會計信息解釋力低下原因探討

國內外已有的、關于會計信息與股票價格之間關系的大量經驗研究都表明會計信息向證券市場傳遞了新信息，會計信息對股票價格具有解釋力并在股票定價中起了重要作用，會計信息是具有價值的。然而，并不是所有的證據都表明會計信息對股票價格具有很強的解釋力，相反，很多證據顯示會計盈余對于股票價格的解釋力非常低。美國會計學者Lev（1989）就會計盈余在證券市場的有用性問題發表了一篇著名的總結性文章，該文對1970年～1989年這二十年里在美國三大雜志上發表的所有有關會計盈余的信息含量研究的結論進行了總結性分析，結果得出了一個令世人震驚的結論。對于窄表現期(2天～3天)的研究來說，會計盈余對證券價格變動的解釋力只有2%～5%；而對于較寬（一個季度）和很寬（最長為兩年）的表現期的研究來說，會計盈余對證券價格變動的解釋力也只有4%～7%。Lev的結論引發了人們對會計盈余低解釋力的原因的探討。

實證中對盈余低解釋力的原因主要有以下幾種觀點：

1.暫時性盈余假設

會計盈余項目按照可持續性大小可以分為兩類：永久性盈余項目和暫時性盈余項目。Brooks和 Buckmaster(1976)以及Ou和Penman（1989）的研究證實了盈余中暫時性成分的影響作用。Basu(1997)發現，會計數字反應收益和損失在“速度上”是不對稱的。Ball， Kothari 和 Robin(2000)發現，會計盈余反映不利消息的速度遠遠快于有利消息。因此可以認為會計虧損具有暫時性，虧損通常被認為是不持續的。Lipe 等（1998）認為當期股票收益和當前會計盈余之間關系系數的大小取決于每種盈余的持續性。因此所有過激的消息(不管是虧損、盈利還是持平)的ERC都較低。因為這些消息通常被認為不如溫和消息具有持續性。然而，他們發現關于虧損的過激消息的ERC比關于盈利的過激消息的ERC更低。

2.“噪音”理論

隨著對證券市場研究的加深，人們發現證券價格不僅反映了信息，還反映了“噪音”制造者的“噪音”(Black，1986），證券市場可能并非人們所假設的那樣有效。Beaver， Lambert 和Morse (1980)的研究使得“會計盈余‘噪音’”一詞得以流行。他們構建了“真實盈余+‘噪音’”模型。該模型是基于這樣的認識：會計盈余等于“真實盈余”加上與報酬非價值相關的“噪音”成分。

當期盈余中的“噪音”信息可能是導致會計盈余低解釋力的原因之一。如果能夠根據當期盈余對未來盈余進行較好的預期，那么報告的盈余被認為是具有較高質量的(Penman 和Zhang 2002）。然而很多實證研究結果表明當期盈余的預測力很弱。Collins et al.(1994)發現歷史成本計量模式下的應計制會計的應用是導致“噪音”信息的原因。價值無關的“噪音”信息與所有期間的股票收益都無關（當期、上期和未來期間）。也就是說，“噪音”信息不僅在當期價值無關，在其他所有期間都價值無關。他們認為由于管理層當期在估計未來現金流量的時候沒有考慮“噪音”信息在未來是否真的發生或沒有發生。這與股票市場對現金流的估計是不同的。只要投資者在證券估價時沒有考慮這些“噪音”信息，那么這部分“噪音”信息就與收益價值無關。

3.會計準則不完善假設

Lev(1989)認為：不完善的會計準則將“生產”低質量的盈余信息，從而導致盈余信息與證券報酬之間的弱相關性（或相關性不顯著）。該假設本身假定財務報表在表現同期市場價值的信息時是遲緩的。

不完善的會計準則是盈余低解釋力的一個潛在原因，它導致會計確認缺乏時效性。

4.公司特有的因素

傳統的研究方法假設投資者對不同公司盈余的反應是相似的。然而研究表明該假設導致結果產生了偏差。因為每個公司都有自己的特點，與其他的公司不同，這可能影響了收益——盈余關系。

Jeter 和Chaney(1992)發現ERC的大小與公司的杠桿水平和盈余能力有關。他們假設ERC和風險之間存在一個反向關系。高風險產生一個高折現率，而高折現率導致較低的ERC。并且對于杠桿程度高的公司，它們往往通過操縱盈余改善公司的表現。另一方面，盈利較低的公司ERC較低。這是由于它們更傾向于操縱盈余或平滑盈余。因此市場會認為這些公司的盈余含有更多的“噪音”。Brown 和 Kim(1993)假設：由于規模小的公司主要是由公司管理層披露非盈余信息，他們往往傾向于披露好消息，而規模大的公司，外部披露了很多關于公司的非盈余信息。并且這些非盈余的好消息往往和盈余同時期發布，導致研究者錯誤的認為非正常收益率是由于盈余公布本身帶來的。

5.行業相關的因素

有學者認為，相對于低科技行業而言，會計盈余信息價值相關性的降低在高科技行業中更加明顯，例如計算機、通信行業等。這是因為在高科技公司中，財務報告不能確認一定的交易和事項（例如無形資產），而這些項目預期帶來的未來現金流量是與投資者價值相關的。

Francis 和Schipper(1999)發現高科技公司的財務報告比低科技公司的財務報告的相關性更弱。Hayn(1995)發現在高增長的公司，當期盈余被無形資產的長期投資曲解了，導致當期虧損而不是盈利，ERC和 毫無疑問也產生了偏差。Amir和Lev(1996)發現無形資產的投資扭曲了盈余和資產的價值相關性，投資者也察覺了會計在這些方面的不足，因此主要依賴非財務和非會計信息進行決策。Lev和Zarowin(1996)證實在過去的幾十年里，由于不斷的發展變化，盈余、現金流和賬面價值的有用性降低了。重大、快速的變化主要出現在高增長和高科技公司。其結果是在準備財務報告時忽略了經營的變化，從而導致了報告中數目不正確，反映在回歸結果中就是高增長和高科技公司的R2和ERC較低。他們發現在模型中加入經營變化相關變量之后，R2有顯著的提高。

以上是實證中對盈余低解釋力的原因的幾種探討，相關經驗證據也主要集中在美國股票市場。在中國股票市場上是否存在相關情況的影響，有賴于國內學者進行進一步的探討。