體育明星代言的投資特征與估值研究

馬東利

企業邀請體育明星代言，意在通過在此方面的投入，獲得企業在其他方面的收益；因此，企業邀請體育明星代言，既是雙方動態合作的過程，也是企業的一種商業投資。投資是指能夠在未來一段時期間內給投資者帶來效益的資產或資金的支出。

企業是盈利性組織，企業投資的目的在于獲利，因此，其必須對將要投入的資源和可能獲得收益進行盡可能準確地估計。但是，體育明星代言具有投資額大、風險性高、投資收益不易確定等投資特征，尤其是奧運會開賽以來發生的眾多運動員或傷病退賽、或發揮失常而痛失獎牌等事件，警示經營者們務必關注體育明星代言活動固有的投資特征，慎重選擇體育明星代言，并建立一定的應對措施。然而，由于體育明星代言固有的上述投資特征，使得諸如直接和間接等傳統的投資估值方法在評估體育明星代言價值時失靈，因此，迫切需要探索基于期權定價模型的實物期權法等非傳統方法在其價值評估方面的應用。

1.體育明星代言的投資特征

1.1潛在高戰略性收益和高投入性

體育報道及時、全面，體育明星一般擁有較高的知名度和社會影響力。當運動員展現的強健體魄、拼搏精神、精湛技藝、社會責任感和人格魅力等特質征服消費者的時候，企業及其產品借助體育明星代言在短時間內即可獲得較佳的新聞效應和明星沖擊效應，并在長期為企業建立穩固的競爭優勢。耐克公司支付喬丹8年3億美元，但它卻從當初的無名鞋商，躍升為年產值近百億美元的國際知名企業，并牢牢樹立了世界第一品牌的地位。安踏簽約孔令輝，后者悉尼奧運會奪冠的明星效應讓安踏躍升為全國性的著名品牌，市場成長率、綜合占有率、市場覆蓋率從2001年開始連續三年躍居全國同行業第一。

為了獲得這些效應，企業必須投入動輒千百萬的營銷資金。對大部分中國企業而言，無疑是一筆巨額支出。這種巨額性體現這些投入的金額上。例如對體育明星代言費用進行標準化，可分為：第一類：1000萬以上如劉翔、姚明等；第二類：500—1000萬如田亮等；第三類：100—500萬如孫雯等；第四類：100萬以下如一些舉重、射擊等項目運動員等。而且，這種高投入性也體現在營銷資金占企業的總收入的比重方面。1999年安踏集團簽約乒乓球運動員孔令輝做代言，安踏當年的半年利潤僅有800多萬元，廣告支出就達500多萬元。不論是體育明星代言費用的絕對和相對高投入性，都說明體育明星代言是高投入的投資項目。

1.2高風險性

體育明星代言可帶來豐碩的潛在收益，業界不乏耐克與安踏等成功案例。但是，高收益性與高風險性并存。體育明星的巨額代言費用和媒介使用費等其它費用具有不可逆性，一旦支付即只能通過產品銷量的提升來間接收回。然而，體育明星代言的效果卻存在巨大的風險。劉翔在08奧運會退賽、“小羅”領銜的巴西足球隊在06年足球世界杯過早出局使得聯想集團無法取得預期收益，數千萬投資打水漂；NBA著名球星科比的“性丑聞”危機使耐克公司蒙羞，迫使其不得不結束彼此合作。

其次，體育明星代言過程中出現的“馬太效應”，即優秀的運動員越受到企業的關注與推崇，而成績稍差者逐漸淡出視野。優秀體育明星受到眾多企業的青睞，不斷接拍廣告、做品牌代言，如劉翔、姚明等巨星均在國內代言數十家國際知名企業；企業付出的代價越來越大，但由于消費者注意力的稀釋，企業的收益卻越來越小。反觀，次優秀的運動員，不僅獲得代言合同金額小，企業卻仍然因為其無法吸引消費者的“眼球”而面臨投資的收益不足。因此，

“馬太效應”的發生，使得無論是高代價獲得最優秀運動員，還是較低代價獲得次優秀的運動員的企業，都面臨著遭受巨大損失的風險。

1.3投資收益不易確定性

體育明星代言，使企業可能在未來獲取巨大的投資收益，展現強大成長潛力，如價值已經顯現的喬丹、孔令輝等代言對企業的巨大價值。但這種未來收益具有不可預測性。首先，體育明星代言具有較高的風險性。高風險性使得企業的能否獲得收益、收益規模均大小呈現巨大的不確定性和波動性，收益難以準確估值。其次，企業因體育明星代言獲得的高收益，往往體現為企業獲得高知名度、美譽度等定性方面。并非具體的定量財務收益。定性收益轉化為財務收益等定量收益，是多部門通力協作的結果，是一個整合企業實力的過程。企業顯然無法僅僅的借助體育明星代言從而直接獲得投資收益。因此，企業最終的收益，有多少可以歸功于體育明星代言，亦難以準確測定，尚需進一步研究。

2.傳統估值方法及其局限性

體育明星代言，作為企業的一項商業投資，其傳統的價值估計方法主要有兩類：直接估價法和間接估價法。直接估價法，其基本原理是企業投資項目(邀請體育明代言)的價值等于該項目預期在未來所產生的全部現金增量的現值總和，它是國際上評估企業投資項目價值的基本方法。間接估價法，根據某一變量考察可比投資項目的價值，以確定被評估投資項目的價值，其內在假設是同類項目之間有較大可比性。由于間接估價法也是基于企業投資項目的基本信息來確定其合理的比率數值，所以在理論上間接估價法與直接估價法是等價的，它們的理論基礎都是現金流量折現法，即DCF方法，公式如下：

傳統的估值方法隱含了幾個不切實際的基本假設：一、是能夠精確估計或預期項目在其生命周期所產生的凈現金流量，并且能夠確定相應的風險調整貼現率；二、是項目是獨立的，不存在項目間關聯效應；三是在項目的整個生命周期內，投資的內外部環境不會發生預期以外的變化。

然而，體育明星代言作為企業面向未來的商業投資，具有類似于風險投資的高投入與高收益性、高風險性、高成長潛力及投資收益不易確定性等特征，使得基于DCF方法的直接和間接估價法，一般難以確認和準確計量體育明星代言給企業帶來的全部價值，存在著明顯的不足和不適應性。傳統方法的失靈，迫切要求企業應用新的非傳統方法進行估值。

3.體育明星代言價值的實物期權估值方法

實物期權定價引入金融期權思想，通過對體育明星代言價值的分解，解決了DCF方法的難題。從期權分析的角度來看，體育明星代言，相當于企業購買的實物期權組合，其價值具體由普通增長引致的基本價值和戰略性、靈活性等期權價值構成。

3.1金融期權和實物期權

金融期權(option)是指一種合約，其持有者可在未來一段時間內以一定的價格購買或出售某項金融資產(股票、匯率、利率等)。實物期權從金融期權發展而來，是處理一些具有不確定投資結果的非金融資產的一種投資估值工具，簡單的實物期權的定價模型與金融期權的定價模型類似。實物期權基本上可以分為兩類：成長性期權和靈活性期權。

3.2體育明星代言價值的分解

3.2.1基本價值。企業借助體育明星代言，提高了知名度，促使人們形成購買意愿，最終增加了銷售量；與企業完全不進行產品代言的相比，體育明星通過代言活動為企業創造了增量現金流，這是體育明

星代言給企業帶來的基本價值。這部分增量現金流的價值，可以表達

其中：(F₀：表示企業邀請體育明星代言當年的增量收益，減去因體育明星代言而投入的成本；

CF₁：表示企業在當年之后因體育明星代言所獲得的增量現金收益

r:表示適于企業的折現率

3.2.2戰略性期權

企業在其成長初期即與體育明星簽訂合約，那么，企業享有借助體育明星代言來擴展其未來規模、提升品牌形象、提高競爭力權利和機會，這種擴展可能為企業帶來戰略發展機遇。

3.2.3靈活性期權

靈活性期權，如放棄權盡可能減少與體育明星合作的風險，最大程度上保證企業與失意明星的切割，保證企業品牌不受負面影響，相當于企業的“意外保險”，如聯想集團因巴西隊在06年世界杯成績不理想而放棄羅拉爾蒂尼奧(小羅)、耐克因“性丑聞”而放棄科比等。企業亦可以延遲與某些已簽約運動員的相關合作協議，待到運動員獲得理想成績之后再展開全面合作。北京奧運會百米新飛人博爾特打破塵封的世界記錄，其贊助商彪馬即宣布擴展和提升與搏而特的代言合作。

靈活性期權價值。企業邀請體育明星代言，引入放棄期權、延遲權等多種實物期權概念，可以為企業的相關操作增加巨大的靈活性。這些期權對企業具有巨大的價值，可以應用常見的期權估值模型進行估計。

體育明星代言的總價V可表示為：廠(體育明星代言)=廠(基本價值)+廠(靈活性價值)+廠(成長性價值)

3.2.4實物期權估值法的局限性

實物期權方法通過對體育明星代言價值的分割，可以較好的計量其價值，近年來也受到了研究人員和實業界的廣泛關注，但是其在實際應用中尤其是用來做量化分析時尚存在較大的問題。首先，期權與實物期權的作為金融概念本身就新穎，其中滲透著眾多的金融概念和思想，決策者不熟悉甚至一無所知，而實物期權價值的計算也無統一理論模式；其次，期權定價模型需應用一些高深的數學，實物期權價值的計算亦要求比較嚴格的理論假設，增加了實踐界直接應用的難度；再次，應用實物期權時，對實物期權所挖掘出來的靈活性和未來成長機會的戰略價值能否完全實現，尚需要企業各部門的通力協作。

4.結論

總而言之，體育明星代言作為企業面向未來的商業投資，具有類似于風險投資的高投入與高收益性、高風險性、高成長潛力及投資收益不易確定性等特征，使得基于DCF方法的直接和間接估價法等傳統估值方法，一般難以確認和準確計量體育明星代言給企業帶來的全部價值。而基于定性與定量相結合的德爾菲法、基于期權定價模型的實物期權法，可以很好的避免由于體育明星代言這一營銷工具的特殊性從而導致傳統估值方法失靈的尷尬境地，為現代企業準確評估體育明星代言的價值提供新的思路和計算框架，不失為企業在體育明星代言這一商業投資的備選估值方法。