迪拜債務危機警示——金融支持過度導致房地產泡沫

曾晨明

（中南民族大學，湖北 武漢 430074）

1 迪拜危機敲響了中國“警鐘”

全球金融危機退潮之際，自稱“日不落”企業的阿聯酋主體投資實體—迪拜世界，出現大規模債務違約，令全球金融市場再生波瀾。此次迪拜債務危機之所以引起全球范圍內的高度恐慌，一方面是因為危機發生在經濟復蘇尚不穩定的敏感時點，而因局部危機攪亂全局的實例在歷史上并不鮮見；另一方面則是因為危機起點同樣源于房地產泡沫的破裂。迪拜危機對全球金融市場的“溢出”效應也許不會是災難性的，但迪拜危機卻揭開了全球新一輪地產泡沫的紅蓋頭。從更長遠的角度來看，迪拜大舉債務發展房地產的經濟發展模式、未能及時抑制房市泡沫的監管缺失、不合理的債務結構都給有著同樣問題的新興經濟體中國敲響了“警鐘”:經濟增長勿過度倚重房地產，地產與金融具有天然關聯性，金融支持過度導致房地產泡沫，泡沫破滅必然導致整體經濟受到沖擊。

2 國內房地產市場的主要建立基礎

2.1 國內銀行體系對房地產的金融支持

目前國內的房地產業過熱，但無論是從資產的基本價值還是資產價格偏離上來看，目前國內房地產的價格不僅嚴重高估，而且這種需求主要是依賴于銀行信貸。

(1)國內銀行體系對房地產開發的金融支持。國內銀行體系對房地產開發的金融支持，1998年以來發生了很大變化。1998年房地產開發貸款余額為2029億元，2004年11月擴大到7800億元，是1998年的3.8倍，而且房地產開發貸款增長明顯快于同期全部金融機構貸款增長速度，房地產開發貸款在全部金融機構貸款余額中的比重越來越大。以幾大股份制上市銀行2004年數據來看，招商銀行、華夏銀行、民生銀行房地產開發與信貸占該行的比重，分別為20.75%、20.20%、30.75%。1如果從上海的情況來看，上海的一些銀行房地產貸款成幾倍增長。還有，由于受現行的金融市場的制度約束，目前國內的房地產金融主要是以銀行信貸為主，其他金融方式如上市融資、信托融資、債券融資以及基金融資等方式所占的比重十分微小。

(2)國內銀行體系對個人住房消費的金融支持。正如央行報告所指出的那樣，1998年以來金融對房地產的支持，由過去單純的企業開發貸款支持轉變成為對投資和銷售兩個方面的支持。而對個人的信貸支持成了這次房地產發展的最大動力。2004年底與1998年相比，房地產開發的銀行信貸余額增長了3.8倍多，個人住房消費信貸增長了37倍多（見表1）。

表圖1 資料來源:《2003年中國統計年鑒》

2.2 國內房地產開發商的資金來源分析

國內房地產開發商的資金來源主要有銀行貸款、自籌資金、外資和預售收入及其他（見表2）。

20012002200320042005國內貸款 22.20% 22.50% 23.80% 18.40% 18.10%自籌資金 28.50% 28.50% 28.60% 30.30% 33.20%預售收入及其他 47.30% 47.20% 46.10% 49.90% 47.40%外資 1.80% 1.80% 1.40% 1.30% 1.20%

有數據顯示，2004年、2005年房企資金來源中國內貸款比例陡然下降，可以進一步推斷銀行對開發貸款限制政策的顯著效應。但從整體來看，開發商資金來源并不是完全按照國家調控的方向，由銀行貸款轉向擴充自有資金，結果是開發資金取自房產的預售收入的比例同步增加。而預售收入中相當部分來源于銀行住房抵押貸款，按首付30%計算，有大約70%來自銀行貸款，以此計算在房屋銷售的過程中使用銀行貸款的比重在55%以上，定金和預收款比重的增加加大了消費者的購房風險，而銀行作為個人住房貸款的提供方，仍然承擔著巨大的金融風險。

3 金融支持過度導致房地產泡沫

房地產業是資金密集型產業，其供給和需求都離不開金融支持。然而，在金融制度變遷、不確定性和不對稱性的背景下，由于金融機構的短視行為，導致貸款大量的投向了房地產業，投資者由此產生嚴重的投機行為和風險轉嫁行為。

3.1 房地產泡沫形成的制度因素分析

(1)銀行信用制度與金融支持過度。銀行貸款的擴張實質是貨幣的擴張。當銀行貸款時，接收貸款的人因此擁有了銀行存款，這種由貸款而來的活期存款叫派生存款。整個銀行系統在既定的法定準備金率下派生存款的不斷增加，就表現為銀行對貨幣的創造。這個過程可以產生幾倍的貨幣存量。

從20世紀70年代西方國家金融領域內的各種要素開始重新組合、創造或引進新的工具，使金融創新成為不可阻擋的趨勢。金融創新中涌現了大量貨幣性極強的新型工具，如期權、股指期貨等，改變了金融中介的作用，出現金融脫媒現象。在金融創新過程中必然伴隨著金融電子化，它們改變了人們對貨幣需求的觀念，使經濟活動中對現金貨幣的使用量減小，降低了現金貨幣在廣義貨幣和金融資產中的比重，即流通現金-存款比率降低，這樣使貨幣乘數增加，直接導致了信用膨脹。

(2)金融監管制度與金融支持過度。金融自由化理論主張放松對金融機構的嚴格監管，解除金融結構對利率水平、業務范圍和經營區域的限制，恢復自由競爭的市場環境，這使得金融機構為爭奪有限的資源展開激烈競爭，其結果是抬高存款利率，進而增加儲蓄存款。在傳統的銀行業務監管系統中貸款利率受到限制，銀行不能夠為獲得風險溢價而對高風險客戶提供貸款。隨著金融自由化對利率限制的取消，銀行開始為風險項目提供貸款以獲取高額收益。這些有風險的貸款項目雖然可以通過多元化資產組合而被規避，但是，仍然很容易受到整個經濟劇烈波動的影響。20世紀80年代由于美國政府放松管制導致的儲蓄貸款協會危機、20世紀90年代墨西哥金融危機、東南亞金融危機、日本銀行的巨額不良債權等現象都是由于金融監管弱化，是信用膨脹脫離了實際經濟基礎而產生的。

3.2 房地產泡沫形成的市場環境因素分析

房地產具有開發周期長、投資量大、可增值性等特點，使房地產市場同金融市場一樣具有極大不確定性、信息不對稱性和契約不完全性，而且受宏觀經濟的影響較大，隨之而來風險性較大，并且在這些因素的作用下常常導致金融支持過度現象發生，使房地產市場成為導致泡沫形成的基本平臺。

房地產市場存在著嚴重的信息不對稱問題,主要包括項目融資與開發的信息不對稱和產品信息的不對稱.前者涉及銀行與房地產開發企業、置業者三方的行為，由于制度設計和操作上的問題，他們彼此之間不能完全掌握對方的信息，也就很難把握對方的行為，這正是開發商過度貸款、過度開發產生的原因。

3.3 房地產泡沫形成的投機心理因素分析

房地產泡沫的出現必然伴隨著從眾行為和群體投機行為，它給社會帶來了極強的負面心理效應。在房地產泡沫時期不論開發商、置業者，還是其他投資者都認為在此行為繼續投機將獲得非常高的回報，這種認識在從眾行為的驅使下得到了進一步假加強，使投機行為逐漸成為一種社會時尚，整個社會出現了好逸惡勞的社會心理。信念變化和反饋效應對房地產的影響程度與金融支持力度有密切的關系。在房地產價格不斷上升時期，銀行預期市場處于景氣時期，將對開發商和置業者的投資行為給予支持；相反在房地產價格下降時期，銀行預期市場處于不景氣時期，將降低對他們的金融支持力度。在市場景氣時期，銀行的行為對開發商和置業者的投機活動起了巨大的推動作用。

因此，在信念和反饋效應的作用下，銀行、開發商和置業者之間的互動行為最終將導致房地產價格不斷上升和房地產泡沫形成。

4 嚴防金融支持過度

由于中國房地產投資的資金大部分來源于銀行，而銀行貸款具有信用擴張效應，因此銀行往往是金融支持過度的主導。為使房地產金融支持保持在正常的水平，提出以下對策:

4.1 金融機構按照安全的準則發放貸款

金融機構發放貸款時，應根據安的原則評估抵押標的物的抵押價值，并嚴格審查,以避免呆賬、壞賬損失與信貸膨脹。先去確定抵押房地產的正常價格，即在合理公開市場上所能形成的市場價值的貨幣表示額，這是將來如要清償債權而處置抵押物時所預料的最高價格。還要確定融資比率或貸款比率，即以折扣價格的一定百分比為貸款的最高限額，一般為70%～80%。

4.2 建立個人信用制度

建立起一種個人信用制度，使個人信用資料有連續記錄，其信用狀況能得到全面反映，銀行通過一定法律程序可以查閱到個人信用檔案中的資料，就可以對申請人的資信狀況進行準確判斷。

4.3 擴展企業融資渠道，提高企業競爭力

我國房地產開發企業綜合競爭力還不是很強，企業規模小、自有資金少、融資渠道單一，企業往往采取過度貸款行為。為擺脫這種局面，提高企業競爭力，可以鼓勵有實力的房地產企業上市，加速房地產上市企業從產品運營向資本運營轉變，提高其多元化融資能力。

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