淺談權證創設制度

摘要：權證創設制度自推出以來，就一直受到市場的非議。尤其是招行認沽權證與南航認沽權證的超規模創設，更是引發投資者的不滿。本文試圖從權證創設制度實施的作用以及其對市場發展所產生的影響來研究權證創設制度。

關鍵詞：權證;創設制度

權證創設制度是指在權證上市交易后，部分有資格的機構可通過申請來增加與原來條款一致的權證的供應量的機制。權證創設的目的是通過增加權證供應量，以平抑權證的過度需求所導致的權證價格過高，推動權證價格向合理價格回歸，抑制過度的市場投機行為。然而權證創設制度自推出以來，就一直受到市場的非議。尤其是招行認沽權證與南航認沽權證的超規模創設，更是引發投資者的不滿。本文試圖從權證創設制度實施的作用以及其

對市場發展所產生的影響來研究權證創設制度。

一、權證創設制度引入后市場的表現

交易所從武鋼權證開始及時推出了創設機制。2005年11月28日，首批10家券商創設的11.27億份武鋼認沽權證上市，市場擴容使得該權證開盤即告跌停，其余幾只權證也同步走弱，權證溢價率顯著下降，監管層對抑制權證過度投機的目的初步達到。雖然之后部分權證品種爆炒的情況仍時常出現，但權證創設的作用已充分體現。

實證表明，創設機制降低了異常波動，增強了市場的穩定性，提高了權證的定價效率，是抑制權證炒作的重要機制；此外，創設機制還能有效地降低標的股票的波動率，擴大市場容量，提高市場流動性。但是隨著券商毫無節制的創設，權證由當初的供不應求轉變為供過于求，權證價格持續走低。而且權證的創設似乎已經成了創設券商攫取最大利潤的工具。券商賺了多少錢，就意味著投資者損失了多少錢，那么僅反應在南航這一只認沽權證上，26家創設商就從投資者手中賺得了將近201億的財富。這其中還不包括權證交易而投資者交易收取的手續費。權證創設制度完全成為了券商的盈利機器。在創設南航權證以后，上證所再也沒有發出任何有關創設權證的通知。在香港市場取得很大成功的創設機制，在內地權證市場為何會失效，這值得我們深思。

二、創設制度表現不佳的原因分析

權證創設制度是一些成熟國家與地區股市里常見的一種制度，它是用來抑制權證投機行為的。國際上的權證再發行機制和上證所的創設機制本質是相同的，都是為及時增加權證的供應量，區別在于權證供應增量的提供者不同，這與在上證所交易的權證特殊性有關。

目前所交易的權證是在特定的股權分置背景下產生的，發行主體為非流通股股東，與國際上通常由券商等金融機構作為權證發行主體存在較大差別。股改權證是一種特殊的權證形式，它與成熟股市里的那種交易型權證不同，它是股改公司大股東向流通股股東支付的一種“對價”，其發行人只能是非流通股股東特別是大股東。這種股改權證的發行，是要經過嚴格的法律程序的，其發行不是隨心所欲的，必須根據股改公司股改方案的約定來發行，發行的品種與數量必須嚴格遵守股改方案的約定。而且，股改方案的實施必須獲得上市公司相關股東大會的審議通過，它具有相應的法律效力，大股東發放股改權證只能按照法律程序行事。但券商創設股改權證顯然沒有經過法律程序。

而股改權證作為具有一般屬性的權證，它在二級市場的漲跌及引起的收益或損失，都是獲得對價權證的流通股股東自己的事。允許券商對股改權證進行創設，擴大了股改權證的數量，使股改權證的價值遭受貶值，使二級市場上的漲幅受到限制和壓制，則是損害了持有股改權證的流通股股東的利益。因此，券商創設股改權證，是對股改權證持有者合法權益的一種侵害。股改權證作為一種對價形式，投資者擁有獲益的權利，而券商創設權證損害了投資者對股改權證最大利益的獲取。

三、我國權證創設制度尚需完善

1.將股改權證與創設權證區分開來

在這方面可以參考香港衍生權證制度的有關條款，不同機構創設的權證允許有所不同，與原有權證也有區別。創設權證的條款均由發行商自行決定，不同的發行商根據自己的預期發行不同條款的權證，由條款制定帶來的風險也均由他們自己負責。與此同時，交易者也可以根據自己的預期選擇最契合自身要求的權證。

2.加強創設過程中創設人的透明度

加強創設過程中創設人的透明度，就是及時公布創設人未發行出去的權證數量及在市場上回購權證的數量等相關信息可以采取單獨一板行情的方式，將創設人創設的額度，每日買賣數量，剩余未發行權證數量予以清晰的列示。也可以讓創設人在自己網站上公布這些資料供交易者查詢。

3.在適當的時候引進現金結算方式

權證采取股票結算方式是可以有效保護投資者的行使權但也有不足的地方。足額的擔保不僅給創設人帶來沉重的負擔，降低了創設人的資產流動性，更嚴重的是創設認購權證的過程中使大量流通股被凍結，導致標的證券流動性下降，價格上漲，反過來又影響了權證價格。而認沽權證持有者行權必須持有標的證券，這又會導致投資者為行權而哄搶標的證券，使標的證券價格上漲，反過來又使認沽權證價格下跌，甚至從價內變成價外。

最嚴重的一點是同時創設認購認沽權證，有可能出現大量流通股被創設凍結，沒有足夠的流通股用于認沽權證的行權。因此加強對創設人的資格認定，引入其他方式的擔保，在適當的時候將股票結算方式改為現金結算方式，或者允許投資者和創設人根據實際情況選擇使用。

參考文獻：

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[2]孫 嫵 王雪青:創設權證中的矛盾與解決， 現代商業.2008年.

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