2010年化肥行業投資展望：關注煤頭尿素和鉀肥

文/中信建投證券 梁 斌

糧食安全決定化肥需求穩定增長

近期國務院發布了《全國新增1000億斤糧食生產能力規劃（2009－2020年）》，規劃中要求到2020年糧食生產能力達到11000億斤以上，比現有產能增加1000億斤，為實現上述目標，需要耕地保有量保持在18億畝以上，基本農田面積15.6億畝，糧食播種面積穩定在15.8億畝以上；糧食單產水平達到700斤，良種覆蓋率穩定在95%以上，科技貢獻率達到55%；根據國家統計局數據，2008年全國糧食播種面積16.01億畝，較上年增加1590萬畝，增幅1.0%；糧食總產量10570億斤，增加538億斤，增幅5.4%，糧食單產660斤；為實現規劃中的目標，在宏觀層面上，國家出臺一系列政策來保障和促進糧食生產，在微觀層面，通過不斷提高糧食最低收購價來提高農民的種糧的積極性，2009年，國內主要糧食作物的最低收購價均出現了大幅上漲，如每50公斤白小麥、紅小麥、混合麥最低收購價格分別提高到87元、83元、83元，比2008年分別提高10元、11元、11元，最低收購價提價幅度在13%-15%之間；2009年生產的早秈稻、中晚秈稻、粳稻最低收購價分別提高到每50公斤90元、92元、95元，均比2008年提高13元，最低收購價上調幅度約16%，最低糧食收購保護價政策的出臺，保證種糧農民的利益，農民種糧積極性高漲，根據相關部門統計數據，預計2009年全國糧食播種面積16.20億畝，較上年增加1800萬畝，增幅1.1%；2009年夏糧產量2467億斤，同比增產52億斤；秋糧由于受低溫、干旱等自然災害影響，預計2009年全國糧食產量10500億斤，較上年減少74億斤，減幅0.7%，國內糧食產量已經連續五年實現豐收,我們預計2010年國內農業播種面積還將穩步上升，農業對化肥的需求還將會穩定增長。

化肥和糧食產量的高度相關性決定化肥需求增量。化肥作為糧食的“糧食”是農業生產中的重要戰略資源，化肥對我國糧食單產增長的貢獻率高達40-50%，對提高總產的貢獻率約30-31%，與農電、農機水利等技術進步因素相比，化肥在其中貢獻率高達52%。從1978年到2007年，30年以來我國化肥消費量與糧食生產總量相關系數達到了0.976，呈極顯著相關。2008年，國內化肥價格大幅上漲，國內化肥需求受到壓制，但國內化肥消費仍實現了正增長，化肥消費總量達到5239萬噸，同比增長2.56%，氮肥、磷肥、鉀肥和復混肥消費量分別為2303萬噸、780萬噸、545萬噸和1608萬噸，分別較上年增長了0.25%、0.91%、2.17%和7.03%，過高的化肥價格抑制了化肥的需求增速，1982年到2007年國內化肥需求的復合增長率為4.99%，因而隨著化肥價格回落，農產品價格上漲，國內化肥消費增速將會恢復，預計未來三年國內化肥需求量將會保持5%的年均增速。

行業數據顯示化肥行業未來投資機會

化肥行業盈利已探底回升。前8月氮肥行業的凈利率為2.66%，而前5月為2.98%，行業盈利未能維持前期的反彈趨勢，盈利水平略有下降，這主要是受氮肥產能過剩，產品價格低迷影響，從目前來看尿素價格已經見底；磷肥行業虧損，前8月行業凈利率為-0.24%，行業依舊虧損，但和3-5月份行業虧損1.5億相比，6-8月磷肥行業盈利達2.2億元，磷肥行業盈利恢復比較明顯；復混肥行業凈利率3.36%，行業凈利率繼續恢復，在基礎化肥原料企穩的情況下，復混肥行業的盈利將恢復到正常的4%水平。

氮肥行業固定資產投資出現負增長。化肥行業中氮肥固定資產投資下降，磷肥、鉀肥和復混肥投資處于高位，前三季度氮肥行業的固定資產投資309億元，同比下降1.3%，這也是氮肥行業固定資產投資首次出現下降，但磷肥和復混肥固定資產投資熱情不減，前三季度磷肥和復混肥的固定資產投資6 5.9億元和174.7億元，同比增長92.6%和60.5%，相對于氮肥行業而言，磷肥和復混肥的單位產能投資要小的多，1億元的投資就可形成幾十萬噸的復混肥產能，因而磷肥和復混肥行業的新增產能較多；鉀肥行業固定資產投資26.7億元，同比增加69.8%，由于鉀肥對外依存度70%，鉀肥行業的固定資產投資對增加國內鉀肥產能，解決國內鉀肥供應，降低進口量將會有較大的幫助。

2008年國內尿素產能就達6100萬噸，2009-2010年在建和新建產能將達750萬噸，2010年國內尿素產能將達6800萬噸，預計2010年國內尿素需求5800萬噸，產能過剩1000萬噸，2008年國內尿素生產企業190家，產量5104萬噸，尿素產量超過30萬噸的企業57家，其尿素產量占總產量的60.6%，平均單廠產量53.1萬噸，30萬噸以下的尿素企業133家，平均產量15萬噸。由于國家對新建尿素產能實施限制政策，國內尿素產能擴張將會減少，加上小氮肥產能淘汰出局，小產能淘汰或將緩解國內尿素的供需平衡，那么尿素產能過剩問題可能就沒想象的那么嚴重。

對于磷肥來說，產能過剩的問題可能將會長期困擾行業發展。2008年，國內磷酸二銨產能約1300萬噸，而國內需求僅550-600萬噸；磷酸一銨產能1400萬噸，國內需求600-700萬噸，從08年的數據來看，磷酸二銨前十名企業產量之和591萬噸，占磷酸二銨總量的72.4%；磷酸一銨前十名企業產量之和501萬噸，占磷酸一銨總量的62.5%，磷復肥固定資產投資處于高位，未來還將會大量的產能投放，且磷銨行業的集中度較高，現有的磷銨產能及將要上的項目均為大項目，短期內任何一家磷銨企業都不會輕易退出這個行業，因而產能過剩將會長期存在，行業競爭將更加激烈。

2008年的氯化鉀產能是390萬噸左右，產量是428.0萬噸，2008年末國內氯化鉀庫存500萬噸，2009年1-9月國內鉀肥產量274.6萬噸（折純），同比增加12.9%，1-9月進口氯化鉀183萬噸，同比下降52%，根據鉀鹽協會的數據，上半年國內鉀肥需求約300萬噸，預計全年需求500萬噸（2008年消費量700萬噸），預計09年全年結余量約400-500萬噸，國內鉀肥價格的不明朗，抑制了下游需求，年底鉀肥談判有望完成，隨著價格明朗，復混肥采購風險降低，壓抑的需求有望恢復，國內鉀肥市場有望走出以價換量的局面，我們看好10年國內的鉀肥需求。

目前，復混肥行業的開工率約50%左右，受三月份尿素價格大幅上升，鉀肥價格不明，加上磷酸二銨對復混肥市場的沖擊，復混肥企業的生產和銷售受到較大影響，國內復混肥行業受到前所未有的沖擊，隨著鉀肥價格的明朗，國內復混肥行業將重新進入發展快車道，特別是中國石油和化學工業協會在石油和化工產業結構調整指導意見中指出，爭取到2015年，高濃度化肥比例提高到85%，施肥復合率達到40%以上，這將在政策層面支持行業發展。

化肥行業投資策略：關注煤頭尿素和鉀肥

由于鉀肥價格談判遲遲未啟動，國內的鉀肥價格不明朗，價格不明抑制了下游需求，目前鹽湖鉀肥的出廠報價2500元/噸，如果鉀肥談判價格確定，壓抑已久的鉀肥需求必將釋放出來，從而做到以量補價，我們看好2010年的鉀肥市場，關注鹽湖鉀肥和冠農股份；受制于鉀肥價格，復混肥生產和流通不順暢，如果鉀肥價格明朗，那么復混肥的需求也將會迅速恢復，因為在主要原料除了鉀肥價格不確定外，尿素和磷酸一銨價格均處于歷史底部，關注芭田股份；磷酸二銨受產能過剩壓制，特別是磷酸二銨集中度較高，且裝置規模均較大，所以磷酸二銨過剩局面將會長期存在，行業的盈利改善空間不會太大，我們不看好磷肥市場；我們判斷今年年底或明年年初，天然氣價格將會上漲，且氮肥行業庫存數量低于歷史平均水平，氮肥的社會化庫存很低，因而尿素價格上漲將是大概率事件，受天然氣價格上漲，氣頭尿素企業盈利必將收窄，因而回避氣頭尿素企業，尿素價格上漲煤頭尿素企業的盈利將會改善，因此可以關注煤頭尿素企業華魯恒升、湖北宜化、柳化股份和魯西化工。