微調未終結　信貸需戒癮

魯政委

央票發行利率已持續走平,市場恐慌的情緒終于逐漸平復:貨幣政策微調暫時終止了!然而,果真如此嗎?

要回答這個問題,還得先回顧一下央行為何在7月初啟動密集微調。本來說好年內不會動用的1年期央票,卻在7月初突然發出;不僅如此,發行利率還連續六周拉高,不依不饒!如果說面對這些行為你還不明白的話,那么,1年期定向央票的橫空出世其實就相當直白了:這可是原本在過去過熱時期才使用的武器啊。央行決定“微調”,但由此觸發了國內資本市場的雪崩。上證指數從3400多下挫至2600附近。后續月份的新增信貸也大幅回落。央行也鄭重澄清:不是“貨幣政策微調”而是貨幣政策“操作的微調”……種種跡象似乎都顯示:當初來勢迅猛的微調,卻因市場的調整而偃旗息鼓!

然而,在筆者看來,這種判斷頗有自我安慰的性質。微調是否稍息,要看最初央行啟動微調的目標是否已達到。回顧一下年初派給央行的三大目標:CPI控制在4%以內、新增信貸5萬億以上、M2增長17%左右,第一項自動完成,第二項預計年底會較底線接近翻倍完成,好在上不封頂仍算合格,只有第三項目標M2增長17%左右,目前仍大大超標!別以為過去結果經常與年初預定目標不一致,就自認為央行對這個不在乎。過去結果與目標完全一致的時候的確不多,但比預定目標高出10多個百分點的情況,卻也一樣極為少見!這個心結在央行潛意識中的壓力,在8月27日公布的《中國人民銀行2008年年報》中體現得最明白:2009年的政策執行要“促進貨幣信貸總量適度增長,以17%左右作為今年全年M2增長目標”。當初說過M2要保持在17%左右這回事兒,本來市場都忘記了,央行卻在微調之際自己舊話重提,意圖自然很清楚:需要M2多少回落一些!以此反觀當前,新增信貸落地,M2卻仍穩坐云霄,繼續與17%的目標保持著超過10多個百分點的差距,這是有貨幣量目標以來的歷史最大偏差。而目前離年末達標時日無多,指望單靠信貸下降來讓M2著陸恐怕還不行。這樣,公開市場的回籠就還是不能松!

這就是現在看到的,發行利率上升是停了,但回籠量卻在持續攀升(當然這與到期量多了和商業銀行資本充足率壓力恐懼誘發多投央票也有關系)。如果不是需要暫時避避大盤IPO和國慶的風頭,估計央票發行利率穩定后的每周都會是凈回籠。這樣看來,其實微調不過是從此前更容易招人耳目的“價格”轉向了令人不易察覺的“數量”。這樣的結果更實惠,也正是央行真正想要的!此前的“降價”(提高發行利率),原本就是為了“保發行量”;量已達到,自然不用繼續“降價”。如果這種推演沒問題,那么,只要未來還需要繼續加大抽水力度,央票就還會再度“降價促銷”。

中國文字的含義很豐富,從“政策微調”變為“操作微調”可以認為變化很大,也可以不用太在意:又有哪一次“政策微調”不是通過“操作微調”來實現的呢!

上半年動輒達幾千億、一不小心即破萬億的單月新增信貸,最初令市場驚詫,繼而習慣,最后竟然成癮,以至于目前倘若不足4000億~5000億便頓時感覺地轉天旋!事實上,經濟并非以當月信貸來為當月投資和增長融資;前面大規模信貸投放的“存糧”,其實已夠保年內經濟回升而綽綽有余!如果還記得不要寅吃卯糧的古訓的話,那么,就應該為年內未來數月中單月信貸低于2000億做好心理準備!這其實才是原本的正常狀態,對高信貸的迷戀現在已該戒癮了!