從國際收支失衡的視角討論中國流動性過剩的問題

[摘要] 國際收支失衡和流動性過剩已經成為我國經濟中備受關注的問題。國際收支失衡產生的雙順差已經成為流動性過剩的主要原因。而我們可以通過調節國際收支來緩解流動性過剩。

[關鍵詞] 國際收支失衡 外匯儲備 流動性過剩

當前，我國國際收支失衡和流動性過剩已經成為經濟中兩個備受關注的問題。

我國中國國際收支失衡主要表現在經常項目和資本與金融項目的“雙順差”。從2007年上半年我國國際收支數據來看，經常項目順差1629億美元，同比增長77.84%。資本和金融項目順差902億美元，同比增長131.88%。如果這一趨勢維持下去，2007年年末我國國際收支雙順差數額很有可能超過2006年再創歷史新高。而在雙順差的推動下，2007年6月末，我國外匯儲備資產較上年末增長2663億美元，達到13326億美元。

所謂流動性過剩（Excess Liquidity），理論上定義為，貨幣的供應量超過了實體經濟對貨幣的需求量。在宏觀經濟上，也就是貨幣增長率超過GDP增長率。具體表現為，就是貨幣當局貨幣發行過多、貨幣量增長快；商業銀行機構資金來源充沛，居民儲蓄增加迅速；就銀行系統而言，則表現為銀行超額儲備過多，具有很強的放款能力。

一、中國國際收支失衡已經成為中國流動性過剩的主要因素

當前我國流動性過剩產生的根本原因在于經濟發展長期依賴出口、內需不足的總需求結構。由于這種內需不足、過度依賴出口的經濟結構所引起的國際收支失衡，國際收支雙順差和外匯儲備規模快速增長是當前流動性過剩的直接原因。

國際收支失衡主要有內因和外因兩個方面:第一，內因是我國消費不足，相對儲蓄過剩。由國民經濟賬戶核算原理，C+S+T=C+I+G+NX此公式可以變形為：（S-I）+（T-G）=NX（私人部門儲蓄S-I，政府部門儲蓄T-G，NX凈出口也可表示為經常項目CA），當國內儲蓄為正的情況下，凈出口必然為正。消費不足帶來儲蓄過高， 而高儲蓄帶來的則是高放貸和高投資。在國內消費不旺的狀況下，高投資形成的過剩產品只能通過對外出口來釋放，由此導致了不斷擴大的貿易順差;第二，國際收支失衡的外因主要是FDI(外商直接投資)的增加和國際投機資本的大量涌入造成的資本與金融項目的順差。而長期以來我國鼓勵出口和鼓勵外資流入的非對稱性政策更是加劇了這種情況。

從上面分析可以知道我國國際收支的“雙順差” 促進了外匯儲備規模的快速增長， 而外匯儲備的持續增長會影響基礎貨幣的投放及貨幣供給，進而影響流動性。透過央行資產負債表，中央銀行投放基礎貨幣的主要途徑有再貸款和再貼現，政府透支和向央行的借款，央行公開市場業務，黃金及外匯占款。隨著外匯儲備的持續增長，外匯占款已經成為基礎貨幣投放的主要渠道。在其他條件不變的情況下，外匯儲備的增加會導致基礎國幣的等量增加。透過貨幣乘數的效應，一單位基礎貨幣B的投放會有k倍的貨幣供給量（MS =k×B）由開始所給的數據已知2007年6月末，我國外匯儲備資產要增加到13326億美元。為了趨勢今年內還將繼續下去。為此，為了收購大量新增外匯，央行不得不發行大量基礎貨幣和業票據進行“對沖”，這當然引起貨幣供應量的激增。

二、流動性過剩產生的主要不良影響

首先就是資產價格快速上漲和泡沫的產生。大量熱錢的流入和流動性過剩導致的后果，最直接的就是過多的貨幣投放量。這些多余的資金需要尋找投資出路，如前面分析，國內消費不足 ， 多余的資金追逐房地產、股票市場和基礎資源，導致資產價格持續過度上漲。房地產上一句話“不怕跌，怕再漲”就是最好的寫照。有了資金的熱捧，資產價格水漲船高。

其次，物價持續上漲。根據經濟學理論，流動性過剩代表貨幣供給量過多，超過市場提供的商品和服務，必然帶來貨幣購買力的下降，物價的上漲。2008年我國CPI指數連續創下新高，居民實際儲蓄利率已經低于零了，可見流動性之害。

最后，降低了貨幣政策的獨立性。目前的流動性過剩源自外匯占款的過多投放，這使央行不得不頻繁動用央行票據、存款準備金率等手段被動對沖，降低了貨幣政策的獨立性，并且，這種對沖的可持續性正面臨嚴峻的挑戰。

三、如何通過調節國際收支來治理流動性過剩問題

第一，可以以社會保障為突破點，更好的利用出口退稅這個工具。國際貿易收支順差，2007年利用出口退稅，來控制出口，是一個很好的方法，不過有時滯性。但是對一些有真實貿易的出口型企業來說不利，利潤降低了，如果支持不下去，就只有結業，同時也造成造成大量人員下崗失業。更重要的是會嚴重影響居民的預期，提高其儲蓄傾向，進一步加劇國內的高儲蓄和高投資引發的流動性過剩。一個可行的辦法就是加強社會保障體系的建設工作，將取消出口退稅和減少外資補貼所節省的財政收入投入到社會保障領域，最終達到一舉兩得的效果。

第二，我們可以在不干涉市場經濟運行的情況下，加強行政監督。而且由于人民幣的升值，很多企業利用虛假出口貿易來套利，而國際游資通常也是用這種方式進入中國。如果加強行政監督，加強審查貿易的真實性和稅收的支付，就很可能會減少貿易順差。這種方式對我國的經濟可以說是有百利而無一害。

第三，央行需要更多的新手段對付外匯占款，拓寬外匯投資的渠道。現在央行用于對沖回購的工具主要就是短期的央行票據，頻繁地對票據展期，給央行帶來巨大的償付風險；央行對沖操作的成本相對昂貴，以美元存款和央行票據間1.5%的平均利差計算，每對沖100億美元的外匯占款，需支付約1.5億美元的成本，也就是說，要對沖回籠每年幾百億美元的外匯占款，央行要支付近百億元人民幣的對沖成本。所以我們需要一些新的手段去對沖外匯占款。比如發行中長期特別國債，通過置換央行資產中的外匯儲備，將資金用于教育醫療環境等社會公用設施方面建立完善的社會保障制度，穩定居民消費。

參考文獻:

[1]《2007年上半年中國國際收支報告》國家外匯管理局網站

[2]曾康霖:“流動性過剩”研究的新視角[J].財貿經濟，2007，(1)