海運指數衍生品的套期保值效應

邢 凱 邱輝龍

[摘 要]海運指數作為航運市場的晴雨表,以此指數為標的資產的金融衍生品的發展對航運市場的套期保值有著深淵的意義,我們以一個案例分析海運指數衍生品的套期保值效應。

[關鍵詞]航運指數 電影市場 套期保值 遠期

一、引言

航運市場是一個充滿著機遇與挑戰的市場,近幾年隨著國際貿易的快速發展,航運市場出現前所未有的景氣。航運市場的景氣和蕭條,給航運企業和貨主帶來了巨大的機遇和風險,運價的高低很大程度上影響了航運企業的收益和貨主公司的成本。在航運市場可帶來潛在利潤機遇的同時,航運企業和貨主更希望通過一些手段來規避風險,于是航運期貨交易市場應運而生。

對船東來說,風險就是在將來出租船舶時運價下跌,而對貨主來講風險就是在將來運輸貨物時運價上漲。運費上揚,會使提前將船租出的船東因減少其預期的租金收入,從而造成機會損失,反之如果航運市場的運費下跌,也會使那些在最后一刻才將船舶出租的船東后悔其未能盡早將船出租。貨主的盈虧則恰恰相反。

船東要在未來租出一條船,并且想轉移運價可能下跌的風險,就要事先與其他船東或是貨主簽一張期租船合同,“租出”一條同樣的船;到了真正的租船日,租出一條“實船”的同時,再簽一張租船合同,“租入”一條同樣的船,與原來“租出”船的合同對消,結束合同租船,從而實現理論上的完全保值。

在實際操作上幾乎不可能做到這樣完全保值。原因之一是程租船市場上船型、船的新舊程度等都不相同的船,又可能在不同的航線上,租金不會完全相同,所以很難找到一個貨主或其代理人恰好愿意按你指定的時間及價格同你簽一張你指定的航線及船型的租船合同。原因之二是你認為未來的租金會下跌,恐怕別人也會認為租金會下跌,那么哪一個貨主或船東會先簽一個高價的租船合同替你承受降價損失,而不是等到他真要用船時再簽低價的合同租船?所以,要實現套期保值,應該另找一種不受特定船型、噸位、航線限制的替代物作為標準買賣對象,它的價格變動趨勢能代表大多數船在各條航線上的租價一般變化趨勢,這就擴大了交易范圍,使更多的人能來參與這種標準替代物的買賣(即租入租出)。這些人當中即有想做套期保值的船東貨主,通過賣與買的價格差來轉移價格風險;還有一些既無船也無貨的投機者,他們只想在航運價格的變化中謀利。這些投機者的加入,活躍了交易,使船東和貨主的套期保值能夠順利進行。

二、套期保值案例分析

三月中旬,某船東的一條9萬噸散貨船運價為6.90美元,CCFI為1582點。五月份,該船將解除上一個租約,船東正忙于尋找下一個租船人。交易所只有每季度第一個月份的期貨運費,七月份的CCFI遠期指數為1523點,比即期CCFI低,船東因此判斷五月份運價將下跌,須作保值處理。按三月份的運價水平,裝運9萬噸鐵礦石可收入運費$6.90×90000=$621 000,船東想在五月份運價下跌后也能取得這個水平的運費收入,故先將40份七月份的運貨合同賣出,收入$10×1523×40=$609200,差不多與三月份的運費收入持平。到了五月初,CCFI降到1391點,運價跌倒6.35/噸,船東只能將他的船按此價租出,收入運費$6.35×90000=$571500,比三月份少收入$49500。這時七月份的CCFI遠期指數也跌至1400點,船東再將40份合同買回,付出$10×1400×40=$560000,與三月份賣出航運指數期貨所得收入相抵后獲利$609200$560000=$49200。期貨的利潤與實租船的損失相抵后,船東凈損失只有$300,微不足道。換句話說,由于船東作了保值處理,即使在實租船市場運價下跌時,還是爭取到了相當于[($621000-$300)÷9000=]$6.897/噸的運價,和三月份的運價收入相差無幾。一位美國商人在5月初以CIF價賣給日本某公司520000噸小麥,當時的運價為$22/噸,CCFI為1376點。裝運期為7月底,七月份的航運指數期貨為1449點,高于CCFI現值,故美商估計七月底美國至遠東航線運價可能上揚。為避免運費損失,美商決定做保值處理。美商只愿意接受現運價$22/噸,預計運費總額為$22×52000噸=$1144000。根據七月份的CCFI遠期指數折算,應買$1144000÷$10÷1449=79份。計$10×1449×79=×$1144710。到了七月下旬,運價果然升到$26/頓,美商只能按這個價租船舶。運費總額為$1352000,比預計多支出$208000(=$135200$1144000);CCFI升至1626點,美商將79份航運指數期貨合同賣出,共得$1284540($10×1626×79份),減去買這些合同時花去的$1144710獲利$139830(=$1284540$1144710)。航運指數期貨交易的利潤與程租船交易的損失相抵后,美商凈損失$68170,即相當于支付$23.31/頓運費率。如果不作保值處理,程租船市場運價上漲后,他要多付$208000的運費,畢竟保值使該美商減少了近14000美元的損失。

在這個例子中,保值效果不好,這是因為航運指數期貨的變化幅度小于程租船運價變化幅度。CCFI是11條主要航線的加權平均運價指數,它的遠期指數又受供求平衡關系的影響,很難保證某航線上某船型的程租船運價與CCFI以及他的遠期指數變化幅度完全一致。所以,不僅有可能沒有完全保值,甚至有可能兩者變化方向相反,要么兩個市場全賺,要么兩個市場全賠。

三、運價遠期合同的探索

原則上說,小型的外貿公司和貨代公司都不太會是指數期貨市場的參與者,原因是進入該市場的成本/收益率太高。對于中小型外貿公司來說,規避集裝箱運價波動的最好方法是與船運公司簽訂長期的、運價相對固定的合同,如此船公司又會面臨未來運價波動的風險。所以,仿照遠期外匯市場,我們認為遠期運價合同(Forward Freight Contract)可能更適合集裝箱運輸零售市場的買賣雙方。

外貿公司、船運公司、貨代公司根據未來箱量提前一個月、一個季甚至一年在做市商處簽訂買賣運輸服務的合同,確定運價、數量和執行期。合同執行期來臨時,簽訂合同的買賣各方履行合同責任或做對沖交易。在合同簽訂之初,買賣雙方都能夠鎖定未來的成本和收益,消除了運價的不確定性。

遠期運價合同市場的做市商欲滿足所有的交易需求,必然產生運輸買賣的差額(同期同航線集裝箱運輸買量和賣量的不一致),對此,做市商可以通過未來的現貨市場組織新的運力(如果出現買方余額),或是賣掉部分運力(如果出現賣方余額),同時利用FFA市場進行運費保值。當然,如果有金融機構愿意充當運費做市商,運費保值市場的運作可能更穩妥、更完善。

參考文獻

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