全球貨幣供給過剩與經濟周期運行態勢研究

李德甫 張應梅 劉 俊

摘要：在以美元為中心的國際貨幣體系下，由于美國長期的國際收支逆差，使得美元對全球供給過剩，而對美國有國際收支順差的國家持有美元，用本國貨幣購買企業的美元，產生本國貨幣供給過剩；對美國國際收支的非順差國，為了保持本國貨幣的對外價值的一致性，也要增加貨幣發行，從而導致整個世界的貨幣供給過剩。這種狀況改變了經濟周期運行態勢。

關鍵詞：貨幣供給過剩；資本過剩；流動性變動；實體經濟；經濟行為；周期態勢

中圖分類號：F820文獻標識碼：A文章編號：1672-3198(2009)84-0150-02

在以美元為中心的國際貨幣體系下，由于美國長期的國際收支逆差，使得美元對全球供給過剩，而對美國有國際收支順差的國家持有美元，用本國貨幣購買企業的美元，產生本國貨幣供給過剩；對美國國際收支的非順差國，為了保持本國貨幣的對外價值的一致性，也要增加貨幣發行，從而導致整個世界的貨幣供給過剩。這種狀況改變了經濟周期運行態勢。

1全球貨幣供給及信用過剩成為經濟的基礎

在布雷頓森林解體以來，進入到牙買加國際貨幣體系或無體系時期。這個時期實際上是以美元為中心的國際貨幣體系的時期，其主要特點：一是美元作為主要的國際清償手段，起著計價、支付、結算、儲備貨幣的作用，其他貨幣如英鎊、日元、瑞士法郎以及本世紀開始出現的國家集團貨幣歐元，起著輔助作用；二是各國實行浮動匯率，實際上是保持與美元一定比率的匯率，也是政府干預的有管理的浮動匯率；三是美元這種國家主權貨幣成為其他國家貨幣定值的標準，但美元本身的價值由美國實體經濟量、美元發行量以及美國國際收支決定，最主要的由美聯儲的貨幣發行量決定。也就是說，美元價值決定的人為因素超過了經濟因素。如果美國經濟是封閉經濟，則對世界經濟來說，無論美聯儲發行貨幣量多少，都與其他國家無關。但情形恰好不是這樣。在美國所倡導的開放經濟條件下，美元作為世界的關鍵貨幣或中心貨幣，其發行量影響著整個世界經濟的運轉。美國經濟運行良好，其他國家會受益，因為美國以它占約世界經濟總量1／3的經濟量形成一個大的市場；美國經濟運行惡化，就會使世界經濟陷入困境，甚至演變成一場災難，使其他國家深受其害。

長期以來，特別是在20世紀70年代中期布雷頓森林解體以來，美國經濟經歷如下變化：(1)70年代到80年代初的滯脹；(2)1985、1986年快速增長，1985年成為最大的債務國，以及美元對日元、馬克的大幅度貶值；(3)克林頓時代的較快增長以及國內赤字的消除，國際收支逆差的大幅度下降；(4)911事件以后的伊拉克戰爭產生大量支出和經濟緩慢增長，出現大量的國內和國際雙重赤字；(5)長期以來，美國保持高消費、低儲蓄，保持長期的國際收支逆差；(6)與歐洲和日本相比美國經濟增長過低，雖然日本從上世紀90年代初以來處于經濟長期蕭條，但此前的經濟增長超過美國；(7)美國加工制造業人工成本超過歐洲、日本，但全要素生產率低于歐洲與日本；(8)美國工業從上世紀90年代以來，大規模向發展中國家轉移，代表實體經濟的一、二產業收縮到占經濟總量的40％左右，而三次產業特別是金融業過快膨脹，使得經濟空洞化、虛擬化。上述變化使得美元總體上不斷貶值。

但為什么不斷貶值的美元能夠作為國際貨幣體系中的關鍵貨幣體系呢?是因為，第一，美國經濟仍然是第一大經濟體；第二，包括經濟在內的綜合國力仍然沒有其他國家能夠超越，盡管歐盟作為一個整體經濟總量超過美國，但它并不是統一的主權國家，僅僅是主權國家的聯合，內部還有各種利益關系需要協調；第三，美國與歐盟在經濟、政治、軍事、外交、意識形態上的相互依存和利益的一致性，兩方雖有摩擦，但在重大的國際事務中，是緊密聯系在一起的。所以，以美元為中心的國際貨幣體系才得以維持。美國通過這一體系，通過增加貨幣發行，通過貨幣貶值，使得對外債務價值流相對縮減，來攫取他國財富。2001年至2007年，美國的廣義貨幣供給量環比增長11％，遠遠超過經濟增長速度。這樣，美國保持長期的國際收支逆差，對他國欠下巨額債務；又迫使債權國美元回流，同時又增加貨幣發行，使得美元對全球供給過剩。而對美國的債權國所持有的美元，作為官方儲備資產，是用本國貨幣購買企業擁有美元，這會增加本國貨幣發行，于是本國貨幣供給過剩；而那些對美國國際收支保持基本平衡或非順差國，在美元不斷貶值條件下，為了保持本國貨幣的對外價值的一致性，或者說為了本國貨幣不至于升值過多造成對出口的不利壓力，也要增加貨幣發行。由此導致整個世界的貨幣供給過剩。世界各國的貨幣供給過剩，會改變整個世界經濟運行的基礎。

2貨幣供給過剩導致資本過剩

貨幣供給過剩導致資本過剩，首先通過信用放大傳遞到資本市場，使得資本過剩。當貨幣當局用本國貨幣向居民、企業購買美元時，增加了貨幣的發行。貨幣供給的增加通過銀行及非銀行金融體系存款貨幣的多倍創造，銀行信用不斷擴張，居民、企業易于得到貸款，流動性充裕，傳遞到資本市場，作為資本價格的利息下降，促使股票、債券、金融產品及其衍生產品價格上漲；在貸款易于獲取的情況下，過剩的資本又會涌入房地產市場，造成房地產價格上漲；不僅如此，在貨幣供給過剩的情況下，還會引起一般商品價格的普遍上漲。

資本過剩的后果，是利率的下降和企業利潤率的下降。利率下降不過是企業利潤率下降的反映。因為利息是利潤的一個部分。按理講，物價的普遍上漲增加了企業的利潤空間，企業會增加貸款從而擴大生產。貸款需求的增加會提高利率。但是，在持續的貨幣供給和信用供給過剩的條件下，資本的供給過剩也是持續性的。資本供給過剩，會導致利率下降。利率下降，生產擴大，一般商品供給過剩，但在貨幣過度供給條件下，物價水平依然上漲。這就造成一般商品過剩，產生銷售困難，庫存增加，利潤率下降。而利潤率的下降，又迫使利率的下降。

僅僅就21世紀開始以來，全球的利率水平都是下降的。日本從上世紀90年代以來，進入低利率時代，長期保持在1％以下，自1999年就進入零利率時代，2月份同業無擔保隔夜拆借利率為0.15％，3月份下調至0.04％，2000年8月又上調至0.25％，從去年以來，已經降至0.1％；歐洲同期利率水平比日本高得多，但長期中仍然維持較低的利率水平。歐元區利率水平從21世紀開始以來，利率維持在4.25％的水平，但從2008年10月歐洲央行宣布從4.25％下調至1.5％，2009年6月降至1％到今天為止。美國從2001年初經13次降低利率至2003年的1％，達過去46年來的最低水平。2004年6月至2005年6月經13次調高利率，從1％調至4.25％，2006年8月至5.25％，一直到2007年還是維持這樣高的水平。次貸危機大規模爆發以后下調至

3％，2008年3月又下調至2.25％，9月下調至2％，12月下調至1％，2009年進一步下調75個基點，短期利率調至0～0.25％水平。東南亞、南亞地帶保持比歐洲還要高的利率水平。在1997年發生金融風暴之前，這一地帶的利率水平由于較高，經濟增長加快，因而利率水平保持在8％左右，金融風暴發生以后，為了避免資本流失，仍然保持較高的利率水平。中國利率水平，為了支持國有企業和經濟的發展，存款利率較低，貸款利率較高，存貸差大，總體上的升降幅度不大。2008年9月開始，從提高利率轉變為降低利率，通過5次降息，一年期存款利率累計下調1.89個百分點至2.25％，貸款利率累計下調2.16個百分點至5.31％。所以，現在的利率水平是高于歐、美、日的。這是因為我國經受經濟危機的打擊沒有它們大。

利率和加工制造業利潤率的下降，在貨幣和資本都過剩的情況下，大量資本會從實體經濟中抽出涌入虛擬經濟領域，金融產品及其衍生產品交易過度膨脹，呈20倍于實體經濟量的交易量，極大地刺激了金融、資本市場的擴張，從而推動資本價格上升，投資活動逐步演變成投機活動。這樣。資本市場和房地產市場變得日益火爆，最終經濟被吹大，變成經濟泡沫。

3資本過剩改變經濟周期運行態勢

(1)局部性(個別國家或地區)經濟危機之后是長期性蕭條，繁榮上升階段變得很短。典型的例子如日本。其經歷了上世紀80年代后期由資產價格和房地產價格上漲推動的較快增長，但這種增長實際上已經演變成以虛擬經濟的快速膨脹為主導的增長，是一種經濟泡沫被吹大的表面繁榮，它不過是實體經濟收縮的表征(任何泡沫經濟都是虛假繁榮的表征)。當1990年日本經濟達到高點而反轉而泡沫破裂時，經濟開始急劇下降，不到半年就進入長達十幾年的蕭條。2003～2006年有所好轉，但增長也只在1％左右徘徊，達不到2％的水平。美國經濟危機傳遞到日本，結果2008年第四季度開始了連續3個季度的負增長。日本經濟約19年長期衰退過程，究其原因，第一，內需不足。內需不足始終是日本經濟的致命傷，由于缺乏資源，要獲得發展與增長，只有依靠外部資源通過貿易增長來實現，而貿易擴大需要建立在超過其他國家的技術水平之上。一旦外部市場份額由于其他國家產品替代優勢作用而縮減、被擠壓時，其大大超過國內需求的生產能力，難以得到釋放，勢必縮減產能。經濟出現收縮，第二，一般加工制造業人工成本高于新興經濟體同類產品而產生的替代性；第三，較長時期的貨幣升值；第四，原材料進口成本上升。東南亞及包括四小龍在內，在1997年金融風波后，雖然沒有陷入長期蕭條，但經濟增長率已遠不如從前。保持這樣的狀態，得益于相互貿易以及與中國大陸貿易的增長。

(2)世界性經濟危機之后也是長期性蕭條。這一點還沒有得到證明，但某些跡象已經表明，過去那種經歷上升之后而下降，下降之后而上升的周期性被徹底打亂。與局部、個別國家的上升階段縮短、快速下降后繼起長期蕭條、回升乏力是同樣過程。導致這種狀態的原因，一是在貨幣供給過剩條件下，能源、原材料價格上升過快，石油價格今后要回到30～40美元1桶幾乎不可能，鐵礦砂價格一兩年間翻一倍，鋼鐵價格因而急速上升；而能源、原材料的替代品開發，其技術進步速度趕不上不可再生能源、資源價格上升的速度；二是在貨幣供給過剩條件下，不可再生資源價格變得越來越貴，勘探、采掘速度越來越快，加劇了能源、原材料供給不足；三是發展中國家追求經濟增長的欲望被激發，隨著加工制造業按技術水平、人工成本由高至低地不斷轉移，也會加劇能源、原材料供給不足，這一點會成為全球經濟增長的瓶頸；四是農業、工業的生產環境變得越來越差、制造成本越來越高。加工制造業的不斷擴大與之支付的治理污染成本之間互為推動，使得單位產品成本越來越高，導致普遍性價格上升；五是農產品生產隨著自然環境惡化產量變動不定，供給時而趨緊時而舒緩。當趨緊時會發生糧價的大幅度上升，去年發生在東南亞、南亞一帶的糧價上漲就是證明。實際上非洲也是如此；六是貨幣供給過剩造成的資本過剩，游資充斥，到處逐角，遍及世界各地快速流動，在一個國家時而流入時而流出，使其經濟運轉不穩。因為游資主要投資于金融證券等資本市場，近十多年來又涌入房地產市場。游資的目的是短期獲利，目的達到或者對自己不利時即刻逃跑。所以，整個世界經濟環境已經惡化，出現世界性普遍繁榮的可能性不大。即使出現，時間也較短，之后就是長期蕭條。

(3)經濟周期運行隨著流動性的急速擴張與收縮變得更為頻繁、時間更短。由于貨幣供給、信用放大及資本過剩，流動性十分充足。流動性，就是整個社會中暫時以現金或者能夠及時變現的債券、票據存在的資產。貨幣供給過剩，通過銀行金融系統多倍存款創造，貸放給企業及個人后，出現流動性不斷擴大過程；流動性不斷擴大，不斷推高金融性資本和房地產的價格，促成經濟泡沫形成，直至泡沫被吹大到沒有后續的流動性供給支持時，經濟運行到頂點。經濟上升過程就是流動性不斷擴大的過程，這個過程極為短暫，今后可能只有一兩年時間。流動性不斷收縮過程也就是經濟下降過程，這一過程同樣短暫。因為，在上升過程中形成的居民企業與銀行信用借貸關系，既是規模巨大的債權債務關系，又是復雜的債務鏈條。當銀行信用系統感到收回到期貸款有問題時，會收緊銀根、催還貸款。于是債務鏈條斷裂，流動性變得極為短缺。

(4)貨幣供給與資本過剩改變了經濟結構與主體行為，經濟變動無規律可循。經濟結構的改變表現為：一是虛擬經濟超過實體經濟；二是一、二次產業收縮而三次產業不斷擴大；三是收入分配更為不均，加劇財富集中化程度，使得有效需求更為不足；四是經濟在地區、部門、種類的分布上更加不均衡；五是城市化加快發展，糧食供給也會變得困難。同時，改變了居民、企業的經濟行為。比如人的理性問題。隨著通訊發展，信息轉播速度加快，人之間的接觸、交流日益密切，人的選擇行為，往往受他人影響，變得十分盲目。購房不是為了自己住，而是相信房價還要上漲，將投資房地產作為快速發財的機會，當很多人都這樣做時，房地產市場變得瘋狂而無規律可循；自己不知道證券市場的基本知識，便涌入股票市場，結果血本元歸，這被人叫做“傻錢”的投資選擇行為。人的行為變得失控、無理性。企業也是如此，決策沒有理性，在如今變動很快的經濟活動中。做出適應于經濟條件變動的決策很困難，稍事不慎，可能付出的代價極大。本來房產已經供給過剩，閑置空房極多，房價卻繼續上升，供求定律失效。所以，在貨幣供給過剩條件下的經濟運行很難把握住它的運動規律。