十年輪回辨證看待價值投資

陳宜飚

近期的股市波動，令不少投資者躍躍欲試。在香港，許多評論員認為市場將再次出現調整，并聲稱，如果看好未來十年的股市，那么目前是絕佳入市機會。

在中國大陸，相信有上述想法的投資者也不少。隨著中國股民越來越多，希望通過股市大撈一把的大有人在。不過其實海外研究投資的學者早已證明，在一個成熟的有效市場，投資者基本上是無法通過短線操作獲得額外財富；在此背景之下，不少人轉向信任巴菲特的價值投資理念，認為只有長線投資，買完股票鎖進抽屜，然后放上十年，才能夠發大財。

真的如此嗎?本人投資經驗不足十年，無法用自己的例子作證明，但是筆者所認識的一位香港股壇元老級人士藺常念卻認為，事實情況跟很多人想的出入甚大，長期投資者并不一定能發大財。

一個股壇名嘴的真官

筆者是因為一次工作的機會，和香港股壇“名嘴”藺常念老先生認識。藺老是香港富昌證券總經理，同時也是香港專業財經分析及評論家協會主席，經常接受財經傳媒的采訪，在電視上進行股評。不過他之所以給筆者留下深刻的印象，倒不是因為他評論的個股講得準(當然他的個股分析也是不錯的，否則也不會被媒體追捧)，而是也的敢言、直言和真言。

說藺常念敢言，是指他是香港少數幾個敢于將香港富豪權貴所把持的上市公司進行公開點名批評的股評家。當年李嘉誠的次子李澤楷一手主導了一場私有化電訊盈科(00008HK)的鬧劇，企圖利用電盈上市公司的財富來買斷小股民手中的股權，然后再在私有化電盈后將剩余的資金由幾個大股東瓜分。該方案提出后，盡管小股東怨氣十足，但是電盈被私有化的希望仍然不小，因為不少香港富豪也參與其中，想搭李澤楷的順風車賺錢，所以這些人會在股東大會上對該方案投贊成票，令方案極有可能獲得通過。

香港不少股市評論員在談及此事時，態度模棱兩可。而藺老卻是最早批評李澤楷此舉對小股東不義的評論員，并“建議”小李應該更關注公司業務，而不是想著玩財技。當然，最后電盈私有化案因為香港證監會的介入而令李澤楷功敗垂成，此是后話，在此不表。

敢言之外，藺常念也直言和真言，這里只想舉一個跟本期專欄文章有關的例子，就是他對媒體公開表態，如果從十年的投資周期來說，不論是在他公司開戶的散戶，還是他所認為的一些香港機構投資者，真正賺到大錢的相當少，而百分之九十的人都投資失敗，或只是在這十年中又繞了一圈子走回了原地。更爽直的是，他還坦承說，即使是那些像他一樣經常上電視做評論的股評家，電不少是虧錢的。他這么說倒不是為了貶低他人，而是為了提醒大家，投資本身是很有風險的，而什么時候入市，什么時候退出，是非常重要的選擇。

在香港，支持藺常念想法的不止一個人。業界不少對沖基金經理也持相同的觀點，他們認為，散戶們需要對巴菲特的那一套價值投資法則辯證采用，絕不能被生搬硬套，如果你以為真的是做一個長期的股東，就能賺到錢，那可能是大錯特錯的行為。

十年的股價回報檢驗

投資港股十年的結果如何?筆者用Wind數據軟件進行一些簡單的樣本對比，結果的確相當驚人，如果長期持有某只股票十年，能賺錢的機會不多。

為了避免受個別時間段的影響，筆者選擇兩次不同的時間段，一個選擇在1 997年1月2日至2007年1月2日(由于1月1日為元旦，一般第一年交易日為2日)，另一個選擇區間是2000年1月2日至2010年1月2口。在股票方面，既觀察了所有港股，也重點考察了恒指成分股，但結論大體相同。

從1997年至2007年，一直在香港交易的共有484只股份，這些股份的十年回報如何呢?結果令人傷心：從數值上看，這十年期間，每股上升超過1分錢的不到200只：從回報率來說，只有189只股份的回報率達到10％以上，另外不到168只股票能獲得每年2％的復利回報增長率——如果計上港幣匯價下跌，以及銀行的利息損失，投資者“長期”持有的話，其絕對回報實再不敢恭維。

當然，也有較牛的股份，像ESPRIT連鎖商思捷環球(03330.HK)。每股價格上升達到86.1港元，絕對回報為2532.35％，如果投資者有幸買列該股并持有十年，還是有賺頭。

再看恒指成分股，結果同樣并不突出，最讓人驚訝的可能是，在香港本地最大的幾個重要財團股份像新世界發展(0017.HK)、匯豐控股(0005.HK)、中信泰富(0267.HK)以及和記黃埔(0013HK)，其回報均為負值。即使是“超人”李嘉誠的長江實業(0001.HK)，這期間的回報也僅有1.83％，令人扼腕。

要知道，在香港，買匯豐并長期持有，幾乎是香港散戶的一種投資理念。或許我們只能說，這些人對于匯豐的厚愛超過了對投資回報的追求。

誰能賺錢?

如果十年輪空是真理，難道巴菲特錯了嗎?長期投資者真的不能賺錢嗎?我們應該如何理解股價的十年輪回之說?

藺常念曾經半開玩笑地建議，要在十年投資中取得高回報，散戶們最好十年之內只看準買入一次，再找機會賣出，然后再等下一個十年的入市機會。顯然不會有人聽他的，所以他自嘲，這正是為什么像他這樣的股評家才有飯吃的原因，因為大部分股民喜歡那種刺激的買賣感覺，即使他們不賺錢，也要泡在里面，為大量的證券公司以及股評家提供了就業機會。

雖然說是玩笑話，但是藺常念話中有話，有些值得深思的內容。比如截取恰當的進場機會(但不是非常短期的“炒”股)，的確能夠增加賺錢的機會，這是結合技術分析和基本分析法的一種重要投資手段。

從極端的例子來看，1997年至2007年一直在港上市交易的484只股份中，如果股民都能在最低價買入，最高價賣出，則每只股票都能賺到大錢，最低的公共股香港電燈(00002.HK)電有95％的回報，最高的英皇娛樂酒店(00296.HK)則可以實現5899倍的回報，從平均來看，每股的回報可以高達14394％。

不過實際情況是，大部分散戶都不可能在高位拋售。如何找到拋售良機?這方面，巴菲特在2007年時連續多次拋售中石油給了我們一個極好的例子。可以說，即使是學習價值投資法，也不僅僅要學習長期持股的精神，更要學習適當時機賣出的堅定力。

再從投資學角度來看，如何正確運用巴菲特的所謂價值投資與長期投資理念呢?要做長期投資，首先投資者選擇的應該是那些成長性強的股份，公司管治比較透明的股份，這些股份才有可能實現長達數年甚至數十年的增長，令公司價值不斷提升。具體如何選擇成長性強的股份，這又是公司金融學及投資學的另外一個話題，但是我們首先要明白的是，先確定哪些行業是最有成長性的，在這些行業中進行篩選，才有比較大的機會挑中那些具成長性的個股。

從筆者的檢測來看，香港的房地產類公司近十年來普遍表現不佳，而在香港上市的中資制造業及綜合性企業則回報頗豐，這從側面顯示了中國經濟近年來的發展特點，也印證了價值投資理念。