我國上市公司資本結構的優化探索

一、我國上市公司資本結構存在的問題

(一)對股權融資過度偏好

上市公司的資金來源包括外部融資和內部融資兩個融資渠道。外部融資包括股權融資和債券融資,內部融資是利用自有資金和資金積累部分。現代融資理論的優序原則是應以內部融資為主,其次是外部融資,而外部融資中又應以債券融資為主,以股權融資為輔。西方主要發達國家大多以內部融資為主,占50%以上,然而在我國,上市公司的內部融資比例很低,而外部融資的比重占絕對優勢,其中股權融資比重平均達到55%-60%。

(二)資產負債率偏低

由于存在股權融資偏好的傾向,導致我國上市公司的資產負債率普遍較低。目前,全國企業的平均資產負債率約為60%,而上市公司的資產負債率平均約為40%,且歷年均低于全國企業的平均水平,并呈逐年下降的趨勢。

(三)流動負債水平偏高,負債結構不合理

從經驗數據來看,流動負債占總債務一半的比重較為合適。而我國上市公司卻高達78%以上,企業長期負債比率極低,有些企業甚至無長期負債。流動負債比重過高,盡管會在一定程度上降低融資成本,但企業要使用過量的短期債務來保證正常的運營,必然會增加短期償債壓力,從而加大了財務風險和經營風險,對企業穩健經營極為不利。

(四)外部融資中的債券融資比重小

在我國,一方面對企業發行債券的資格條件十分嚴格,企業通過債券融資的難度很大,使得債券市場還發展緩慢;另一方面,由于上市公司以國有企業為主以及國家相應的政策導向,國有企業從銀行貸款相對容易,所以直接導致了我國上市公司債務中債券比重極小,而主要是銀行貸款的格局,導致加權平均成本增加,不能利用資本成本的財務杠桿效益,也不能利用債權籌資的避稅功能。

二、我國上市公司資本結構的優化探索

(一)完善股票市場

加強股票市場建設。實行核準制,使優秀企業不再受到額度、地域等因素的制約,使上市公司的質量穩步提高。在公司的退出機制上,讓那些在經營業績、信息披露等方面不合格的上市公司退出市場,借以鞭策公司改進經營管理、提高經營業績。還要及時調整融資規則,加強市場監管力度。

規范上市公司股利分配政策。規范我國上市公司的股利分配政策,加強股利分配的法律約束,加強對股利分配請求權的保護,尤其要保證中小投資者的利益。

構造股權多元化。大力發展投資基金,通過基金投資穩定市場,并加強這部分股份在公司的監控作用。此外,還應進一步培育法人投資主體,提高法人股東的持股比例,使其發揮更大的作用。

優化股權結構。應減持國有股,著力劃分企業類型,采取不同模式的國有股權持有方式。

(二)發展債券市場

政府要淡化或者逐步取消計劃管理,代之以市場化的發行管理體制,由于債券發行人根據自身需要和市場投資者的需要確定發行數量和定價方式,取消額度控制的計劃色彩。

鑒于隨著我國市場化速度的加快,市場運行規則要求與國際慣例接軌,應著手改革債券市場發行的監管體制,逐漸由審批制向核準制轉變。

鑒于目前我國資本市場“重股輕債”的狀況,著重擴大債券市場的規模和加強企業債券的流通性,為企業進行債務融資提供良好的外部環境。

深化銀行體制改革。由于我國絕大多數商業銀行為國家所有,存在很多政策性貸款,銀行和上市公司同屬于國家所有,企業會自發地產生對銀行的依賴感甚至對債務進行抵賴,而銀行也不怎么關心企業的經營情況,這樣就形成了債務融資約束軟化,使得銀行貸款成為我國上市公司債務融資的主渠道。從硬化債權融資約束機制的要求出發,銀行體制應以產權明晰、鼓勵競爭、推動銀行行為商業化為突破口,深化銀行體制改革。首先,國有商業銀行要加快產權制度改革的步伐,同時政府必須減少對他們的干預,盡量消除政策性貸款;其次,當國有銀行商業化改造的措施逐步到位后,可適當允許銀行對企業戰略性持股,從而形成債權與股權的約束合力,在公司治理中發揮更大的作用;再次,進一步完善銀行的信貸風險控制機制,提高銀行經營的透明度。在控制風險的同時,銀行可鼓勵企業長期貸款,特別是鼓勵那些業績好的企業長期貸款,從而提高銀行的盈利,并改善上市公司的不合理的負債結構。

加大監管及打擊力度,規范上市公司經營行為。要不斷優化上市公司的資本結構,并最終趨于合理化,除了完善內部法人治理結構和拓寬融資渠道等措施外,還應通過加大監管及打擊力度,規范上市公司經營行為。首先,要不斷健全和完善相關法律體系,對《公司法》中不完善的地方進行修訂,從法律上約束上市公司在股權融資時的弄虛作假行為;證監會要切實依法把好審批關,堅決杜絕那些不符合條件的公司上市,同時要對上市公司的增發和配股進行嚴格審批。其次,要加強各種管理制度的建設和完善,強化制度監管的力量。一是在全社會范圍內建立和完善職業經理人制度,建立職業經理人經營檔案,把職業經理人的職業道德水平、經營規范化水平、經營業績水平 與其職業生涯直接掛鉤,從制度上約束職業經理人經營決策行為,規范上市公司守法經營,從而形成合理的資本結構。二是建立和完善各類監管部門和服務部門主要負責人事后問責制度,以防止各類監管部門和各類服務部門濫用職權或玩忽職守,保證對上市公司的監管有力和真正有效。三是要加大打擊力度,對違法操作、弄虛作假、披露虛假信息、通過股權融資肆意圈錢的上市公司要給予嚴重的行政處罰,已經構成犯罪的,要堅決追究公司主要負責人的法律責任,并終身不得再擔任公司經理人職責,從而加大上市公司及其主要負責人的違規操作、弄虛作假的成本,規范上市公司的經營行為,最終實現資本結構的合理化。

鼓勵金融工具的創新,為企業提供更多的融資渠道,從而在一定程度上解決股權融資偏好問題,進而達到上市公司資本結構優化的目的。

(基金項目:本文為河北省科技廳2009年度科學技術研究與發展計劃軟科學項目“河北省金融資源的整合策略研究”的階段性成果。項目編號:09457221D)

(張亞春,1963年生,黑龍江雙城人,河北工程大學財務處高級會計師。研究方向:財務管理)