再忍一年！　２０１０年經濟再起

賀先蕙

經歷了2008年的歷史性震蕩，2009年將是怎樣的光景?經濟能及時復蘇嗎?美國最權威投資雜志——《霸榮周刊》(Barron's)每年初定期舉辦霸榮圓桌論壇，今年的論壇中，十位投資天王、天后都認為，2009年恐怕仍無法看到景，氣的春天，但一些價值型的投資商品卻已經隱隱可見。

《霸榮周刊》問(以下簡稱問)：讓我們把2008年拋在腦后。隨著(美國)股市從高點重挫36％，美國政府對觸目所及的每個產業、每個人伸出援手，還有新總統上任，不知各位對2009年展望為何?

美元今年可能遣砍殺

希奇(Fred Hickey)：對于潛伏期超過10年以上的病癥，不可能一夕之間藥到病除。美國累積了世界前所未見的龐大財務失衡及負債水準，即使大幅擴增政府舉債與支出，也無法彌補私營部門負債缺口以及消費者支出減少，繼續我們幸福快樂的日子。股市經歷了大跌后的反彈回升，就像1929年大崩盤之后，我們在1930年見到的光景。

問：但此時此刻我們該怎么辦?

希奇：現實沖擊將迎面而來，也就是經濟面仍疲軟不振、失業率繼續攀升、美聯儲政策不夠精確的難堪現實。美元可能在今年某個時間遭到砍殺，導致形形色色的問題產生。我們國會的保護主義色彩越來越濃厚，預算赤字支出不可能奏效。總之，我們更接近傳統的熊市水準。我們將會見到1982年、1974年，甚至1930年及1932年常見的個位數本益比(P／E)。市場將大跌，然后筑底。

市場將進一步探底

問：麥嘉華，你認為今年不會走多頭行情?

麥嘉華(Marc Faber)：讓我這么說吧，真正的市場低點還沒出現。但在超級通貨膨脹的經濟之下，盡管實質價格走低，但名目價格還是繼續攀升。2008年初到11月之間，幾乎每個資產市場都步入崩跌，但美元還是依然強勁。11月以后，資產市場反彈回升，但美元再次走跌，兩者之間存在著負相關。

就非常長期而言，每一位公民必須扮演自己的中央銀行。每一位負責任的公民必須持有部分實體黃金和白銀——我是說真正的金銀，而不是透過衍生性商品而持有。

兩位數的報酬率不復存在

問：比爾，你認為呢?

葛洛斯(Bill Gross)：大約兩個月前，畢格斯(Barton Biggs；編按：對沖基金經理人，也是過去霸榮圓桌論壇成員)曾說：“我是牛市之子。”他接受的訓練一直教育他要在低點買進，因為資產價格最終總是會走高。

在過去12個月間，全球經濟與金融體系資產萎縮了20萬億美元到30萬億美元間。我們過去全都是牛市之子，但現在牛市已經過去，未來10年的主流是低獲利率。

對于投資人來說，關注2010年、2011年及2012年的發展更重要。我們將看到低股票報酬率、低經濟成長率、企業借貸面臨高實質利率。同時，幾乎所有資產類別，最多只有5％～7％的報酬率，兩位數的報酬率將不復存在。

問：奧斯卡，你同意嗎?

雪弗(Oscar Schafer)：我大致同意比爾的說法。美國經濟將經歷嚴重遲緩，有一段期間不會有任何變化。雖然政府的支出計劃有所幫助，但不足以解決兩大問題。第一是房市，未售出的房屋存貨超過一年水準，因此價格可能再下跌10％以上。刺激經濟方案也不會提及消費者減少負債的需求。

關于銀行，因為手中沒有足夠資金，所以不愿借錢的故事持續蔓延，進一步沖銷壞賬將持續損及它們的資本。信用緊縮導致公司營運不佳、裁員增加、抵押回贖權取消的惡性循環。一直到2010年，全球經濟都不會有好的表現。

美利率若走高，金融災難將卷土重來

麥嘉華：10年內，美國的通膨將處于高檔。像明年，美國的財政赤字就可能會飆高到兩萬億美元，而在這樣的背景下，美聯儲將沒有條件提振實質利率，因為只要利率走高，那么這兩年的金融災難又將卷土重來。

葛洛斯：麥嘉華，你應該不會不知道吧!信用創造是經濟成長的核心，可以說信用創造如果受到阻礙、壓抑而減少一到兩成，經濟成長就會難以為繼。

麥嘉華：美國經濟已經對信用上癮，而在健全的經濟體當中，債務增速不應該超前國內生產總額(GDP)的成長率，你不覺得嗎?還是你認為債務增速超前經濟成長沒有什么不對?

葛洛斯：這一點我同意你的看法。

問：有人擔心通貨緊縮嗎?

朱洛夫(Felix Zulauf)：多數經濟學家可能會錯估企業與家庭的反應，他們在模型中假設家庭及企業會照以往的方式來因應政府刺激景氣方案。這是不對的。因其損失已達20％，未來數年，家庭單位將會更謹慎，他們不花錢，且開始儲蓄。

企業也將有變化。企業主的行為和思考都將有重大改變，公司行號不再花錢、不再擴張，而將修正資產負債表中的負債比率；政府與央行的刺激不會像過去那樣有乘數效果，未來五六年，經濟成長會更低。

圓桌論壇誰最準?

2008年年初的霸榮圓桌會議，當時市場仍在猜測是否能夠安度次貸風暴，在圓桌論壇上，債券天王葛洛斯就預期美國經濟將會出現衰退，甚至強調，“經濟成長將會有很長一段時間出現負數或者僅微幅成長。我們過去10、15年習慣的光景不再。”

而末日博士麥嘉華也在當時強調，2007年8月到2008年初所見到的波動，只是“開胃菜”而已，是過去25年來巨大信用泡沫爆破的一部分，最終將導致全球的流動性不足。對照過去一年來，全球景氣衰退的步驟和光景。兩位大師的預測真是不差。

未來兩三年，有很多便宜貨可撿

問：應該說，有些股票與債券真的已經跌到很便宜的價位?

科恩(Abby Joseph Cohen)：剛進入2009年的此刻，在各類資產當中，都可以找到被超賣的標的，只要小心一點，投資人可望從中找到獲利機會。

過去的十幾二十年，風險其實很高，但大家不怎么感受得到。現在的世界，大家覺得風險很高，但事實上，風險正在轉低中。未來兩三年，市場將有許多的便宜貨可以撿，但還不是現在。我們處在結構性的空頭市場中，今年將是過渡的一年。空頭市場會略微反彈，但之后會下跌更多。

馬克阿拉斯特(Archie MacAllaster)：股市還是保守為妙。手頭上要留著現金，像我一樣。雖然財政部長優先對銀行紓困的做法是對的，但他們應該回到昔日的行事方法上——把錢借給會還錢的人。

企業購并將頻繁，構成投資機會

問：今年是進場買股票的好時機嗎?

蓋伯里(Mario Gabelli)：我要回到我認為有效的方式：POSP(plain old stock—picking；單調而老式的選股方式)。這將是一個好市場，上下振幅不會超過5％，但在財務工程以及提高價值上，像是買賣或拆解公司、出售公司部門等，仍然有許多機會。

科恩：在某種程度上，從價值的觀點來看，市場仍有許多機會，購并的活動也會更頻繁。

蓋伯里：一般想法認為，沒有流動性的企業就不會進行買賣，但未來市場上將會有大量的購并活動，企業買賣以及使事業單位獨立，將讓資本流往報酬率最高的地方。

問：對企業來說，借錢進行購并更困難了?

蓋伯里：對強生而言，不會變得更難；但對私募股權基金的黑石集團而言，恐怕要困難多了。

(摘自《商業周刊》，有刪節)

(責任編輯／袁紅)