“錯誤的繁榮”如何發生？

唐學鵬

在世界金融危機沖擊下，中國經濟竟然出現了率先“回暖”跡象，似乎有些難以理解。但結合中國人喜歡儲蓄而不是消費的習慣，以及中國沒有美國次貸導致的“流動性黑洞”等因素來考慮，就容易得出答案：巨量信貸打破了金融危機所帶來的“信貸緊縮”，而4萬億財政刺激方案對GDP的拉動是有效的。

但筆者并不認可“貨幣完全沒有進入實體經濟領域而是進入了虛擬經濟”這一說法。的確，最近的股市樓市大漲同信貸增長有某種關聯。一個有利的證據是,企業活期存款大量增加，這可能意味著很容易變現為賬戶保證金。但是，這同樣也有可能是企業正處于項目開工期，正在思索投資方向所致。

貨幣流入實體經濟的災難

一般來講，人們容易認為，只要資金進入實體領域，經濟就會好起來。但我的判斷卻正好相反：信貸資金如果進入“實體經濟”領域，所帶來的危害一點也不比進入虛擬經濟小，甚至更大。在目前的經濟結構狀態下，強大的財政和信貸刺激，會將資源更多地分配到政府熱衷的重化基建等項目，但這一政策，卻無法阻擋小企業生態惡化的腳步。短暫的經濟繁榮，恰恰是以長期的經濟生態惡化為代價的。

這個機制是怎么發生的呢？首先要從貨幣的角度來理解這個問題。主流宏觀經濟學(凱恩斯主義)假設，央行注入貨幣的形態均勻流入市場，且所有的商品、勞務是可以簡單加總的。這造成了一種邏輯：只要觀察到社會有產出過剩現象——無論這種過剩是供應造成的、還是需求突然萎縮造成的——那么，新增貨幣投放就是恰當的，并且不會導致通脹，因為產能過剩可以“吸收貨幣”。在這種方法論下，巨大的貨幣供應量沖擊就暫時不會造成通脹的出現，甚至，“關注通脹是庸人自擾”。

但與之相反的奧地利經濟學派則認為，貨幣并不是均勻流入經濟的。社會投資的來源是真實儲蓄，真實儲蓄決定了銀行的可貸資金水平。假如一個社會在價格穩定的基礎上，能有1萬塊錢真實儲蓄轉化為投資，假設這些投資中，國企和民企各分得一半，即國企5千元貸款，民企5千元貸款。現在假設央行為了滿足國企的信貸需求，多向國企投放出去1萬元人民幣的貸款，此時，投資的投向比例就發生了變化。民企得不到一半，而是得到了1/4，而國企分得了3/4的資源。簡單說，就是央行發行的新增貨幣并沒有改變真實儲蓄的稀缺性，只不過改變了分配方式，這跟發行假幣搶走了更多的東西沒什么區別。

回到4萬億撬動的信貸狂潮，也許就容易看清楚這個過程：政府熱衷的產業或者上游產業，例如鋼鐵、石化、房地產等行業，本身更容易獲得信貸。在“有限儲蓄”約束下，這種優先性，就造成了這些“權勢”產業將分割更大份額的真實儲蓄。這樣一來，4萬億和天量信貸的經濟拯救計劃，就不再是一個普惠性的計劃，而變成了一個不同類別產業和企業之間“分割資源”的計劃。

貨幣決策的兩難

奧地利學派的貨幣——經濟周期理論有個核心概念，叫做“資本結構”理論。如果銀行體系擴張使得市場利率低于自然利率，那么資本將變得非常便宜。此時，生產資料將“搶奪”消費資料的資源；而在生產資料方面，更高級的生產品會搶奪低級生產品，比如房地產會搶奪制造業的工人資源，從而形成一個錯誤的“資本結構”。

這個鏈條，從消費層層推進，一直到更為遙遠的上游。

政府為了拯救經濟，先后運用了財政支出、用政府信用撬動銀行放貸、以及過度調低利率的手段。這些舉措的目的，是用龐大的財政赤字和貨幣投放維持既定錯誤的“資本結構”，維持原來的生產迂回和分配方式。

由于轉化為投資的真實儲蓄是不變的硬約束，龐大的貨幣投放將改變真實儲蓄的分配，更加嚴重傾向于上游，而上游的邊際投資收益遞減，更重要的是“資本結構”導致資本品價值實現之間很可能出現“配合斷裂效應”，于是我們會發現，繼續支撐該資本結構的后續儲蓄是不足的，讓這個游戲玩下去就必須要增加儲蓄，而這很自然導致消費不足，出現對終端消費的萎靡，產生CPI和PPI的快速下跌，這就是去年年底的情形——無論是房地產還是鋼鐵價格、甚至包括農民工返鄉后的糧價都呈現出這種局面。當然，國外部門的消費需求消失是重要動因。

政府不愿意看到這種情形出現，繼續出臺貨幣投放，試圖利用貨幣幻覺在維持既定“資本結構”的同時刺激消費。這就出現了非常尷尬的兩難：如果刺激消費，那么真實儲蓄將不足，導致原來的“資本結構”不能維持；如果不刺激消費，將產生需求消失，使得最終消費品不能兌現，也將出現“配合斷裂效應”(PPI急劇下跌就是佐證)。而現在，政府更偏向于第一種做法，即利用政府財政資源和貨幣手段，維持原來的資本結構，幫助權勢產業來消化庫存和維持價格穩定，不敢實質性地刺激消費。

最終的結果很明顯，“資本結構”將被分割為“兩截”：上游用“去過剩化+重新建立過剩化”來折騰和浪費政府資源，比如石化、房地產和鋼鐵行業；下游則因為資源分配不足導致供應萎靡，開始出現“產能自毀”，其表現特征就是大量中小企業在生存線上掙扎。短期內，下降的供應和萎靡的終端消費需求是“匹配”的。但隨著政府拯救經濟方式的繼續，很可能將出現下游消費需求萎靡停止了，而供應下降則繼續的局面，那么，未來一個古怪的經濟形態出現了：下游開始漲價，而上游保持穩定。通脹發生了，但PPI卻并不張揚。

如果考慮到中國對下游價格的行政性控制，將導致下游供應萎縮化更快出現，如果出現了這種方式的通脹，那么在失業率高居不下、全社會收入流慢慢衰減之際，產能危機將轉換為財政危機，貨幣問題將變成社會危機。那種認為資產價格大幅度下跌完全可以通過貨幣濫發來“托住”的想法是多么危險，一旦出現這種危機轉移方式，因通脹預期而暴漲的房地產價格會因為社會危機而崩潰式下跌，這又是多么的令人悲哀。