梁 菁 王 林

(北京師范大學經濟與工商管理學院,北京100875)

民企高管持股比例與公司業績關系研究

梁 菁 王 林

(北京師范大學經濟與工商管理學院,北京100875)

采用多元回歸與一元回歸相結合的方法,選擇239家在滬深兩市上市的制造業民營公司2008年數據,對企業績效與高管持股比例之間的相關性進行分析,發現在多元回歸模型下高管持股比例與會計績效指標ROA成線性相關,在一元回歸模型下二者成倒U型關系。

民營上市公司;高管持股;公司業績;制造業

一、樣本選取

研究對象為制造業民營上市公司定位于2008年12月31日之前在滬、深兩市正式掛牌交易的制造業民營公司。據此選定符合要求的制造業民營上市公司共396家。剔除ST、3ST、S3ST、高管層沒有持股、數據不全的公司,最終得到有效數據239家。使用統計軟件STATA9.1、SPSS17.0與Excel進行統計分析。根據委托代理理論、利益趨同效應與壕溝效應和已有研究成果,假設民營上市制造業高管持股比例與公司業績之間的關系是呈倒U型的,進行統計分析。

確定的候選業績指標包括公司績效指標及企業市場價值指標。對各待選會計指標的描述性統計,見表1。因ROA(總資產收益率)的變異系數最小,選擇ROA作為衡量公司業績的指標。

表1 業績指標的描述性統計

二、控制變量選擇

(1)公司規模,可選指標Asset(資產)、lnAsset。一方面,規模大的公司容易利用規模效應;另一方面,公司規模過大可能會加大管理負擔,故公司規模的作用有待考證。(2)負債比率(Debt)。負債越高,償債風險越高。(3)風險(Beta)。它反映企業虧損的可能。(4)凈營運資金水平,可選指標NWC (凈營運資金)、CA(現金比率))。凈營運資金能降低企業風險,但營利性較差。故凈營運資金與資產回報率間的關系有待考證。(5)資金周轉率(A TR)。是企業尤其是制造業企業資金運用效率衡量的重要指標。控制變量(1)、(4)的描述性統計,見表2。由表2可看出,lnAsset、CA的變異系數相對較小,故選擇lnAsset、CA作為控制變量。

表2 控制變量指標的描述性統計

三、統計分析

直接以ROA為因變量進行一元和多元回歸分析,如表3。

第一,多元回歸結果。從總體顯著性水平上看, 3個模型 F值均在1%的顯著性水平上顯著。RE2 SET檢驗 F值分別為在10%的顯著性水平下不能拒絕模型未誤設的假設。VIF檢驗結果model 1和model 2不存在多重共線性,model 3的共線性程度較高。model 1的所有自變量包括均通過 t檢驗, model 2的MRS2沒有通過t檢驗。綜合,以下選擇model 1進行多元回歸分析。回歸結果表明,MRS(高管持股占總股本比例)與ROA間相關系數為010004275,p值為01028,在5%的水平上顯著。因MRS的系數非常小,只有0.0004275,故MRS與ROA之間是微弱的正相關。

表3 以ROA為因變量的回歸結果

第二,一元回歸結果。從總體顯著性水平上看, model 5與model 6的 F值在10%的顯著性水平時通過 F檢驗,model 4未通過F檢驗。比較model 5與model 6的RESET檢驗結果,在10%的顯著性水平下不能拒絕模型未誤設的假設。model 5的MRS與 MRS2均通過了 t檢驗,而 model 6的MRS2與MRS3未能通過t檢驗。綜合,選擇model 5進行一元回歸分析。model 5的回歸結果表明, MRS與ROA間相關系數為0.0016457,在5%的水平上顯著;MRS2與 ROA之間相關系數為-01000024,在5%的水平上顯著。說明MRS與ROA呈倒U型關系。并且,0.0001%

四、分析結果討論與建議

(一)分析結果

第一,高管持股現狀。所有觀察值的持股平均水平較小,為17.3783%。從高管持股的描述性統計可以看出,二分位點為3.448%;并且,樣本中239家公司中有127家的高管持股比例均小于5%。很多公司的高管都沒有持股,被篩選掉的數據有近100家公司是屬于此情況。所以,高管持股水平偏低,“零持股”和“低持股”現象嚴重。隨著高管持股比例上升,ROA先上升;當達到34.2854%時,ROA達到最高值;當高于34.2854%再繼續上升時,ROA下降。

第二,現狀成因分析。在一定的持股水平上,高管持股是一種將經理人與企業利益綁定在一起的有效激勵方式。但是,當高管持股超過一定的比例,使得其對企業控制權過高,會削弱監督力度和績效壓力,容易造成經理人的短期行為,不利于公司績效的提高。實證研究[1]結果表明:高管持股比例超過50%,與ROA的關系為負相關。民營企業在這一區間大多數是以業主個人產權為基礎的家族式經營模式,高管持股比例的增加起不到應有的激勵作用。

(二)政策建議

第一,從公司治理層面看,當高管持股比例超過一定水平,容易產生短期行為。針對這一情況,公司應加強對高管行為的監督。現階段,我國制造業民營上市公司中,“零持股”和“低持股”現象嚴重。高管人均持股數量高的公司經營績效明顯好于人均持股數量低的公司,還有必要積極實施股權激勵,以提高報酬激勵機制中對高管的長期激勵比例;其激勵對象范圍也應擴大,也包括核心技術人員等。

第二,從法律法規層面看,2007年4月5日證監會制定《上市公司董事、監事和高級管理人員所持本公司股份及其變動管理規則》,細化了《公司法》關于禁售期和禁售比例、《證券法》關于短線交易的規定。細則主要作用是規范條款中指明禁止行為,這些規定在一定程度上削弱了高管持股的積極性。建議相關立法能夠從一個積極的角度完善高管持股的管理。

第三,從資本市場層面看,實行高管持股作為激勵措施必須在比較完善的資本市場上才能發揮功能。始于2005年的上市公司股權分置改革,使資本市場有效性又向前邁進了一步。但在我國進一步深化資本市場的有效性建設仍然任重而道遠。[2]

[1]高峰,夏愛華.我國上市公司高管持股與企業績效關系探討[J].長沙理工大學學報(社會科學版),2008(2).

[2]趙息,張志勇.上市公司高管股權激勵問題研究[J].中國地質大學學報(社會科學版),2007(2).

責任編輯 胡號寰 E2mail:huhaohuan2@126.com

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F830.9

A

1673-1395(2010)03-0147-02

20100320

梁菁(1989—)女,湖北荊州人,學生。