危機的引爆點。

對歐洲來說，歷史上從未出現如此多的不確定:沒人知道希臘人將如何擺脫債務纏身的危局，沒人知道如此星星之火會不會讓整個歐洲貨幣聯盟最終四分五裂……唯一可以確定的是，歐元區只統一貨幣、未統一財政這一二元差異，為歐洲債務危機提供了滋生的溫床;而對如此債務危局處理不當的話，它很可能成為第二波金融危機的引爆點。

在華爾街，人們稱比爾#8226;利普舒茨為“外匯蘇丹王”。這位聞名于世的外匯大師曾將投資銀行界的傳奇所羅門兄弟改造成世界上最大的外匯業務交易中心。現在，比爾#8226;利普舒茨一直在苦心經營自己的對沖基金，重點在貨幣流通領域。最近，他每天晚上都要在凌晨兩三點鐘從床上爬起來，密切關注歐洲市場上的金融動蕩。

歐洲目前確實是全球金融市場上最熱門的話題。自從希臘政府承認其債務超過國家承載能力，國際金融市場上歐元的價值便一直在下降。更重要的是，不止希臘，PIIGS五國(葡萄牙、愛爾蘭、意大利、希臘和西班牙，PIIGS是這五國首個英文字母的簡寫)全部陷入前所未有的債務危機。

2009年，希臘政府財政赤字占GDP比例接近13%，愛爾蘭約為12.5%，西班牙也超過10%。連財政狀況相對較好的法國比重也高達8.2%，遠超《穩定與增長條約》規定的3%上限，歐洲系統性債務危機一觸即發。

對歐洲來說，歷史上從未出現過如此多的不確定:沒人知道希臘人將如何擺脫債務纏身的處境，沒人知道其他歐盟國家是否會伸出援手，沒人知道這場危機會不會迅速在PIIGS五國甚至整個歐盟蔓延，沒人知道如此星星之火會不會讓整個歐洲貨幣聯盟最終四分五裂……

但對外幣交易商和投機者來說，這卻是極佳的機會，他們可以在歐元持續貶值和其他歐元區國家對希臘傾盡全力援助兩者間押下賭注。如果他們賭希臘最終破產，那么希臘將很難再吸收到足夠的新鮮資本，可能最終破產，甚至整個歐元區也會崩潰。

歐元的10年之癢

在金融界，投機者總是玩火般地在最大風險金額的邊緣運作。過去，他們在美國龐大的私房屋主中做投機買賣，結果引發了上世紀20年代大蕭條以來世界最大經濟危機。現在，金融界的投資者將目光對準了整個國家—與整個國家的債務賭博。某種意義上說，此次希臘債務危機是由對政府債券投機引發的，如果不加以制止，后果將不堪設想，因為它會牽涉到整個世界經濟。

絕非巧合的是，盡管美國、英國和日本也都深陷債務危機，因身背債務大山而叫苦連天，但投機者并未將目光對準美元、英鎊和日元，因為從歷史和政治上來說，歐元區更容易被投機者攻破。

歷史上，南歐國家被看做是問題兒，總是麻煩纏身。它們的金融運作方式超出了本國的實際能力，結果在堆積起大山一樣債務的同時，卻并未進行切中要害的改革。在這些債務的形成過程中，有些是在眾目睽睽之下，有些是這些國家在私底下秘密進行，隱瞞了其他歐盟國家和世界各國。在它們成為歐元區一分子之前，這些債務問題就一直存在。加入歐盟后，情況并未出現轉機，反而變本加厲。

與此同時，歐元區其他國家卻睜一只眼閉一只眼。在貨幣聯盟建立之初，他們對南歐國家的債務問題避而不見，很大程度上是不想破壞統一歐洲貨幣的政治目標。歐元區成立后，它們又開始從歐元中獲益，所以對南歐的債務問題仍然閉口不談。例如，歐元區成立后，德國的出口經濟規模不斷擴大，如果此時公開南歐的債務問題，將會對其在世界上的出口經濟造成信譽和評估方面不同程度的影響。

過去，歐元區一直被視作成功的典范。但隨著其債務水平的不斷上升，那些以前被壓抑的問題逐漸隨著金融危機浮出水面，并變得越來越明顯，這種情況在以債務為經濟基礎的南歐國家中更為普遍。

早在1999年共同貨幣歐元剛剛被推出時，諾貝爾經濟學獎獲得者米爾頓#8226;弗里德曼就警告說，歐元不可能會度過他們經歷的第一次經濟危機。他預測歐元區將在10年后崩潰。而現在，歐盟各成員國在混亂和債務危機中苦苦掙扎時，它們才剛剛度過了自己的10歲生日……

迫于壓力，債臺高筑的希臘政府只好承認本國債務程度遠遠超出早前公布的數據。但經濟學家和評論家們卻并未放在心上，他們始終認為歐元區的其他國家會最終擔保南部歐元區的所有債務。但他們卻忽略了一個事實:由于歐元區內部經濟發展水平差異太大，歐盟規定各成員國使用共同貨幣，卻實行不同的經濟政策。這樣的二元差異使得其他國家在承擔債務問題上變得謹言慎行。

當政治家們意識到這個問題的時候，為時已晚。在歐盟協定對共同貨幣制定的法律體系中，沒有一條對類似眼下歐元區各國正經歷的債務危機情況做出說明。也正因為如此，面對希臘等國的債務大山，歐盟各國在沒有正規條文的約束下，始終各自打著小算盤，并未達成統一的救援措施。

希臘債臺如何筑起

投機者對希臘的投機運動開始于去年12月初。彼時，評級機構調低對希臘的信用評級，英語和葡萄牙語國家的新聞機構紛紛報道希臘篡改統計報告和政府債臺高筑的事實。這些信息產生立竿見影的效果，快速推動了希臘信貸違約掉期合約(CDS)價格的高漲。

在雷曼兄弟破產前，CDS就對其造成破壞性的影響。直到今天，金融界人士都認為CDS是釀成金融危機的重要原因之一。正因為如此，在雷曼破產后，許多人呼吁對CDS進行嚴格控制，但雷聲大雨點小，以至于現在CDS對希臘乃至歐洲都構成現實的威脅。

所謂信貸違約掉期合約，就是債權人通過合同將債務風險出售，合同價格就是保費。購買信用違約保險的一方被稱為買家，承擔風險的一方被稱為賣家。雙方約定如果金融資產沒有出現違約情況，則買家向賣家定期支付“保險費”，而一旦發生違約，則賣方承擔買方的資產損失。信貸違約掉期合約出現之初，本意在于可以使借貸方規避風險。但在現實操控中，它卻變成投機者的利器，因為他們在市場上一個微小的動作便會產生很大的影響。用一位銀行家的話來說:“商人僅用5000萬美元就能改變市場。”

貨幣投機者的原型是喬治#8226;索羅斯，這位金融大鱷在1992年將英鎊踢出歐洲貨幣系統，并隨即成為億萬富翁。由于操作CDS方便易行，所以其風險也不容規避。即便是索羅斯也曾警告說:“CDS就是破壞金融產業的工具。”在2007年到2008年金融危機過程中，投機者們通過不擇手段地操控信用保險費用，迫使CDS價格大幅上升，這一定程度上釀成了貝爾斯登的破產。

現在，對沖基金經理們把賭注押在整個國家的破產上。在幾個星期內，對希臘政府的信貸違約掉期率就翻了一番，最先介入的投機者們有百分之百的把握相信希臘政府會上調利率。一時間，1000萬歐元希臘主權債務一年的保險成本上升到39萬歐元。相比之下，1000萬歐元德國主權債務一年的保險成本僅為4萬歐元。

投機者瘋狂購買信貸違約掉期合同，造成了市場的恐慌，而恐慌的市場又養肥了那些投機者。整個過程中，起決定作用的是投資銀行。在希臘債務危機中，美國投資銀行高盛公司就扮演了多面手的角色:表面上為處于困境中的希臘政府充當顧問出謀劃策，背地里卻變成希臘對沖基金的投機購買者。高盛在希臘未被懷疑有支付能力問題時大量購進希臘債務的CDS，然后再對希臘支付能力信譽發動攻擊，在CDS漲到最高點時再拋出。

希臘與高盛這對冤家的故事還得從頭說起。2002年，希臘正在為加入歐元區而犯愁。根據《馬斯特里赫特條約》，歐洲經濟貨幣同盟成員國必須符合兩個關鍵標準:預算赤字不能超過GDP的3%;負債額低于GDP的60%。但是當時的希臘不能滿足這兩個條件，所以加入歐盟看似十分遙遠。此時，高盛為希臘量身定做出一套“貨幣掉期交易”方式，為其掩蓋了一筆高達10億歐元的公共債務，以符合歐元區成員國的標準。據歐盟官員披露，事成之后高盛從希臘政府那里獲得2億歐元的巨額傭金。秘密公開后，政客們對如此狡猾的私下交易大為不齒。“如果這是事實的話，那么將是銀行業的最大恥辱。他們在希臘問題上的弄虛作假，已經把我們整個歐洲帶到了災難的邊緣。”在希臘危機中左右為難的德國總理默克爾為此憤怒不已。

但作弊僅僅是掩蓋問題，債務本身并不會消失。希臘不得不為此制造更多的貨幣掉期交易掩飾債務和赤字。這無疑加重了希臘的債務負擔，使其深陷壞賬漩渦而無法自拔。希臘新政府成立以來，希望采取措施擺脫前任對投行的依賴，但效果并不明顯。到今年2月初，高盛、德意志銀行等6家投行一共擁有價值80億歐元的希臘政府債券。希臘今年估計需要向外融資550億歐元，迄今已籌集到140億歐元，4月和5月估計要償還200億歐元債券。高盛分析員表示，希臘將面對迫在眉睫的融資困難，整個國家已經走在破產邊緣。

但令希臘政府頗為惱火的是，歐盟至今沒有拿出幫助希臘的具體措施，而是一味施壓讓希臘盡快自己解決問題。迫于歐盟壓力，希臘政府同意采取減少公共支出、增稅等措施削減預算赤字。但這引起了民眾的強烈不滿，街頭游行抗議活動此起彼伏，社會局面嚴重動蕩。

歐版IMF會是救星?

眼下，歐盟各國對是否向希臘伸出援手爭吵不休。在外匯策略師馬克#8226;錢德勒看來，即便全世界都在援助希臘也于事無補。“即便希臘被拯救過來，那么投機者們馬上便將目光對準有同樣DNA的國家。我這里說的DNA指的是金融DNA:巨額赤字，經常賬戶財政不足。因此，如果歐盟以某種方式對希臘采取援助，那么投機者馬上就會說:讓我們去看看西班牙的情況吧，看看他們口袋里還有多少錢?”

如此循環下去，歐盟國家在援助完一個國家后，必須馬不停蹄地援助另外一個國家，直到自己也深陷債務危機。這也正是歐洲政治家們所擔憂之處。

事實上，把希臘從債務危機中拯救出來，有三種出路，但其中兩種已被徹底否決:第一，歐元區所有成員國發行聯合債券—這在一開始便被認為太過不切實際;第二，接受來自國際貨幣基金組織(IMF)的援助—不過這種想法也被歐盟各國否定。有人擔心將希臘債務危機交給設在美國華盛頓的IMF解決存在政治風險，會讓歐元區政策受制于美國的影響。

現在只剩下第三種方案:雙邊援助。德國財政部預計，援助希臘將花費200億到250億歐元，不久后西班牙和葡萄牙也將加入受援一方。歐元區各個國家的援助金額取決于其在歐洲中央銀行的資本份額。根據這個比例，德國將負責總債務的20%，大概40億到50億歐元。巨大的財政壓力讓德國這個歐盟區經濟最好的國家也如坐針氈。

經濟學家認為，歐元區只統一了貨幣政策、沒有統一財政政策這一二元結構，為希臘債務危機發展到今天的地步提供了條件。各成員國應該統一協調彼此的經濟政策，并在集團規范框架內對主要負債國實施監管。歐盟財政部官員目前正在考慮建立一個類似于IMF的機構“歐洲貨幣基金”(EMF)，以應對未來可能的金融救援工作。

但目前還不清楚新的救援資金將如何籌集。可以設想的范圍內有兩種選擇:每個成員國根據債務水平或在歐洲央行的份額出資。第一個辦法相對公平些，一個國家的金融狀況越差，就出資越多。換句話說，捐出巨額資金的代價和壓力會對希臘等國家造成一定的約束力，使其被迫管理好本國的金融資產。

這樣的機構尚不存在，這意味著歐洲的政治家們不得不再去想方設法做些什么。如果歐元區各國的債務不斷擴張，那么即便有國家站出來捐助，那么捐助國的財政資金也可能很快就會被耗盡。長此以往，歐洲中央銀行行長特里謝只能宣布全額收購瀕臨破產國家的全部債務，這無異于大量印刷鈔票。雖然根據《馬斯特里赫特條約》，全額收購和印鈔票行為是絕對不允許的，但歐盟財長在2005年就已經表明:必要時，《馬斯特里赫特條約》可以做出修改。況且，歐盟現在已經悄然放寬了政府債務占GDP總額不超過3%的限制。

不過，這樣的救助措施也必須付出高昂的代價。到那時，我們會驚奇地發現:歐洲貨幣同盟早已不可避免地變成了“歐洲通脹聯盟”。