熱錢(qián)·冷錢(qián)·半熱錢(qián)

中國(guó)資本項(xiàng)目基本封閉，所謂的熱錢(qián)沒(méi)有正常渠道迅速離境，所以，中國(guó)的投機(jī)性資金流入稱不上是傳統(tǒng)意義上的熱錢(qián)，最多也就是伺機(jī)而動(dòng)的半熱錢(qián)而己。過(guò)分夸大中國(guó)的熱錢(qián)問(wèn)題，可能會(huì)過(guò)早地引入政府干預(yù)，從而導(dǎo)致不良的后果。

次債危機(jī)以來(lái)，國(guó)際經(jīng)濟(jì)與金融市場(chǎng)形勢(shì)日益動(dòng)蕩，熱錢(qián)作為對(duì)回報(bào)敏感、流動(dòng)迅速靈活同時(shí)往往是危機(jī)中最早觸發(fā)點(diǎn)的最不穩(wěn)定資金，順理成章地成了焦點(diǎn)話題之一，被各方面所指責(zé)。

在新近發(fā)生的越南金融危機(jī)中，近年來(lái)流入資本的迅速流出使得越南的形勢(shì)更加嚴(yán)峻，是不爭(zhēng)的事實(shí)。作為近鄰的中國(guó)，同樣面臨通貨膨脹的壓力，這使人愈發(fā)擔(dān)心，中國(guó)會(huì)否滑入類似越南的危機(jī)，熱錢(qián)會(huì)不會(huì)將中國(guó)推入金融危機(jī)?近來(lái)媒體上關(guān)于中國(guó)有一萬(wàn)多億熱錢(qián)的討論，就是這種擔(dān)憂的體現(xiàn)。

筆者認(rèn)為，中國(guó)由于資本項(xiàng)目的基本封閉，所面臨的投機(jī)資金的流入與開(kāi)放型資本市場(chǎng)國(guó)家有很大區(qū)別。熱錢(qián)的最大危害是迅速撤離造成嚴(yán)重的金融危機(jī)，而中國(guó)所謂的熱錢(qián)是沒(méi)有正常渠道迅速離境的，一旦外匯管理機(jī)關(guān)真正踩閘，相信會(huì)對(duì)阻擋資金流出很有效。所以，中國(guó)的投機(jī)性資金流入稱不上是傳統(tǒng)意義上的熱錢(qián)，最多也就是伺機(jī)而動(dòng)的半熱錢(qián)而已。

國(guó)際金融市場(chǎng)從來(lái)沒(méi)有給熱錢(qián)一個(gè)準(zhǔn)確的定義，但流動(dòng)的資金要具備一些特征方可被稱為熱錢(qián)。首先，熱錢(qián)要逐利，會(huì)不辭辛苦地流動(dòng)以追求更高的回報(bào)。其次，熱錢(qián)的流動(dòng)要靈活，需要隨著回報(bào)高低的改變而移動(dòng)迅速。最后，也是最為人關(guān)注的，是熱錢(qián)躲避損失的本性往往會(huì)使其在危機(jī)發(fā)生時(shí)成為逃離最快、最堅(jiān)決的資金，從而給危機(jī)產(chǎn)業(yè)或地區(qū)造成巨大的負(fù)面影響。據(jù)筆者觀察，在這種時(shí)候，很多本不是熱錢(qián)的資金也加入了撤離的行列，從而使市場(chǎng)對(duì)熱錢(qián)龐大的規(guī)模感到震驚。在歷史上的大量經(jīng)濟(jì)危機(jī)，不論是1994年的墨西哥比索危機(jī)、1997/1998年的東南亞金融危機(jī)，還是最近的越南金融危機(jī)、美國(guó)的次債危機(jī)中，這種景象都在不斷地重演。

中國(guó)的所謂熱錢(qián)問(wèn)題，最根本的原因是人民幣升值預(yù)期所造成的大量資金流入。次債危機(jī)迫使美聯(lián)儲(chǔ)執(zhí)行低利率政策，同時(shí)，中國(guó)人民銀行為應(yīng)對(duì)通脹而加息造成的利差，使得人民幣更具吸引力，大量資金不可避免地涌入中國(guó)，使得本該緊縮的貨幣政策不斷松動(dòng)，人民幣的發(fā)行量增加，加大了通脹壓力。然而，由于中國(guó)執(zhí)行資本項(xiàng)目的基本封閉政策，通常意義下的熱錢(qián)渠道——組合投資進(jìn)入流通的股票和債券二級(jí)市場(chǎng)——在中國(guó)金融市場(chǎng)是基本封閉的。組合投資的合法渠道QFII到現(xiàn)在為止僅有300億美元的額度，總量并不是很大，就算QFII都是熱錢(qián)，對(duì)中國(guó)經(jīng)濟(jì)的影響也微乎其微。

目前，熱錢(qián)進(jìn)入中國(guó)主要通過(guò)以下幾條渠道：經(jīng)常項(xiàng)目中進(jìn)出口貿(mào)易過(guò)低或過(guò)高的報(bào)價(jià)、外商直接投資、中國(guó)居民匯入外幣的每年5萬(wàn)美金額度，還有就是香港地區(qū)銀行兌換人民幣的業(yè)務(wù)，當(dāng)然，還有最后的地下通道。然而，這些資金的進(jìn)入與離開(kāi)卻絕對(duì)不會(huì)像組合投資那樣迅速自如。由于最終人民幣不可自由兌換，一旦政策進(jìn)一步收緊，巨量資金幾乎不可能迅速進(jìn)出。那么，熱錢(qián)的最后一個(gè)特征——大量抽逃造成中國(guó)金融系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)的可能性很小。只要政府下決心擋住資金外流，絕大多數(shù)熱錢(qián)可能會(huì)被阻擋在中國(guó)境內(nèi)。那么，去掉了這顆利齒的熱錢(qián)怪獸，是否還能被稱為傳統(tǒng)意義上的熱錢(qián)呢?

相對(duì)于熱錢(qián)，本國(guó)居民的資金肩負(fù)支撐消費(fèi)的作用，一般不被稱為熱錢(qián)，我們姑且稱之為冷錢(qián)。但在危機(jī)當(dāng)頭時(shí)，只要有渠道，其中一些冷錢(qián)恐怕有可能比熱錢(qián)跑得更快，所以，現(xiàn)在人們所稱的中國(guó)境內(nèi)熱錢(qián)更像半冷半熱的錢(qián)。

當(dāng)前，外來(lái)資本的進(jìn)入無(wú)疑給中國(guó)宏觀經(jīng)濟(jì)造成了很大壓力。那么，如何才能防范熱錢(qián)的進(jìn)入，并防范熱錢(qián)可能造成的金融風(fēng)險(xiǎn)呢?中國(guó)畢竟是資本項(xiàng)目封閉的國(guó)家，在當(dāng)前人民幣升值壓力和中美正利差的環(huán)境下，中國(guó)應(yīng)盡量收緊外匯可能流入的渠道。如近幾年來(lái)香港地區(qū)銀行每天限量?jī)稉Q人民幣的政策可能是資金流入的巨大缺口之一，收緊這項(xiàng)政策造成的熱錢(qián)渠道可能就是一項(xiàng)有效的手段。但從更根本的層面看，盡量減少人民幣升值預(yù)期可能是更行之有效的措施。當(dāng)前中國(guó)的高利率是制服通脹的政策造成的，而要真正解決通脹問(wèn)題，根本在于減少人民幣的升值壓力。加速人民幣向公允匯率移動(dòng)，可以有效地抑制資本的進(jìn)入。

熱錢(qián)問(wèn)題是一個(gè)對(duì)經(jīng)濟(jì)影響很大的課題。各國(guó)政府無(wú)不視熱錢(qián)為洪水猛獸，從而運(yùn)用各種手段加以限制。在分析中國(guó)的熱錢(qián)問(wèn)題時(shí)，也要注重中國(guó)的特點(diǎn)。過(guò)分夸大這一問(wèn)題，可能會(huì)過(guò)早地引入政府干預(yù)，從而導(dǎo)致不良的后果。