在整體看空中把握個股機(jī)會

醫(yī)藥股票—黑馬的搖籃

2007年10月開始，中國股市開始了一輪慘烈的下跌，有色金屬、地產(chǎn)等板塊急速下跌，慘不忍睹，投資者的收益出現(xiàn)了急劇的縮水。然而，在一片哀嘆聲中，醫(yī)藥板塊卻悄然轉(zhuǎn)強(qiáng)，在大盤主流品種大幅度下跌的時候，醫(yī)藥行業(yè)突然崛起，盤面上黑馬奔騰，究竟是曇花一現(xiàn)，還是行業(yè)漸入佳境呢？

事實上，醫(yī)藥板塊長期以來，一直被當(dāng)作一個防御型的板塊。作為一個非周期性行業(yè)，醫(yī)藥的需求體現(xiàn)一種剛性特征，不受經(jīng)濟(jì)波動的影響，因此醫(yī)藥行業(yè)比其他行業(yè)具備更高的穩(wěn)定性，上市公司的股價波動相對較小。

鋼鐵、石化、汽車等周期性股票，在經(jīng)濟(jì)走向繁榮期間，其股價的上升比一般非周期性行業(yè)快很多，所以我們可以看到，這兩年這些周期性股票的業(yè)績大幅度上升。通常投資者的一個誤區(qū)是，由于這些股票的市盈率比較低，投資者常常認(rèn)為這類股票最安全。然而行業(yè)的周期性特征決定了，一旦行業(yè)周期出現(xiàn)拐點，周期性股票的利潤下滑速度非常快，投資者必須非常理性的清楚自己的股票是哪一種類型的行業(yè)。

2007年大部分時間里，醫(yī)藥行業(yè)表現(xiàn)出相對的弱勢，由于行業(yè)預(yù)期比較穩(wěn)定，整體業(yè)績很難出現(xiàn)爆發(fā)性增長，而缺乏想象的空間。從行業(yè)指數(shù)看，醫(yī)藥行業(yè)表現(xiàn)落后于很多行業(yè)，例如2007年，采掘行業(yè)漲幅達(dá)到349.96%、石化行業(yè)漲200.25%、金屬行業(yè)漲189.05%、建筑行業(yè)漲187.60%、醫(yī)藥行業(yè)漲187.36%。整個醫(yī)藥板塊遠(yuǎn)遠(yuǎn)落后于其他板塊。

醫(yī)藥行業(yè)小市值公司居多，而小市值公司歷來是個黑馬奔騰的板塊。醫(yī)藥股的這種特質(zhì)，決定了醫(yī)藥行業(yè)終歸是個不甘寂寞的行業(yè)。2007年，深滬兩個市場的十大牛股中，醫(yī)藥股票就占據(jù)了三個席位，鑫富藥業(yè)（002019）、廣濟(jì)藥業(yè)（000952），ST仁和（000650），其中鑫富藥業(yè)以1220.11%的漲幅奪取了2007年第一牛股的桂冠。

2007年表現(xiàn)相當(dāng)出色的醫(yī)藥類股票還有華邦制藥（002004）、科華生物（002022）、雙鷺?biāo)帢I(yè)（002038）、新和成（002001）等，雖然作為一個板塊，醫(yī)藥行業(yè)的群體效應(yīng)一直不如金融、地產(chǎn)和有色金屬那么突出，可是醫(yī)藥行業(yè)卻是一個孕育黑馬的搖籃。長期以來，醫(yī)藥行業(yè)受到機(jī)構(gòu)青睞，在對2008年的投資展望當(dāng)中，中信證券、申銀萬國等半數(shù)券商建議超配醫(yī)藥股。

醫(yī)藥行業(yè)總體分析

2006年，由于受到一系列不利因素影響，醫(yī)藥行業(yè)跌入了10年來的低谷，上市公司當(dāng)中“增收不增利”現(xiàn)象非常普遍，不少子行業(yè)虧損面不斷擴(kuò)大。

然而一年后的2007年，醫(yī)藥行業(yè)就迎來了轉(zhuǎn)機(jī)。前三季度累計完成工業(yè)生產(chǎn)總值4458.91億元，同比增長25.21%，完成利潤總額增373.65億元，同比增長49.74%。

醫(yī)藥上市公司的發(fā)展也非常快，醫(yī)藥板塊的1-9月營業(yè)收入同比增長15.7%，凈利潤同比增長66.05%，凈利潤的大幅增長主要來自于費用率的下降和投資收益的增加，所有子行業(yè)的利潤增幅均在35%以上。不過需要指出的是，2007年，醫(yī)藥行業(yè)上市公司利潤很大一部分來自于投資收益，如吉林敖東（000623）、復(fù)星醫(yī)藥（600196）、健康元（600380）、麗珠集團(tuán)（000513）、金陵藥業(yè)（000919）等無不投資收益豐厚。

IMS市場調(diào)研咨詢公司發(fā)布報告指出，2006年全球藥品銷售額達(dá)到6430億美元，同比增長7.0%。中國市場的藥品銷售額達(dá)到134億美元，同比增長12.3%。中國擁有世界近20%的龐大人口，而在全球醫(yī)藥市場所占比例不足2%，所占例極不相稱，不過這也意味著未來中國醫(yī)藥行業(yè)巨大的市場上升潛力。

隨著中國經(jīng)濟(jì)繼續(xù)蓬勃發(fā)展，而醫(yī)藥保健行業(yè)也將受益于消費升級。國際大投行美林將醫(yī)療保健行業(yè)列為未來發(fā)展空間最大的兩個行業(yè)之一。本刊相信，隨著中國進(jìn)入了一個歷史上前所未有的繁榮期，醫(yī)藥行業(yè)也將迎來發(fā)展的黃金十年。目前，醫(yī)藥行業(yè)正走出低谷，醫(yī)改、嬰兒潮、人口老齡化、國家醫(yī)藥創(chuàng)新政策等一系列因素，將成為醫(yī)藥行業(yè)加速發(fā)展的催化劑。

在未來，醫(yī)藥行業(yè)的驅(qū)動因素如下：

1、“醫(yī)改”造就行業(yè)的轉(zhuǎn)折點

每一個行業(yè)的發(fā)展拐點，都有一個重大政策轉(zhuǎn)變或事件，投資者必須深刻把握這些重大政策背后孕育的重大的投資機(jī)會。如德國政府推動太陽能的政策、美國的新能源法帶動了草甘膦的的需求、中國政府的風(fēng)能利用政策等。這些重大政策的轉(zhuǎn)變造就了一批大牛股的誕生：無錫尚德、天威保變、華星化工、金風(fēng)科技等，無不是受益于這些國內(nèi)外重大的產(chǎn)業(yè)政策。

2007年3月通過的《衛(wèi)生事業(yè)發(fā)展“十一五”規(guī)劃綱要》指出，“十一五”時期，要在全國初步建立覆蓋城鄉(xiāng)居民的基本衛(wèi)生保健制度框架，包括比較規(guī)范的公共衛(wèi)生服務(wù)體系，新型農(nóng)村衛(wèi)生合作醫(yī)療制度和縣、鄉(xiāng)、村三級醫(yī)療衛(wèi)生服務(wù)體系，比較完善的城市社區(qū)衛(wèi)生服務(wù)體系，比較規(guī)范的國家基本藥物制度和公立醫(yī)院管理制度等。

2007年10月，胡錦濤總書記在“十七大”報告中明確提出“加快建立覆蓋城鄉(xiāng)居民的社會保障體系，保障人民基本生活。建立基本醫(yī)療衛(wèi)生制度。未來10年中國將實現(xiàn)人人享有基本醫(yī)保的目標(biāo)。”

12月26日，在十屆全國人大第三十一次常委會上，衛(wèi)生部部長陳竺報告了城鄉(xiāng)醫(yī)療衛(wèi)生體制改革的情況。深化醫(yī)藥衛(wèi)生體制改革的總體目標(biāo)是建設(shè)覆蓋城鄉(xiāng)居民的基本醫(yī)療衛(wèi)生制度，為群眾提供安全、有效、方便、價廉的公共衛(wèi)生和基本醫(yī)療服務(wù)，促進(jìn)人人享有基本醫(yī)療衛(wèi)生服務(wù)。2010年在全國初步建立基本醫(yī)療衛(wèi)生制度框架，努力緩解城鄉(xiāng)、地區(qū)、不同收入群眾之間基本醫(yī)療衛(wèi)生服務(wù)差距擴(kuò)大的趨勢，有效緩解人民群眾看病就醫(yī)突出問題。到2020年，建立覆蓋城鄉(xiāng)居民的基本醫(yī)療衛(wèi)生制度。

本刊預(yù)計“醫(yī)改”政策具體方案已漸趨成熟，推出的日子應(yīng)當(dāng)不遠(yuǎn)。未來中央政府將肩負(fù)起國民基本公共服務(wù)的重?fù)?dān)，加大在醫(yī)療衛(wèi)生方面的財政投入。這意味著一塊極其巨大的市場蛋糕。有研究機(jī)構(gòu)預(yù)計到2015年，全國衛(wèi)生總費用將達(dá)到3萬億，是2005年的3.5倍，而其中政府的投入將達(dá)到8540億元，占全國衛(wèi)生總費用的比重將上升至28%左右。

“醫(yī)改”的基本思路和總體框架已定，具體配套方案也將陸續(xù)出臺，試點工作將隨之開展。這個政策的實施，將改變未來中國醫(yī)藥行業(yè)的基本格局，對整個行業(yè)產(chǎn)生深遠(yuǎn)影響，對此投資者應(yīng)予以高度重視。

2、“嬰兒潮”與人口老齡化助推醫(yī)藥發(fā)展

在分析經(jīng)濟(jì)周期對個人生活和股市的影響方面，一個非常有用的工具是人口統(tǒng)計學(xué)。過去幾十年的人口出生高峰和低谷，對于經(jīng)濟(jì)周期會產(chǎn)生非常重大的影響。通過掌握人口統(tǒng)計學(xué)，我們可以用它來規(guī)劃我們的職業(yè)生涯、自主創(chuàng)業(yè)、消費投資、企業(yè)戰(zhàn)略等。

國家衛(wèi)生部統(tǒng)計資料顯示，從2005年起中國進(jìn)入了新的一波“嬰兒潮”。2006年我國新生兒在1700萬人左右，2007年新生兒預(yù)計將達(dá)到2300－2500萬人，2008年也將有2000萬人左右。

中國的人口高峰期將出現(xiàn)在2030年，屆時人口總量達(dá)15億人左右。1970年代推出的計劃生育政策，給中國人口結(jié)構(gòu)帶來滑坡式的斷層，那一代出生的人群逐步進(jìn)入老年。2030-2050年將是中國人口老齡化最嚴(yán)峻的時期，需要撫養(yǎng)的老年人口將占人口總數(shù)的40%－50%。

截至2005年底，我國60歲及以上的人口為1.44億人，占總?cè)丝诘?1.03%。其中65歲及以上的人口為10045萬人，占總?cè)丝诘?.69%。隨著1950年代出生高峰的人口即將進(jìn)入老年，人口老齡化將加速。預(yù)計到2015年我國老年人總數(shù)將突破2億人，2027年超過3億人，2044年將達(dá)到4億人。

人口結(jié)構(gòu)的變遷，將對未來中國產(chǎn)生極其重要的影響。“嬰兒潮”的影響在于對疫苗行業(yè)形成巨大的需求，而人口老齡化將使的中國的醫(yī)療保健行業(yè)迎來消費高峰，隨著中國社會保障制度的逐漸完善，老年人在健康方面的消費支出將大幅度上升。

3、技術(shù)創(chuàng)新引領(lǐng)“藍(lán)海”之路

我國醫(yī)藥行業(yè)畸形的產(chǎn)業(yè)生態(tài)鏈，行業(yè)利潤向醫(yī)院環(huán)節(jié)集中。相比國際制藥公司平均高達(dá)40%的利潤率，中國的制藥公司的利潤率不足10%。過低的利潤率導(dǎo)致企業(yè)缺乏足夠的現(xiàn)金流去支撐新藥創(chuàng)新。

由于醫(yī)藥創(chuàng)新難度大，時間周期長，中國制藥行業(yè)大部分公司仍然屬于營銷驅(qū)動型企業(yè)，由于缺乏核心技術(shù)，大都在拼成本、拼營銷，在“紅海”中廝殺。產(chǎn)品趨同化嚴(yán)重，市場混亂，企業(yè)陷入一種低水平競爭怪圈。中國的醫(yī)藥企業(yè)太多的是類似于哈藥那樣的營銷驅(qū)動型公司。然而對于醫(yī)藥企業(yè)來說，創(chuàng)新才是企業(yè)的靈魂，創(chuàng)新才是企業(yè)不斷成長的真正動力所在，唯有創(chuàng)新才能引導(dǎo)中國藥企通往“藍(lán)海”之路。

國際醫(yī)藥巨頭大都屬于創(chuàng)新驅(qū)動型企業(yè)，在醫(yī)藥創(chuàng)新方面不惜血本。例如2005年美國輝瑞用于研發(fā)方面的開支約達(dá)76億美元，占其當(dāng)年銷售收入的15%。葛蘭素史克公司為53．5億美元，占其當(dāng)年銷售收入的14%。而2006年，恒瑞醫(yī)藥全年投入研發(fā)費用僅為1.2億元人民幣，這個數(shù)字在國內(nèi)企業(yè)當(dāng)中已經(jīng)非常之高，而其他大多數(shù)制藥企業(yè)的研發(fā)投入不到1%。

在醫(yī)藥創(chuàng)新方面，印度醫(yī)藥工業(yè)的發(fā)展歷程值得我們借鑒。印度在國際仿制藥領(lǐng)域取得了巨大的成功，目前印度企業(yè)仿制藥年銷售額達(dá)80億美元，占據(jù)全球仿制藥1/6的市場份額，印度企業(yè)目前正在擺脫仿制，而向自主創(chuàng)新方面進(jìn)軍。

2007年12月，國務(wù)院審議并原則通過的三個國家科技重大專項實施方案當(dāng)中，一個就是重大新藥創(chuàng)制，即重點針對重大疾病的防治，研制一批具有自主知識產(chǎn)權(quán)的創(chuàng)新藥物，為群眾提供安全、有效、價廉的醫(yī)藥產(chǎn)品。

本刊認(rèn)為，國家重大科技政策的通過，對國內(nèi)醫(yī)藥企業(yè)，特別是那些行業(yè)領(lǐng)先的企業(yè)，提供了重大的發(fā)展機(jī)遇，其重要意義不亞于“醫(yī)改”政策的實施。華海藥業(yè)的固體制劑車間已經(jīng)通過美國FDA認(rèn)證，海正藥業(yè)將制劑出口作為重點發(fā)展方向，固體制劑車間通過COS認(rèn)證，并且與外資進(jìn)行進(jìn)一步合作。這些優(yōu)秀企業(yè)的成長路徑讓我們看到了印度企業(yè)的影子，中國廣闊的市場、低廉的生產(chǎn)和研發(fā)成本，將成這些具有創(chuàng)新型企業(yè)持續(xù)成長的重要推力。

因此，本刊建議關(guān)注那些可能受益的上市公司，如恒瑞醫(yī)藥（600276），華海藥業(yè)（600521）、海正藥業(yè)（600267）。

醫(yī)藥子行業(yè)具體分析

1、化學(xué)原料藥：

由于成本低廉，中國的原料藥具備極強(qiáng)的國際競爭力，目前中國是全球最大的原料藥出口國。2007年，原料藥類股票無疑是的最大亮點之一。原料藥行業(yè)提高環(huán)保標(biāo)準(zhǔn)使企業(yè)成本大幅提高，淘汰了相當(dāng)部分的中小企業(yè)。行業(yè)集中度的提升，使其價格轉(zhuǎn)嫁能力遠(yuǎn)比其他醫(yī)藥行業(yè)強(qiáng)，而且這些企業(yè)生產(chǎn)品種集中，利潤受到價格變動影響大。相當(dāng)部分原料藥如泛酸鈣、核黃素、青霉素工業(yè)鹽、VB2、VE、VA、激素類等出現(xiàn)較大幅度上漲，原料藥的漲價呈現(xiàn)出由點及面、由近及遠(yuǎn)的態(tài)勢，價格的大幅上漲也造就了一大批牛股。

總體上來說，中國藥企的產(chǎn)品核心競爭力偏弱，同時，雖然公司宣稱自己的競爭實力如何，但實際上，這些原料藥生產(chǎn)的門檻并不如宣傳那么高。因此，行業(yè)的短期暴利將引發(fā)眾多企業(yè)的加入競爭。如由于國際上青霉素工業(yè)鹽漲價，印度不少生產(chǎn)企業(yè)紛紛開工生產(chǎn)。不少企業(yè)的產(chǎn)品應(yīng)用于細(xì)分市場，市場容量相當(dāng)有限，產(chǎn)能的提升相當(dāng)有限。同時這些企業(yè)的產(chǎn)品主要出口國際市場，也受到人民幣升值影響，隨著競爭的加劇和毛利率的減少，也許這些企業(yè)的輝煌注定是曇花一現(xiàn)。投資者必須時刻保持一份相當(dāng)?shù)睦硇裕S時關(guān)注上市公司的產(chǎn)品價格和競爭對手信息。

目前該類股票表現(xiàn)如日中天，無數(shù)機(jī)構(gòu)也對該子行業(yè)青睞有加。典型例子如如新和成（002001）、東北制藥（000597）。但本刊以為，這類股票的特性更像周期性行業(yè)。企業(yè)利潤的源泉來自與產(chǎn)品提價，并非來自于核心競爭能力的提升，受到產(chǎn)品價格的影響比較大。成也蕭何，敗也蕭何。產(chǎn)品價格波動導(dǎo)致了其未來業(yè)績具有不可測性，而且股價偏高，對于這類已經(jīng)被充分挖掘的股票，本刊建議減持。

2、醫(yī)藥流通業(yè)

我國的醫(yī)藥商業(yè)的行業(yè)集中度正在不斷地提高，醫(yī)藥商業(yè)前三強(qiáng)占醫(yī)藥市場銷售比重，由2003年的13%提高到了2006年的18.95%。然而醫(yī)藥商業(yè)的集中度仍然偏低，在整個醫(yī)藥價值鏈當(dāng)中，醫(yī)藥商業(yè)依然處于相對弱勢。由于受到了來自工業(yè)和下游醫(yī)院兩方面的擠壓，醫(yī)藥商業(yè)的利潤主要來自于工業(yè)的返點，銷售利潤率很低，比如2006年國藥股份（600511）的商業(yè)毛利率只有8.53%，而上海醫(yī)藥（600849）的毛利率更低，只有5.75%。

在中國醫(yī)藥生態(tài)鏈當(dāng)中，渠道的價值還未被充分體現(xiàn)出來。這種狀態(tài)類似于1997年的家電行業(yè)，那個年代，家電行業(yè)價值鏈的利潤主要集中在家電制造業(yè)，隨著國美、蘇寧等渠道商的快速崛起，行業(yè)利潤逐漸向商業(yè)轉(zhuǎn)移。

本刊相信，醫(yī)藥行業(yè)價值鏈未來利潤的分配格局將沿著類似家電行業(yè)的路徑演進(jìn)，大渠道商的討價還價能力不斷趨于強(qiáng)勢，產(chǎn)業(yè)利潤的轉(zhuǎn)移是大勢所趨，醫(yī)藥商業(yè)渠道的價值將隨著行業(yè)集中度的提升而提高。問題是，誰會是醫(yī)藥流通業(yè)中的國美、蘇寧呢？

“醫(yī)藥分離”是此次醫(yī)改的關(guān)鍵環(huán)節(jié)，未來醫(yī)院“以藥養(yǎng)醫(yī)”的現(xiàn)象有望解決。醫(yī)藥商業(yè)將承擔(dān)起藥品銷售的職責(zé)，這對該行業(yè)形成重大利好，有利于改變目前被下游醫(yī)院過度擠壓利潤的局面，壓縮流通環(huán)節(jié)鏈條、提高商業(yè)的集中度。

“醫(yī)改”的實施也將加速醫(yī)藥分銷渠道的整合，建議投資者關(guān)注這個板塊。相關(guān)上市公司中，國藥股份、一致藥業(yè)最被機(jī)構(gòu)看好。但實際上，目前在醫(yī)藥商業(yè)領(lǐng)域，銷售規(guī)模最大的上市公司是上海醫(yī)藥，其銷售額遠(yuǎn)大于國藥股份和一致藥業(yè)，醫(yī)改的深化以及整體上市預(yù)期，本刊認(rèn)為這些股票值得關(guān)注。

此外，還有南京醫(yī)藥（600713），其“藥房托管”模式創(chuàng)新，將有助于企業(yè)迅速地低成本擴(kuò)張，有利于其產(chǎn)生規(guī)模和協(xié)同效應(yīng)，提高利潤空間，不過，這種模式創(chuàng)新的最終結(jié)果還有待驗證。

3、生物醫(yī)藥

戴著“高科技”光環(huán)的生物醫(yī)藥概念股票從來都是資本市場上的寵兒，對于這個板塊的炒作一直經(jīng)久不衰。然而經(jīng)過這么多年的發(fā)展，我們可以看到中國生物醫(yī)藥至今沒有能夠涌現(xiàn)出一家卓越的企業(yè)，大部分生物醫(yī)藥公司的純粹出于炒作，而大部分投資者對的生物醫(yī)藥企業(yè)也是霧里看花，如早年的海王生物（000078）等，一直是投資者心中永遠(yuǎn)的痛。

對于生物醫(yī)藥股的態(tài)度，本刊建議投資者學(xué)習(xí)巴菲特。他的一個投資原則是“不熟不做”，當(dāng)全球投資者都在為網(wǎng)絡(luò)科技股瘋狂的時候，他始終堅持自己的理念不為所動，成為了網(wǎng)絡(luò)股最大的看空者之一。他幽默地推說他不懂高科技，所以不碰該類股票。1999年夏天，《時代》周刊公然在封面羞辱巴菲特：“沃倫，究竟哪兒出了問題？”然而，其后網(wǎng)絡(luò)股泡沫的破滅，證明了巴菲特的睿智。他后來評價網(wǎng)絡(luò)股說：“不管它意味著多么光明遠(yuǎn)大的前景，只要現(xiàn)在或幾年內(nèi)沒有創(chuàng)造價值，那就是價值收縮，而非價值創(chuàng)造”。

生物醫(yī)藥行業(yè)的投資價值在哪里？本刊至今沒有找到明確的答案。中國生物醫(yī)藥產(chǎn)品單一，且主要為常規(guī)性產(chǎn)品，企業(yè)研發(fā)能力較低，難以與國際大型制藥公司抗衡。生物制藥行業(yè)是國家重點扶持的產(chǎn)業(yè)，未來將會有廣闊的空間，不過投資者務(wù)必謹(jǐn)慎。對于投資，我們需要想象力和大無畏的勇氣，然而更多需要的是巴菲特式的清醒和理性，也許中國的生物制藥行業(yè)需要更多的時間來證明自己。

4、中成藥

我國具備豐富的天然藥物和生產(chǎn)中藥的悠久歷史，中藥一直在我國的醫(yī)藥生產(chǎn)中占據(jù)重要地位，然而近年來中藥相對增速緩慢，在全行業(yè)地位不斷下降。2007年前三季度，中成藥工業(yè)完成929.12億元，同比增長20.39%，增速低于其它子行業(yè)。

我國中藥行業(yè)中小企業(yè)占據(jù)了行業(yè)的主體，公司規(guī)模小，同時基礎(chǔ)研究薄弱，創(chuàng)新能力和評價體系、知識產(chǎn)權(quán)保護(hù)缺乏，這些都導(dǎo)致了中藥企業(yè)競爭實力不強(qiáng)，制約了我國中藥產(chǎn)業(yè)的發(fā)展。

然而作為中藥的起源地，我國擁有大量的自主知識產(chǎn)權(quán)的重要配方，這些配方對于產(chǎn)業(yè)的發(fā)展起著至關(guān)重要的作用，是我國中藥業(yè)競爭優(yōu)勢的源泉。一些具備品牌、生產(chǎn)工藝、原材料等的獨占性與壟斷性的企業(yè)，如同仁堂（600085）、云南白藥（000538）、天士力（600535）、馬應(yīng)龍（600993）、片仔癀（600436）、東阿阿膠（000423）等成為市場中的稀缺品種，在市場競爭中處于非常有利的地位。

本刊相信這些具備品牌的企業(yè)具備了較大的發(fā)展?jié)摿Α５顷P(guān)鍵問題是，這些企業(yè)是如何把具備的優(yōu)勢轉(zhuǎn)化成利潤。從具體企業(yè)的發(fā)展來看，不少企業(yè)，包括同仁堂等近兩年來業(yè)績平穩(wěn)，但一直增長乏力，目前看不出業(yè)績出現(xiàn)大幅度增長的催化劑，而市場目前對于這些企業(yè)給予了過高的溢價，建議投資者觀望。

5、化學(xué)制劑

在臨床應(yīng)用中，化學(xué)制劑藥占有相當(dāng)大的比例。長期以來，我國的藥價一直虛高，隨著國家出臺政策遏止虛高藥價和打擊醫(yī)藥行業(yè)商業(yè)賄賂，對以醫(yī)院銷售為主的化學(xué)制劑生產(chǎn)企業(yè)造成重要影響，近兩年來，化學(xué)制劑藥行業(yè)經(jīng)歷了前所未有的嚴(yán)冬，企業(yè)盈利能力大幅下降，生存步履維艱。

進(jìn)入2007年，化學(xué)制劑藥行業(yè)的運行回暖趨勢明顯，前三季度，制劑藥行業(yè)實現(xiàn)銷售收入1070億元，同比增長23.73%，實現(xiàn)利潤總額111億元，同比增長60.61%，為歷史最高，而成本與費用的控制是業(yè)績回升的主要原因。

從今年前三季度的數(shù)字看，化學(xué)藥品制劑工業(yè)完成總產(chǎn)值1316.48億元，同比增長22.41%；但是其銷售總收入只完成929億元，同比增長27.2%，國內(nèi)化學(xué)制劑的產(chǎn)能過剩還是比較嚴(yán)重。

總體上來說，化學(xué)制劑研發(fā)能力較低，產(chǎn)品主要以普藥為主，導(dǎo)致盈利能力較低。“醫(yī)改”政策對于部分產(chǎn)量大的普藥生產(chǎn)企業(yè)有利，但其利潤的來源可能更多來自于產(chǎn)品銷售規(guī)模的擴(kuò)大，而非藥品利潤率的提高。鑒于各個企業(yè)產(chǎn)品不同，本刊認(rèn)為該行業(yè)未來的投資機(jī)會在于個股，對待不同的企業(yè)應(yīng)當(dāng)區(qū)別分析。

相比營銷驅(qū)動型公司，本刊更看好那些研發(fā)驅(qū)動型的公司，例如恒瑞醫(yī)藥（600276）在抗腫瘤用藥方面的領(lǐng)先地位，這些企業(yè)的新藥具備定價優(yōu)勢，利潤率遠(yuǎn)高于普藥，創(chuàng)新能力是導(dǎo)致這些公司與其他企業(yè)產(chǎn)生差異化的一個主要因素。

醫(yī)藥行業(yè)的投資策略：

具體到選股策略，本刊的建議可能與部分機(jī)構(gòu)的觀點不同。我們建議回避那些價格過高的醫(yī)藥股票，因為醫(yī)藥行業(yè)上市公司總體來說缺乏核心競爭力，不少上市公司市場給予了過高的溢價，這些市場的寵兒一旦業(yè)績增速放緩，帶給投資者的打擊將是致命的，歷史上這樣的案例不勝枚舉。

目前仍在持續(xù)當(dāng)中的中國資本市場的過度繁榮，賦予了中國醫(yī)藥類上市公司過高的估值。應(yīng)當(dāng)看到，中國的制藥工業(yè)，雖然經(jīng)歷了多年快速成長，但對比國際巨頭，仍然非常弱小。一個美國輝瑞公司的銷售額就超過了中國所有醫(yī)藥企業(yè)的銷售總額，而其單個藥品銷售額就超過100億美元，是中國企業(yè)望塵莫及的。

當(dāng)然簡單的進(jìn)行對比是不恰當(dāng)?shù)模吘怪袊⒚绹氖袌霏h(huán)境相差很大。但是過于大的估值差距也同樣不適合，因為我們畢竟生活在同一個星球。即使我們對比新興市場國家，我們也可以發(fā)現(xiàn)，中國的制藥企業(yè)估值之高。

對比恒瑞醫(yī)藥和印度藥企RanbaxyLaboratories，無論是銷售額、還是成長性及國際化程度，中國藥企遜色很多。恒瑞醫(yī)藥1999-2006年間，主營業(yè)務(wù)收入的復(fù)合增長率為19.3%，2007年前三季度銷售收入和凈利潤分別同比增長了32.2%和59.9%，而分析師預(yù)計Ranbaxy2008年的銷售額將增長41%。恒瑞醫(yī)藥的銷售收入是RanbaxyLaboratories的約14.9%，但是市場價值確是其84.3%，無論是贏利能力、研發(fā)能力、還是國際化水平都還差了很多。

通過上述對比，本刊認(rèn)為，雖然醫(yī)藥行業(yè)整體基本面向好的趨勢明顯，但短期內(nèi)醫(yī)藥上市公司的估值過高，而且這個泡沫仍然在擴(kuò)大，我們無法預(yù)期它究竟會變得多大，但是歷史的經(jīng)驗告訴我們，只要是泡沫就一定會破滅，追逐泡沫永遠(yuǎn)是勇敢者的游戲，而過于激進(jìn)的投資者注定是這個市場中輸?shù)淖顟K的，歷史和身邊的事實都已經(jīng)無數(shù)次這么教育我們。

建議投資者回避醫(yī)藥行業(yè)中的一些高價股票和短期升幅過大的公司。無論是從絕對從絕對和相對估值上來看，這些股都不便宜了。譬如像鑫富藥業(yè)、廣濟(jì)藥業(yè)、新和成這類原料藥公司，由于產(chǎn)品過度集中于一兩種產(chǎn)品，市場風(fēng)險非常大，一旦出現(xiàn)產(chǎn)品價格滑落，對公司業(yè)績影響將是致命性的，這類股票的走勢類似莊股，未來很難判斷，不過從穩(wěn)健的角度，本刊建議減持或沽空。

麗珠集團(tuán)（000513）是本刊2007年2月曾經(jīng)研究并捕捉到的黑馬（詳見本刊2007年第3期），該股在2007年里漲幅高達(dá)5倍，為投資者帶來豐厚的收益。該股競爭優(yōu)勢明顯，近期公司發(fā)布了大幅度預(yù)增公告。但本刊認(rèn)為，其業(yè)績更多源于一次性公允價值變動收益及投資收益，事實上主營業(yè)務(wù)一直增長緩慢，同時本刊發(fā)現(xiàn)其銷售商品收到的現(xiàn)金實際上每年都在減少，據(jù)此懷疑其增長的質(zhì)量，認(rèn)為其未來業(yè)績具有不可測性，具有一定的風(fēng)險性，考慮到短期價格升幅過大，建議減持。

同仁堂（600085）也是本刊2007年1月曾經(jīng)研究并捕捉到的黑馬（詳見本刊2007年第1期），該股在2007年里漲幅高達(dá)2倍，也同樣跑贏大盤。該股雖然有很好的品牌，但今年以來公司似乎陷入了成長的瓶頸，主營業(yè)務(wù)收入以及凈利潤的增速停滯不前，未來發(fā)展有待觀察，短期升幅過大，建議減持。

吉林敖東（000623）的利潤主要源于廣發(fā)證券的投資性收益，醫(yī)藥業(yè)務(wù)的估值遠(yuǎn)不值錢這么高，從這個意義上來說，它更像一支券商股。

復(fù)星醫(yī)藥（600196）成長穩(wěn)健，未來發(fā)展值得期待。公司具備非常完整的產(chǎn)業(yè)鏈，業(yè)務(wù)范圍涉及醫(yī)藥行業(yè)各個領(lǐng)域，核心醫(yī)藥資產(chǎn)發(fā)展態(tài)勢良好，同時公司直接或間接擁有國藥股份、海翔藥業(yè)、永安財產(chǎn)保險等優(yōu)質(zhì)股權(quán)，復(fù)星醫(yī)藥具備整合行業(yè)的能力和成熟經(jīng)驗，其領(lǐng)導(dǎo)者強(qiáng)烈的企業(yè)家精神也是本刊看好的一個重要原因，給予推薦評級。

其他如恒瑞醫(yī)藥、雙鷺?biāo)帢I(yè)、國藥股份等，本刊認(rèn)為這些企業(yè)是優(yōu)秀企業(yè)，但是投資者不值得為這些企業(yè)付出過高的溢價，動輒百倍的市盈率意味著投資回收期的漫長，而醫(yī)藥創(chuàng)新方面巨大的資本支出也將侵蝕企業(yè)的利潤。考慮到同樣短期升幅過大，建議短期沽售，長期關(guān)注。

對于一些有定向增發(fā)方案的股票，其價值目前還很難判斷，如羅美藥業(yè)、東北制藥等，關(guān)鍵看具體的實施方案和時間。S三九被央企華潤收購，成為中國醫(yī)藥產(chǎn)業(yè)的航母級企業(yè)是華潤集團(tuán)確定既定戰(zhàn)略目標(biāo)，未來的前途可期，但具體如何還要看具體整合方案及進(jìn)度。上實醫(yī)藥（600607）的基本面良好，具備多重競爭優(yōu)勢，值得投資者關(guān)注。

最后，本刊認(rèn)為，未來醫(yī)藥股的機(jī)會更多來源于二、三線醫(yī)藥個股的補漲，建議投資者關(guān)注那些漲幅不大的企業(yè)，如京新藥業(yè)（002020）、武漢健民（600976）、聯(lián)環(huán)藥業(yè)（600513）等，雖然這些企業(yè)基本面一般，但是未來應(yīng)該具備交易性機(jī)會。

私人理財觀點

隨著國家醫(yī)療制度改革的逐步深化，醫(yī)藥行業(yè)基本面向好的趨勢將越來越明顯，然而基本面的向好不能掩蓋醫(yī)療行業(yè)上市公司目前估值過高的事實，雖然我們還是堅定看好醫(yī)藥股票的未來，而且相信必將有黑馬公司脫穎而出。然而，我們認(rèn)為，醫(yī)療制度的改革具體實施仍然需要一個過程，因此對于上市公司的影響還有待觀察。

同時，由于醫(yī)藥上市公司數(shù)量眾多，短期漲幅偏大，也增加了選股的難度，我們認(rèn)為，投資者應(yīng)該盡量追尋那些大概率的事件，堅決減持那些漲幅過大的上市公司。雖然我們認(rèn)為這些公司的基本面良好，然而股票畢竟不同于公司。就如同我們看好中國石油（601857）的未來，但中國石油帶給投資者更多的是切膚之痛。

不少醫(yī)藥企業(yè)基本面固然向好，但估值畢竟太高，誰能保證哪一天它們不也像前期的有色金屬和地產(chǎn)類股票一樣，從云端墜落呢？看到目前醫(yī)藥板塊如此火爆和瘋狂，相信這個日子應(yīng)當(dāng)為期不遠(yuǎn)。

重點句

醫(yī)藥行業(yè)小市值公司居多，而小市值公司歷來是個黑馬奔騰的板塊，這種特質(zhì)，決定了醫(yī)藥行業(yè)終歸是個不甘寂寞的行業(yè)

化學(xué)原料藥的股票特性更像周期性行業(yè)，企業(yè)利潤的源泉來自與產(chǎn)品提價，并非來自于核心競爭能力的提升，受到產(chǎn)品價格的影響比較大

對于生物醫(yī)藥股的態(tài)度，也許巴菲特的名言更能形象描述：“不管它意味著多么光明遠(yuǎn)大的前景，只要現(xiàn)在或幾年內(nèi)沒有創(chuàng)造價值，那就是價值收縮，而非價值創(chuàng)造”

醫(yī)藥上市公司數(shù)量眾多，短期漲幅偏大，也增加了選股的難度，投資者應(yīng)該盡量追尋那些大概率的事件，堅決減持那些漲幅過大的上市公司