“瘋投”ＯＵＴ——創投界“洗牌”在即

近幾年來，PE（私募股權基金）、VC(風險投資)在中國資本市場上可謂是“風生水起”。由PE、VC推動投資、上市，成為中國民企的明顯發展態勢。2006年，有86家中國企業海外上市籌資額達到440億美元；2007全年，共有242家中國企業在境內外資本市場上市，融資額高達1048億美元，創下中國企業海外上市的最好記錄，其中，有VC、PE支持的企業為94家。同年，中國創投市場再創新高，投資總額達32億美元；跨國并購額達187億美元，PE市場新募資額高達356億美元。在摩根士丹利等國際知名資本的幫助下，蒙牛、尚德們完成了從名不見經傳到明星企業的蛻變，而PE們自然也是賺的盆滿缽滿。雙贏的局面也讓PE這個略顯生僻的詞被越來越多的人所熟知。

巨大的利潤吸引著人們貪婪的目光。的確，投點錢，一兩年、兩三年的時間內，幾十倍、上百倍的收益就會呈現在眼前，只要不是傻子，誰能無動于衷呢？于是，無數的PE公司成立了，PE的創始人們都在興奮地談論著自己手上又抓到了幾個可以上市的好項目，仿佛一座金礦已然放在面前，他們要做的只是等待。

然而，美夢總是醒得特別快。

2008年9月，亞洲互動傳媒被東京證交所勒令退市。緣由是亞洲互動傳媒的會計師事務所AZUSA拒絕為其2007年年報出具審計意見。而背后則是亞洲互動傳媒的創始人、CEO崔建平擅自將其全資子公司北京寬視網絡技術有限公司在中國銀行的1.069億人民幣定期存款為第三方企業北京海豚科技發展公司的債務做擔保。令人驚訝的是這樣一家漏洞百出的公司在東交所上市的幕后推手居然是大名鼎鼎的紅杉……亞洲互動傳媒股價從去年7月中旬最高點的2055日元跌到僅剩5日元，這一價格不足紅杉入股時的1/3。更重要的是它們失去了退出平臺。紅杉投資作為該公司的第二大股東，仍持有其9.19%的股份，僅在今年5月賣出了1.34%所持有亞洲互動傳媒股份；而包括日本最大的廣告公司電通、NTT移動通訊公司在內的其他十家股東都沒有股權轉讓的歷史記錄。

2008年3月媒體曝出ITAT的首次上市聆訊被否。ITAT在短短幾年時間內從服裝業的新兵成長為擁有幾千萬會員的企業，曾被視為服裝界的“神話”。其“瘋長”的傳奇讓藍山中國、美林、摩根士丹利、高盛等著名資本紛至沓來。2008年2月23日，媒體首次對ITAT模式、財務數據和發展前景等提出質疑，隨后有關ITAT裁員、管理不善、拖欠工資等一系列問題不絕于耳。隨后ITAT即被曝首次上市聆訊被否。據傳ITAT對商業模式描述不清，使港交所對其模式產生質疑。2008年8月，《華爾街日報》披露，香港聯交所曾收到一封關于ITAT的匿名信，其被舉報存在虛增銷售數據等不當會計行為。ITAT的老股東美華投資(香港)集團有限公司陸續賣掉了接近1億多股股票。藍山中國也有退出的打算，卻為時已晚。

紅杉、藍山中國、鼎暉……這些大牌們的紛紛折戟折射出目前創投界的重重危機。擺在PE們面前的不一定是金礦，它更有可能是海市蜃樓，一著不慎的話，可能沒發掘到金礦，自己反被困死在茫茫的沙漠中。

曾經被炒得沸沸揚揚的投資項目紛紛被曝黑幕，而它們的幕后推手，竟不乏那些響當當的PE。什么原因讓紅杉們馬失前蹄？死結在哪里？

首先是企業創始人。創投界的一條鐵律就是“投資就是投人”。崔建平擅自挪用公司資金為第三方企業做擔保導致亞洲傳媒業績雪崩式下滑；萊斯達創始人私自挪用企業資金在海外自購土地與房產導致企業經營日漸萎靡……企業家的法律意識淡薄，缺乏契約精神，同時在中國，違法成本又很低，這就變相鼓勵了企業家不去遵守與投資人的“君子協定”。

曾經有人詢問過一家企業的老總的動力是什么，令人吃驚的是，他的回答居然是“去美國敲一下鐘”，當然，這可能只是句玩笑話。但是企業者中擁有這種“短期心態”的人卻不在少數，一些企業的創始人抱著套現的目的去做企業，他們不關心企業是否能夠長期健康的發展，他們通過虛報業績等各種不正當手段忽悠投資人得到不菲的財富。ITAT上市接連被否，沒關系，只要個人的利益有了保證，至于企業能不能上市，投資人的利益能否得到保障？Who cares？（誰去關心？）

紅杉們的重大失誤是看錯了人，但是這絕不是他們的唯一的失誤。

投資前一個必需的程序是進行盡職調查。一個普通的盡職調查，通常需要花費3到6個月時間，必須經過法律盡職調查，財務盡職調查、商業盡職調查等等?？蓪嶋H情況呢？如果翻閱下有關PE的報告，其中有不少這樣的字句：“迅速完成盡職調查”，“閃電聯姻”，“一個月內結束盡職調查”，被追捧的有些暈眩的老總們傲慢地對盡職調查的時間表提出了限時，PE們為爭搶項目也在粗略地調查后草草了事，隱患已經埋下……

如果PE的管理者們能夠意識到匆忙下注的風險而對企業進行嚴格的監督的話，或許他們能夠在危機出現前全身而退。有投資基金背景的公司一般都會委派CFO對企業的活動進行監管，但是在后期成熟的企業中，投資人的控制力究竟有多大，他們推薦的CFO究竟在實際工作中有沒有作用？目前看來答案是否定的。

理論上，企業小到“去銀行開設賬戶”，大到“動用大量資金”都必須得到CFO的同意，但是如果企業高管不按規定來，比如說挪用的公款不從應收賬戶走，那么法律的明文規定也只是一紙空文。亞洲互動傳媒，萊斯達……凡是出現財務造假、資產轉移等問題的企業，CFO在企業內部都是形同虛設。PE管理者們迫于各種壓力，往往只能對一些明顯的漏洞選擇睜一只眼閉一只眼的態度。喪失了話語權的PE們就像是與別人簽訂了不平等條約，賺了錢，分你一杯羹；虧了的話，對不起，認栽吧。但蒙牛們能有幾個呢？

發人深省的是，為什么PE們會對企業的運行管理失去控制？PE們為什么會由賣方市場變成買方市場？

用經濟學原理解釋，是因為創投界出現了“通貨膨脹”。

PE、VC近幾年在中國資本市場上掀起陣陣波瀾，在幫助一批民企發展壯大的同時自身也是賺的盆滿缽滿。于是人們眼紅了，PE、VC在中國猶如雨后春筍般紛紛成立。這些新成立的PE的資金充裕但專業素養不高，他們不熟悉投資業務和風險控制，不懂操作規律和程序，不了解國內外資本市場，不具備豐富的經驗……沒關系，有錢就行。自己沒辦法判斷投資哪個項目？盯著紅杉，盯著高盛，盯著大摩，搞清楚人家談什么，沖過去進行價格戰把項目搶過來！而且也不需要做什么盡職調查，不做投資前審計，不提投資后管理，不做上市可行性分析了，只要能讓投資就行！如此草莽、激進的投資行為，既加劇了行業的混亂，也增添了企業的浮躁。同時，專業的PE們也深受其害，它們哪還有半點優勢可言？不得已的情況下，專業的PE們也屈服了，也不搞什么調查了，也不提管理了，到底這個項目怎么樣，聽天由命吧！于是，投資環境被進一步惡化，形成惡性循環……很多投資人認為過去風險市場資金泛濫，公司估值過高，上市速度過快帶來的后果將在未來進一步擴大。壞戲還在后頭。

當初被普遍看好的企業落得如此田地，企業創始人，PE管理者都有不可推卸的責任。不管什么企業，在它的發展過程中必然存在一些問題，問題是不可避免的，關鍵就看怎么面對它，可悲的是，大多數人，包括企業主、PE管理者都選擇忽視這些問題。正是因為他們用“掩飾”代替“解決”，原本很微小的問題日積月累，最終從小“沙礫”滾成了大“雪球”，原本大有前途的企業最終夭折。當企業出現“小沙礫”時，是否能夠引起足夠的重視并找到合適的解決方法，這是關系到投資成敗的關鍵環節。

一個接一個失敗的案例讓PE的日子也不好過，瘋狂募集的基金遭遇失敗案例后，會無法收到后續資金或無法募集新一期資金。一批PE必然會死掉，另一批PE則會越做越大。這也符合一個真正成熟的市場的內在需求。到時候，市場的供給會發生改變，從而回歸理性水平。可以肯定的是，只有那些具有成熟的內部管理機制，堅持投資行業傳統價值投資原則，遵循投資行業固有程序和客觀規律，并能夠理性與魄力并存的PE才能夠在激烈的競爭中頑強地活下來。

可以預見，在目前不利的宏觀、微觀條件下，創投界的洗牌即將開始。