中國宏觀經濟的十大問題

中國經濟的快速增長使全球對中國的經濟增長持有樂觀的態度，但是似乎有一些不安的情緒逐漸蔓延開來，中國社會科學院世界經濟與政治研究所所長余永定給出了精辟分析。

中國經濟現在進入了一個比較微妙的階段——在樂觀的氛圍中，有一些不安的情緒開始逐漸蔓延開來。在這個階段中，中國宏觀經濟政策可能要進行一些調整，以準備應對一些不測事件。中國社會科學院世經政所所長余永定總結了宏觀經濟形勢的十個重要的問題，并對這些問題給出了自己的理解。

余永定認為當前中國宏觀經濟形勢的十個重要的問題是：

1．中國的潛在經濟增長速度，是否已經從8%-9%上升到了10%-11%；

2．當前的通貨膨脹是孤立的、一次性的，還是普遍的、同時兼有成本堆砌的；

3．為實現價格調整，通貨膨脹的可容忍度是多少，換言之，在保持物價基本的情況下，相對保持調整的余地有多大；

4．中國的資本市場是否存在嚴重泡沫，對資本市場價格的大起大落，是否應該采取放任的不干預政策；

5．第五，中國固定資產投資的增長速度是否過快；

6．第六，在通貨膨脹和匯率升值之間，是否存在替代關系，是否應該用通貨膨脹換取匯率的穩定；

7．在中美利差縮小，人民幣升值幅度給定的條件下，中國是否還有提高利息率的余地；

8．為維持人民幣匯率穩定，中國是否應該加快資本自由化的步伐，是否應該減輕升值壓力；

9．中國的資本管制是否依然有效，我們應該加強資本跨境流動的管理，還是盡快解除資本管制；

10．中國流動性的根源在哪里。

潛在經濟增長速度不會大幅躍升

2003年以前，經濟學界公認中國潛在的經濟增長速度是7%或8%，在十一五規劃中，中國政府實際上有一個潛在的中國經濟增長速度的目標，這個目標是低于8%的。

然而2002年以來，中國的經濟增長速度連續五年超過10%，而且沒有出現嚴重的通貨膨脹，至此，人們非常自然的就提出一個問題，中國的潛在經濟增長速度是否有了明顯提高？

“我認為是有提高，但是我不認為是一下子的跳躍，比如從8%一下子跳到10%或者11%，我覺得這是不大可能的。”余永定說，“如果我們根據現在的經濟增長速度是11%，就急于斷言中國潛在的經濟增長速度已經達到了10%或者11%，我覺得后果可能是比較危險的，是比較冒險的。”

當前通貨膨脹形勢嚴峻

兩個月前很多經濟學家還都認為，中國并不存在什么通貨膨脹的問題，通貨膨脹在很大程度上是一次性的，是屬于豬肉或者糧食供給造成的，是“小豬現象”。

余永定對此持懷疑態度，并認為當前通貨膨脹形勢已經相當嚴峻。

“我認為中國的通貨膨脹現象是比較嚴重的。我們的經濟增長速度已經超過了潛在的經濟增長速度，那么一段的時間之后，通貨膨脹就會發生。”

通貨膨脹表現在以下幾個方面：

農產品的投入價格普遍的上漲。不僅僅是某一個農產品的價格上漲，而是所有的農產品價格都在上漲，與此同時CPI也向上爬升。更令人憂慮的是，在一般老百姓中現在已經開始形成通貨膨脹預期；

社會工資的增長速度明顯的高于勞動生產率的增長速度；

中國存在著嚴重的價格扭曲，需要對價格進行相對的調整，但由于價格的剛性，必然要面臨價格調整引發一些通貨膨脹的問題；

股市非常火爆，房地產市場比較熱，中國也出現了財富效應。

“還有一點，我們的貨幣供給速度是相當高的，最近數據是超過18%，說明通貨膨脹又和貨幣的速度過快增長是有密切關系的。”余永定說。

還應該注意到，全世界出現了比較嚴重的通貨膨脹的趨勢，原材料價格在上漲，石油價格在上漲，農產品價格在上漲。中國經濟已經走向開放，國際價格上漲，不可避免會對中國的物價上漲造成影響。

那么中國所能容忍的通貨膨脹率到底是多少？

“過去央行的目標是3%，那么現在有一些經濟學家認為，容忍度是6%，有一些人認為是7%，但是根據中國的經驗，我認為應該是保持在4%之下。當然這是一個長期目標，有的時候會高于4%，但如果通貨膨脹率超過了4%，中央銀行就必須采取緊縮政策，使通貨膨脹率降下來。政府除了應該干預通貨膨脹，對資產價格也必須予以關注，甚至只是關注還不夠的。”余永定說。

投資過熱可能會引發通縮

過去的幾年里，中國的固定資產投資速度繼續明顯高于GDP的增長速度。

現在學術界出現一種觀點，就是中國的投資效率比較高，據有些學者估算，中國的資產產出率接近2%。如果真是中國的投資效率那么高，那么似乎可以得出結論，中國的投資增長速度并不太高。

余永定強調，現在中國的經濟增長在很大程度上主要是投資推動的，投資推動的經濟增長和消費推動的經濟增長有一個很大的不同，就是說它會創造過剩的需求，中國很大程度上是通過進一步投資吸收了過去過剩的生產能力，所以始終沒有出現生產過剩，但是這種局面是不可長期維持的。

“投資主導的經濟增長，會產生比較大的經濟波動，這是我們應該注意的，在當前，我覺得投資過熱產生有效需求過大，而這很可能在一兩年之內，就會使中國面臨通縮。”余永定對此表示擔心。

物價穩定高于匯率穩定

人民幣升值問題近年來是社會各界討論最多的話題之一。現在有一種頗為流行的觀點是，中國應該通過容忍通貨膨脹，甚至制造通貨膨脹，來使人民幣的實際匯率升值，這樣的話，人民幣的實際匯率升值了，中國的貿易順差就會減少，國際收支平衡就會實現。

余永定對這種觀點表示強烈的反對。

“以通貨膨脹換取名義匯率穩定是不可取的。物價穩定目標高于匯率穩定目標，德國、日本和許多國家的經驗都說明了這一點，在當前，中國宏觀經濟政策的首要目標是抑制通貨膨脹，其他目標是第二位的。”余永定指出。

相當一段時間以來，央行非常注意所謂的利息率評價，并希望在市場形成匯率升值3%這樣的一種預期，在這樣的預期下，央行非常注意保持和美國的利差維持在3%這樣的幅度。

“那么問題是，利息的評價是否可以成為我們當前匯率和利息率政策的指導方針呢？我認為這一點是值得懷疑的。因為利息率評價在中國不一定適用，首先中國存在資本管制；第二在中國的資本市場并不是有效的；第三存在著許多不確定性，這對外國投資者來講也存在了很多的問題。況且人民幣3%和5%的升值預期，似乎并不足以引起大量跨過套利、套匯資金，資本利得才是當下導致資本流入的一個主要的因素。”余永定說。

余永定建議央行目前應該按照抑制通貨膨脹和減少流動性過剩的需要來提高利息率，而不必關注中美之間的利差，中美之間的利差會越來越小，在相當一段時間內可能會是零。

當然，如果中美利差進一步減少，而且人民幣升值的預期進一步增加，那么上述套利、套匯活動就有可能增長。這個時候可以有兩種選擇，一個是加強資本管制，一個是讓人民幣升值，吸收過剩的流動性。

中國投資者到境外投資要緩行

中國是否應該設法把過剩的流動性引到國外去，減低人民幣升值的壓力？余永定的看法是，資本項目自由化是一個大方向，這是中國經濟改革的一個重要的組成部分。在中國最終完成經濟改革之前，在市場機制進一步完善之前，人民幣不應該實現自由兌換，要完成這一過程至少需要5年。

“需要厘清的是，資本項目自由化不應該成為宏觀經濟調控的手段，我們的經濟有一個周期性的問題，還有一個發展趨勢的問題。資本項目自由化是一個長期性的、結構性的，一旦實施是難以逆轉的，而宏觀經濟調控政策是短期的、總量的、是反周期的，不能把這兩種手段混為一談。”余永定說。

另外，用人民幣“寬出”為升值減壓是否有效，這個問題在國內進行了很多討論，這主要取決于中國投資者對外國資產是否需要。

這里存在兩種相反的趨勢，一方面是由于存在著升值預期，前一段人們QDII并不積極，誰去買一些國外資產等美元貶值呢？

但是另外一方面講，我們中國證券市場的A股的市盈率明顯高于H股，為了在資產市場上獲利，當我們宣布“港股直通車”這個消息的時候，很多人提前跑到香港買股票了。從這個意義上講，我們又存在著一種對外部資產比較強烈的需求。這兩種需求的方向是相反的，到底結果是如何呢？應該進一步研究的。

對于“寬出”的政策，余永定認為有幾點需要認真考慮。

1．我們可能會進入到我們所不知道的外國資本市場，中國投資者，特別是中小投資者如果貿然出國投資，將很可能賠的一塌糊涂。當然，并不是說中國投資者就不出去，而是慢點出，先由有國際投資經驗的人先出。

2．拉美國家的經驗是“寬出”的結果有的時候不但沒有減輕壓力，有的時候還會吸引外資進來。泰國最近給我們展示了一個經驗，這個資本流動的大門一旦開起來，關上是不容易的，涉及到一系列法律制度的變化，言必信、行必果對一個國家的決策者是非常重要的，所以要慎重。

“一些學者用價格量度和流量量度來做比較規范的研究，所有的研究結果都說中國的資本管制還是有相當效率的。既然有相當的效率，我們就不要輕易的放掉，因為我們又要控制通貨膨脹，又不想升值，我們現在還剩著一個資本管制的武器，我們為什么不利用？”余永定再次重中國申應該加強對跨境資本流動的管理。

（張新建編輯整理）