判定熊市底部１６６４之實證推理（上）

2007年10月15日以來，經過13個月的下跌，上證綜合指數從6124.04點下跌至2008年10月28日的1664.93點，深圳成分指數也同步從19600點下跌至5577點。在市場信心完全崩潰之時，恰遇以美國為主的金融危機席卷全球。中國也不能幸免于外，大多數投資者的悲觀情緒籠罩心頭，甚至無法判斷熊市底部在哪里。

筆者結合20余年對國際國內證券市場的潛心研究成果，多方論證，發現中國股市的未來并沒有想像的那么悲觀。

底部確認之宏觀模型

國際上有一個通用的證券市場底部確認模式：該國現在(或將來)周期性調整底部=上一底部年份指數×11+(所需計算該國周期年GDP增長率加權平均+所需計算該國周期年加權平均幣值增長率)]ⁿ，與之相匹配的簡明公式為W=V[1+(G+R)]ⁿ

如當V=325.89點為中國上證指數，G=9.8％為中國年均GDP增長率，R=3.23％為中國幣值年增值率，N次方=14.25年為中國上證指數區間周期值。

通過計算分析，從國內A股上證指數1994年7月29日的325.89點到2008年10月28日，上述公式最后加權計算得出，上證指數底部每6.2年增長一倍，從而計算推論出，1664點左右是中國股市歷史上的第3個大底部，2005年6月6日的上證指數從998點適用上述公式的代入推導，通過加權計算后，也同樣得出2008年10月28日的1664點與最后加權計算相近，也同樣確認是底部區域。

如果運用此公式來計算美歐股市最具權威意義的SP500美股指數，1982年的第一個底部為150點，1987年的第2個底部為300點，2008年11月21日預估第3個底部可能為739點。將美國國家統計局的歷史數據代入公式計算后，上一大周期的1982年的第一個底部為150點左右是與該公式計算結果相吻合的，1987年的第二個中級調整底部為300點左右也是與該公式計算結果相吻合的。美國國家統計局最近22年的數據代入公式計算后，本周期SP500美股指數的大調整的極限也是在720～750點，這與2008年11月21日的741點的實際走勢為大底部判定是相近的，也與2008年的超級熊市大調整年度相吻合。經過上述公式計算得出，SP500美股指數近2個大周期的底部每大約平均12.07年增長一倍。從而計算推論出，741點是美國股市SP500指數新一輪大周期的歷史大底部，運用這個公式來計算美歐股市最具代表意義的道瓊斯美股工業指數，該指數近200年的每一個大周期的熊市底部指數與公式計算結果也基本接近。

從中國股市美國股市幾十年以來的周期波動谷底和該模式計算吻合性來看，也驗證該模式計算的基本準確性和投資時機的前瞻性。

第二種推理辦法是采用國際國內股市底部旁證法：該國股指現在(或將來)周期性調整底部：該國上一底部年份指數×{1+[(該國所需計算周期的年CPI加權平均增長率+該國3年以上所需計算周期的商業銀行年加權平均存款利率)+所需計算該國周期的年加權平均幣值增長率)}ⁿ

其公式為W=V{1+[(C+T)+R)}ⁿ

說明；

1 N表示上一年份低點至所需模擬年份的周期的年限數；

2 對美歐幣制在經濟衰退中也采用加權減值法處理后計算。

筆者通過反復演算，利用上述模式計算出國內外股指的周期性調整的谷底值與上面第一個公式的結果基本一致。

估值判斷底部

2008年10月28日上證指數跌至1664點時，上交所和深交所數據中心顯示的深滬兩市跌破凈資產的個股已達267家，占整個上市公司已交易總數的18％，這個數值與2005年6月6日，上證綜指跌至99s點，兩市破凈資產總數的比例基本一樣。同時，兩時點A股市場靜態平均市盈率分別為16.6倍(2005年6月6日)和13.65倍(2008年10月28日)，動態市凈率為1.63倍(2005年6月6日)和1.89倍(2008年10月28日)，比較接近。

再看一下分紅率對比。2005年大熊市平均兩市分紅率不足1.58％。按2008年中國證監會文件規定，上市公司融資3年期滿后再融資，每年分紅不得低于年利潤30％。計算兩市主體300指數2008～2009年加權模擬測算，應在1.9％～2.3％。這一數據也高于2005年大熊市的分紅率，而且在未來降息預期中，估值回報優勢彰顯，

中國最有投資價值的藍籌股板塊是滬深300的上市公司，根據2008年10月28日滬深證券交易所提供的權威數據進行計算，A股市場的動態市盈率平均為10.97倍，大大低于美國道瓊斯股指上市公司平均18.7倍的動態市盈率。

從股票市盈率、市凈率和分紅率3大指標綜合來看，中國股市對照歷史走勢已達到相對谷底，投資價值凸顯，后市再創新低的可能性已不大。我們等待的將是股市的整固底部、修復指標后的企穩和盤升。國內政策方面，近期出臺的一系列救市舉措在一定程度上有助于增強投資信心和穩定市場預期，宏觀經濟面的好轉則會主導行情的回暖。A股2009年將在政策主導下產生結構性投資機會，可以預期中國經濟將于2009年開始好轉。