債權人 搖身一變成股東

李 瑋 任 強

國際市場上可轉換公司債券期限通常較長，一般在5～10年左右，目前在滬深交易所上市的可轉債的存續期限一般為3～5年，以后新發行的可轉債存續期限則可達到6年。

2009年以來，債券市場出現調整，債券型基金的凈值幾乎全線下跌，然而，可轉債卻在年初脫穎而出，例如，中信轉債全價指數2009年1月收盤價為2155點，較前月上漲約6.47％，為可轉債市場2008年以來的最大漲幅。在當前全球金融市場相對暗淡的情況下，可轉債猶如一匹重圍之中殺出的黑馬，日益成為國內外機構和個人投資者的重點關注品種。

價內轉換和價外轉換

國際市場上可轉換公司債券期限通常較長，一般在5～10年左右，目前在滬深交易所上市的可轉債的存續期限一般為3～5年，以后新發行的可轉債存續期限則可達到6年。在實際投資過程中，可轉債與普通債券一樣，每年在特定的某一天，付給債券持有人利息，但該利息一般低于相同期限的銀行存款利息。在本質上，可轉債相當于一份普通債券捆綁了一一份股本認購權證，其持有人有權在一定時期間內依據約定的條件轉換成相關上市公司的股票，即有權按約定“轉股”，例如，澄星轉債的持有人有權將其持有的澄星轉債轉換成澄星的A股股票。如果可轉債存續期結束，相關上市公司將對未轉股的可轉債進行還本付息。可轉債這種兼具債券和股票的雙重特性使之享有“保證本金的股票”的美譽，這對眾多長期沉沒在低迷的股市中飽受折磨的中國投資者來說，無疑具有強烈的吸引力。

可轉債實行的交易制度與債券類似，二者皆為T+O交易，即當天就可來回買進賣出，且不設漲跌幅限制，例如：上電轉債在2007年6月1日跌幅為一11.74％，而交易所對股票，基金交易實行價格漲跌幅限制，最大漲跌幅限制為10％，其中ST股票價格漲跌幅限制為5％，PT股票漲幅不得超過5％，跌幅不受限制。

假設A上市公司發行公司債，言明債權人(即債券投資人)于鎖定期(可轉債的存續期分為鎖定期和轉換期，按照2000年證監會頒布的上市公司發行可轉換公司債券實施辦法的規定，可轉債的鎖定期不得少于6個月)之后，可以持債券向A公司換取A公司的股票。在轉換期，債權人有權搖身一變，變成A公司股東。而換股比例的計算，即以債券面額除以某一特定轉換價格。假如某投資者手中持有的債券總面額為100000元，除以約定轉換價格50元，該投資者即可換取股票2000股，合20手。

如果A公司股票市價目前已上升到60元，該投資者就會愿意將債券轉換成股票，因為換股成本為轉換價格50元，其換到股票后利立即以市價60元拋售，每股可賺取10元，總共可獲利20000元。在這種情形下，可轉債就具有轉換價值。這種可轉債，稱為價內可轉債。

反之，如果A公司股票市價已跌到40元，投資者不愿意去轉換，因為換股成本為轉換價格50元，如果投資者真想持有該公司股票，可以直接去市場上以40元價購，不必以50元成本價格轉換取得。在這種情形下，可轉債不具有轉換價值。這種可轉債，稱為價外可轉債。

乍看之下，價外可轉債似乎對投資者不利，但由于其具有債券的本質屬性，投資者仍然可以獲取利息。即使是零息債券，也可以獲得折價補貼收益。正因為可轉債有此特性，遇到利空消息，它的市價在下跌過程中可以自動止跌，原因就是它的債券性質對它的價值提供了保護，即Downsideprotection。

進入農歷牛年，A股市場仿佛一改上年頹勢，出現了強勢上漲。股市反彈，也使得可轉債附有的股票看漲期權的價值不斷攀升。但是，在看到可轉債投資“進可攻、退可守”的穩定性和價值不斷上升等優點的同時，投資者應該清醒地認識到其光芒掩蓋下仍然存在著風險：

光芒下有風險

首先，流動性風險。與股票、基金相比，可轉換債券的流動性比較差，投資者變現可轉債，可以直接在二級市場將其賣出，也可以在轉股期將其轉為A股，再賣出AM，但在非轉股期或轉債的看漲期權為(接近于)0時，變現只有通過第一種方式進行。一方面可轉換債券的每張面值都是100元，其交易價格都在100元上下，遠遠超過一般A股的價格，而買入股票或債券時必須是100股或其整數倍，這會影響到其在二級市場的活躍性；另一方面，如上所述，可轉換債券可能被機構投資者網下申購而持有，若機構投資者(特別是一些證券投資基金、保險公司)不急于變現，可轉債交投自然就不活躍，從而對投資者的流動性產生不利影響。

其次，利率風險。利率市場化進程中，短期的表現是利率上升或利率上升的預期。利率變動對債券市場有直接的影響，債券價格和利率存在反向變動的關系，利率上升，債券價格會出現下跌。可轉債的純債券價值決定于其票面利率與無風險利率，在市場利率不變的情況下，由于票面利率遠低于銀行同期存款的利率，如果投資者因轉股價高于標的A股的價格等原因而放棄轉股的權利，其損失是顯然的；如果市場的無風險利率升高，這種損失就更大。

再次，信用風險。當發債公司信用發生變化，致使其無法履行還本付息或是履行交割義務時，就會使得投資人發生損失。投資可轉債等同于投資于該公司的債券，還外加買了一個對該公司股票買進的選擇權。所以必須對該公司有一定理性的認識。

最后，提前贖回風險。若債券發行人在債券尚未到期前，依約以事先預定價格提前還款，會使債券持有人產生損失。可轉換債券的發行人擁有強制贖回債券的權利。可轉換債券在發行時通常附有強制贖回條款，規定在一定時期內，若公司股票的市場價格高于轉股價達到一定幅度并持續一段時間時，發行人可按約定條件強制贖回債券。如果可轉換債券被強制性贖回，投資者將不得不重新尋找其他的投資機會，這對投資者來說是極為不利的。