我國化解流動性過剩的財稅政策研究

摘要：流動性過剩已經成為當前宏觀經濟運行中亟待解決的問題。2007年6月13日召開的國務院常務會議首次明確提出，要綜合運用金融、財稅政策等手段引導資金流動，緩解流動性過剩，可見財稅政策在抑制流動性過剩中的重要作用。本文以財稅政策作為基點，從貿易順差、資本流入、外匯占款、進入房市和股市的沉淀資金等方面，分析當前流動性過剩的成因并探討緩解流動性過剩的財稅政策。

關鍵詞：流動性過剩；財稅政策；研究

中圖分類號：F812.0

文獻標識碼：Ａ

文章編號：1003-9031(2008)01-0030-05

“流動性過剩”已經成為當前我國經濟和金融運行的基本特點。通過以下幾組最新公布的統計數據也不難看出我國流動性過剩的種種跡象。從數量上分析，一是貨幣供給量呈現出不斷增長的趨勢。2007年6月份廣義貨幣供給量和狹義貨幣供給量同比增長幅度分別達到17.06%和20.92%，兩者都有所反彈。二是金融機構人民幣貸款余額呈現明顯的上升趨勢。前6個月的金融機構人民幣貸款共增2.54萬億元，已經達到全年貸款新增額調控目標的88%。三是外匯儲備和貿易順差連創新高。2007年上半年我國外匯儲備增加2663億美元，儲備總額達到13326億美元，貿易順差也累計達1125.3億美元，展現出強勁的增長態勢。從價格上分析，在貨幣市場利率低位運行，消費物價指數增幅連續4個月超過“警戒線”的同時，最明顯的特征是各類資產價格的大幅上漲。先是房價屢調不下，6月份上漲幅度達7.1%，其中深圳、北京等城市的房屋價格漲幅一直處在10%以上。再是股票市場迅速擴容，股價猛漲，截止到7月30日，滬綜指和深成指分別報收于4440.77點和15060.86點，雙雙創出歷史新高，兩市總市值也達196701億。從種種數據不難看出，流動性過剩、資產價格走高已經成為我國宏觀經濟的基本特征。[1]

一、流動性過剩的綜述

關于流動性過剩的原因，多數經濟學家將其歸為我國近年來持續出現的國際收支雙順差。建設銀行董事長郭樹清和光大證券首席經濟學家高善文都認為，導致流動性過剩的主要原因是貿易順差。但中金公司在近期出爐的報告中指出，貿易順差并非近期外匯儲備增長的最主要因素，熱錢有可能在其中扮演了重要角色。匯豐銀行首席經濟學家屈宏斌也在“第四屆中國宏觀經濟走勢與產業發展高層論壇”上表示，2002年以后，由于人民幣升值預期逐漸增強，短期非直接投資的增加成為外匯儲備激增和流動性過剩的主要原因。在此基礎上，交通銀行首席經濟學家連平對雙順差進行了更深層次的探討，認為國際收支雙順差的根源在于國內外經濟的結構性失衡，高儲蓄和長期以來鼓勵外資進入的優惠政策都是雙順差形成的原因。需要國內外經濟結構的調整和國際間的協調。同時，在流動性過剩的內部原因分析上，中央財經大學金融學院院長張禮卿將其歸為公共財政收入和企業收入的較快增長：而中國銀行研究員王元龍則認為是國內資金配置效率低下以及不合理外資外貿政策的結果。

關于化解流動性過剩的措施，學者們認為應該多管齊下，內外兼治，通盤考慮金融穩定、經濟安全等多種目標。郭樹清指出，解決流動性問題需要標本兼治。治標就是積極進行對沖操作，治本就是從根本上解決國際收支不平衡的問題。并努力從外匯儲備的分流管理、提高間接融資比例、調整經濟結構等更深層次的領域著手。社科院金融研究所所長李揚將抑制流動性過剩的基本戰略歸為調節國民收入分配和改革現有的外匯儲備管理體制。經濟學家樊綱則從財稅政策方面，提出國企分紅、征收資源稅以及降低個人所得稅的“分紅、收租、減稅”政策。對于從內部和外部化解流動性過剩的優先性，張禮卿傾向于從外部失衡入手。認為多一些資本流入管制，削減過快增長的國際收支順差，是緩解當前流動性增長過快的重要渠道。外匯管理局綜合司副司長管濤則不太贊同先從減少國際收支順差角度來解決流動性過剩問題，他認為對外經濟失衡是對內經濟失衡的反映，必須從恢復內部平衡入手來解決外部失衡問題。

二、流動性過剩的原因分析

1.貿易順差。近年來，我國的貿易順差呈現出連年遞增的趨勢，成為經常賬戶順差的主要推動因素。從2006年的國際收支平衡表來看，貿易順差總額為1774.6億美元，增長74.0%，約占我國當年貿易進出口總額的10.1%，已經超越國際公認的10%“警戒線”。2007年1-6月，我國貿易順差累計已達1125.3億美元，同比增長83.1%，接近2006年全年貿易順差1775億美元的2/3。預計到2007年，貿易順差將達到2500億美元（見圖1）。[2]

從特點上分析，在巨大的貿易順差中，貨物貿易順差占據絕對力量。2006年貨物貿易順差達2177億美元，增長62%，再創歷史新高。同時，在貨物貿易順差中，加工貿易是主要的貢獻力量。在2006年的貿易順差中，一般貿易進出口順差僅為831億美元，而來、進料加工貿易進出口順差則高達1889億美元。加工貿易增長較快，成為我國當前對外貿易順差中的最主要因素。

2.資本流入。國外資本流入的不斷增加，一方面是由于我國以往形成的“寬進嚴出”的外匯管理格局。伴隨著外貿順差的高增長，我國的外商直接投資（FDI）也保持高增長。2007年上半年，外商直接投資實際使用金額318.89億美元，同比增長12.17%，這是與我國各級政府給予外商投資企業較多的優惠政策和鼓勵措施分不開的。長期以來，在華外商投資企業普遍享有“超國民待遇”，其所得稅實際稅率僅為內資企業稅率的一半，且全部的工資都在企業所得稅的稅基之外。同時，有的地方把引進外資的數量當作評價政府業績的重要指標，致使許多地方政府為了招商引資，出臺了各種稅收優惠和費用減免政策。不加選擇的吸引大量外資，造成重復投資、資源浪費。但是，與資本流入相比，由于實力和政策法規的限制，我國企業和金融機構對外投資相對滯后，資本流出的步伐明顯滯后于不斷增長的資本流入，造成外匯儲備激增，宏觀經濟層面流動性過剩。

另一方面，更大規模的資本流入來源于國際熱錢的涌入。利潤巨大的房地產市場和股票市場以及人民幣升值的強烈預期，吸引了巨額的國外投機資本。就外商投資于房地產的情況來說。2007年一季度，房地產開發速度加快，外商直接投資為102.62億元，同比增長192.5%。而在股市一路“高歌猛進”中，更大規模的境外熱錢涌入市場。根據業內有關人士估算，地下外資“入市”規模可能高達800億美元左右，而掌控1.2萬億美元的國際對沖基金，也正在悄悄的進入我國資本市場。尤其是2001年以來，經常賬戶和資本賬戶的“雙順差”持續擴大，致使市場上外匯供給過剩，由此引發了對人民幣升值的預期，使我國經濟陷入了“外匯儲備增多——人民幣升值預期加大——外匯儲備增多”的循環，成為引發流動性過剩的誘因，也積累著巨大的金融風險，不利于宏觀經濟的穩定發展。[3]

3.外匯占款。在經常賬戶與資本金融賬戶大量的雙順差下，為維持人民幣匯率穩定，避免過度升值造成的負面影響，中央銀行在外匯市場上大量買進外匯，同時不可避免的通過外匯占款的形式增加了貨幣供應量，被動的推行了擴張性的貨幣政策，造成資金的流動性過剩。

從每年公布的宏觀經濟數據來看，隨著雙順差的增加，外匯占款呈現出大幅度的增長趨勢。到2007年上半年，外匯占款余額已經激增為114449.63億元。同時，構成基礎貨幣的外匯占款比例不斷上升。2006年，這一比例超過了100%，達到108%，而2007年一季度外匯占款與基礎貨幣的比值已經達到140%。可見在當前雙順差的格局下，外匯占款已經成為推動基礎貨幣增長的最主要因素。強力的基礎貨幣在貨幣乘數的推動下，成倍的增加了貨幣供應量，使實際的貨幣供應量超過央行制定的貨幣供應量計劃，造成流動性過剩。可見，由于雙順差導致的外匯占款增多，使得央行被迫釋放基礎貨幣，已經成為我國流動性過剩的最主要因素（見表1）。

4.大量沉淀資金進入房市和股市。火爆的房市和股市，激活了大量沉淀資金。進入2007年以來，房地產市場價格快速上漲的局面并沒有得到控制，全國70個大中城市房屋銷售價格同比上漲幅度都在5%以上，6、7月份漲幅達到6%以上，北京等大城市的房價漲幅甚至超過10%。房價的增長吸引了包括外資在內的大量投機資本。同時，繼2006年股市市值增長近兩倍后，2007年股市繼續延續走高態勢。強烈的投機動機，滋生了違規“刷卡套現”、以及沒有融資背景的“光票貼現”等套現投機行為，使大量沉淀資金進入市場。當資產價格趨于不斷上漲的自我循環時候，這部分擴張的流動性自然又會形成一定的超量貨幣供給，造成流動性過剩。

三、化解流動性過剩的財稅政策制度安排

貿易順差不斷增長、國際熱錢大量涌入、股市和樓市激活的沉淀資金成為當前流動性過剩的主要原因。而在金融市場充分發展以前，過多的流動性可能會導致資源錯配，刺激國內投資、信貸，引發通貨膨脹、資產泡沫等問題，給經濟帶來負面影響。要緩解流動性過剩需要各方做出不懈的努力，也需要貨幣政策和財政政策的有效配合。2007年6月13日召開的國務院常務會議就首次明確提出，要綜合運用金融、財稅政策等手段引導資金流動，緩解流動性過剩。可見，在強調貨幣政策的同時，作為一個有效的補充手段，財政政策也應當發揮應有的作用。

1.利用稅收杠桿調節貿易順差。貿易順差已經成為當前我國資本流動性過剩的主要因素。從財稅政策角度看，調整貿易順差主要以占絕對比重的貨物順差為出發點，從進口和出口兩個方面，將出口退稅和進出口關稅作為調整渠道，通過“稅收杠桿”改變各種產品的進出口成本，影響產品在國內國外的供給量，實現對貿易順差以及貿易結構的調整，從源頭上抑制流動性過剩。

（1）從進口的角度看。以往征收進口關稅的目的是為了限制進口，保護國內企業，但是在當前外匯儲備激增、外匯占款沖消壓力不斷增大的宏觀經濟背景下，一些國內急需產品的進口關稅應當做出適當的下調甚至完全取消。面對流動性過剩，中央在確定2007年經濟工作任務時第一次明確提出積極擴大進口的政策傾向。2006年11月，財政部對58個稅目做出調整，下調了許多資源類產品的進口稅率。2007年6月1日，財政部繼續對209項涉及生活用品、零部件以及資源類進口商品實施較低的進口暫定稅率。在倡導貿易自由化的后WTO時代，尤其是當前流動性過剩的宏觀經濟背景下，進口關稅還有下調的空間和要求。同時，對進口關稅的調整也應當根據商品的特點，采用靈活和易操作的進口暫定稅率。對于那些經濟發展不可缺少的能源和資源，在國內經濟增長強勁，對資源需求非常旺盛的情況下，應當實行鼓勵性的低關稅政策，甚至實行零關稅，以保證對工業發展的充分供給。對于那些有助于提高國計民生的輕工業產品，其進口關稅的降低，不但能夠減少貿易順差，還可以使這些產品價格有較大的下降空間，以促進人民生活水平的提高。[4]

（2）從出口的角度看。作為財稅政策的重要環節，出口退稅和出口稅對減緩貿易順差、抑制流動性過剩的作用不容小視。財政部也在這兩方面做出了積極的政策調整，繼2006年9月和2007年4月相繼調低鋼材等部分產品的出口退稅后，2007年7月，財政部進一步取消了553項“高耗能、高污染、資源性”產品的出口退稅，降低了2268項容易引起貿易摩擦的商品的出口退稅率，財政部調整出口退稅的同時，也采取了限制出口的更有力的措施：征收出口暫定稅率。2006年11月，對部分資源類產品加征出口暫定稅；2007年6月1日，又繼續提高“兩高一資”類產品的出口關稅，對142項資源消耗類商品調高或開征出口關稅，充分顯示了其調整出口、解決內外不平衡問題的政策導向。

利用財稅政策從出口方面調整貿易順差需要從兩方面做出努力。首先，應當有針對性的選擇施行出口退稅優惠的產品，使享受退稅優惠的產品覆蓋面進一步減少，同時，部分“高污染、高能耗、資源性”產品的稅率也有進一步降低的空間。稅率降低的過程中應當進一步改善貿易結構，不僅積極調整高耗能產品的出口退稅，對于那些容易引起貿易摩擦的產品，也應當有步驟的減少其退稅，以減緩貿易順差。其次，對于“兩高一資”產品以及低附加值和低科技含量的產品，不但沒有退稅，還應該征收出口稅。如果因為短期利益而大量出口優勢資源，不僅導致礦產資源的后備嚴重不足，還通過貿易順差的擴大積累流動性風險。通過擴大出口資源稅的范圍，對于國內急需但仍大量出口的資源類產品如稀土、焦炭、成品油等，采取逐漸加收出口稅的方式，不僅能夠節約資源，提高資源的利用率，還能夠引導企業調整投資方向，抑制企業盲目投資造成的流動性過剩。

（3）從加工貿易的角度看。不斷增長的加工貿易是促成大量貿易順差的最主要因素，也是造成流動性過剩的不可忽視的因素。所謂加工貿易，是中國企業進口半制成品和原材料，然后再把生產的制成品出口到國外，從而形成了順差。不可否認的是，加工貿易推動我國進一步融入國際生產體系，體現了我國的比較優勢。但是，很多參與加工貿易的企業主要是利用我國的廉價勞動力完成簡單的裝配，收取少量的加工費，產品附加值低，不能通過品牌效應和高科技獲得高利潤，而且消耗了大量的能源、資源。而加工貿易的盲目增長，有很大的原因是我國對加工貿易相對較高的出口退稅。我國不僅對加工貿易進口料件實行免稅政策，在出口時，其退稅也一直優于一般貿易。對于加工貿易的財稅政策調控，主要是降低加工貿易的出口退稅，逐步縮減加工貿易相對于一般貿易在出口退稅上的不合理優惠，對于那些附加值低、嚴重浪費資源、能源的產品應當征收出口關稅，以限制加工貿易出口，達到資源合理利用，從根本上緩解流動性過剩。

通過財稅杠桿對進出口產品稅率的調整，增加我國工業發展急需的能源、資源類產品、關鍵零部件和所需生活用品的進口，同時著眼于控制“兩高一資”產品的出口，用“一疏一堵”緩解緊張的貿易環境。進退有序、疏堵并行，有助于改善進出口產品結構，更重要的是可以通過減少貿易順差來加強對宏觀經濟的調控，促進貿易平衡，遏制當前的流動性過剩。

2.通過兩稅合一抑制外資流入。大量資本流入也是外匯占款增多、流動性過剩的重要原因，而中資外資企業所得稅的差異是造成資本流入的重要原因之一。在這些資本中，不乏中資企業資本外逃后，又重新回到中國投資的“假外資”。據了解，這些假外資甚至占到我國目前吸引的外資總量的20%。不公平的稅率加大了人民幣升值壓力，加劇了經濟的內外失衡，也帶來了流動性過剩的壓力。兩稅合并已經提上日程，這既是歷史的必然，也是當前緩解資本順差，治理流動性過剩的有力的財稅政策。兩稅合并后，外資企業所得稅稅率提高，會給那些以獲得稅收優惠為目的假外資以強烈打擊，影響其進入中國的速度。因為假外資對稅率有極大的敏感性，一旦稅率上升，這些資本的一部分會撤離。再有，以往“普惠制”的外資稅收優惠，“吸引”了一批高污染、高能耗的外資項目，兩稅合并的同時，要變“普惠制”為“特惠制”，根據不同的地區和行業，采取不同的優惠政策，將外資導向急需資金的地區和需要外資技術支持的行業，變“招商引資”為“招商選資”。

3.發行財政部特別國債對沖外匯占款。在由雙順差造成的外匯占款不斷增多的情況下，必須通過對沖操作回收貨幣。但是，央行的對沖空間正變的狹小。若采取調高銀行法定存款準備金率的方法，會影響商業銀行的利潤，政策對經濟沖擊太大，不是長久之計。而在公開市場操作渠道下，持續的正回購使央行持有的債券數量不斷減少。作為最主要的沖消渠道，央行票據也隨著其數量的不斷擴大產生大量的發行成本，從2003年我國推出央行票據以來，我國已累計支付利息460億元。可以看出，在目前外匯占款激增的情況下，僅憑央行的力量不足以完全化解流動性風險，需要財政政策及時跟上并對貨幣政策加以配合。而此時，財政部特別國債的意義就凸顯出來。財政發行特別國債購買外匯，一方面可以有效的減少外匯儲備，拓展外匯經營渠道，提高外匯收益水平；另一方面可以從貨幣市場回籠貨幣，減少央行對沖流動性的壓力，從而對當前貨幣市場流動性過剩格局產生影響。同時，特別國債通過央行的買入賣出，能夠起到靈活調整流動性的作用。且與央行票據相比，對于凍結流動性更有剛性。當流動性偏多時，央行可賣出國債回籠貨幣，當流動性不足時，央行則可以買入國債投放貨幣。近日，擬由財政部發行1.55萬億元的特別國債，將目標瞄準于購買2000億美元外匯，并打算以此作為即將成立的國家外匯投資公司的資本金，相信只是特別國債的一個有益的嘗試和開端，由于外匯儲備在今后幾年可能會繼續增長，央行壓力猶存。特別國債的發行將給國家經濟發展帶來積極影響，使得經濟更加健康平穩發展，外匯市場收益率提高，不失為一個有益的選擇。[5]

4.取消利息稅。8年前征收利息稅的目的是為刺激消費和投資。而從當前的宏觀經濟形勢來看，通貨膨脹、流動性過剩已經成為經濟的主題，而且我國也處在一個低利率時代，即使經過7月21日的第三次加息，一年期居民存款利率也不過3.33%，如果考慮通貨膨脹因素，我國實際利率其實是負值。低利率的政策還沒有改變，造成了一輪又一輪的投資過熱，股市、房市價格虛高，各類資源被過度開采，很多資源得不到有效的配置。可見利息稅在當前加劇了宏觀經濟的不平衡。因此，從財稅政策來看，取消利息稅是化解流動性過剩的有力措施之一，利息稅將由20%下調為5%，降低利息稅的政策效應我們拭目以待，如果流動性過剩仍然得不到抑制，財政部則應該考慮將利息稅完全取消。從股市和房市看，它通過增加存款利息的方式提高投資者的機會成本，有利于積壓市場泡沫，抑制非理性繁榮。更重要的是對于改變市場預期的效果，當消費者和投資者預料到可能的政策風險，投資的謹慎性就會增加，從而有助于調控宏觀經濟，減緩流動性過剩。考慮到開放經濟，如果說取消利息稅可能會間接的使人民幣與美元的利差縮小，從而使資本與金融賬戶中投機資金增加而促進人民幣的升值，相對于資產價格泡沫帶來的巨大利益驅動，采取低利率抑制熱錢的效果遠不如取消利息稅從而間接提高存款利率以抑制資產泡沫，減少投機資金流入。從取消利息稅的必要性來看，降低利息稅直至其完全取消，有助于化解當前的流動性過剩。

參考文獻：

[1] 王一鳴.經濟內外失衡和宏觀經濟政策[J].宏觀經濟管理，2007，（6）.

[2] 姚重遠.轉變外貿出口方式的稅收政策選擇[J].涉外稅務，2007，（5）.

[3] 2006年中國國際收支報告.資料來源：金融時報-金時網

[4] 國家發改委政策研究室研究小組.當前我國流動性過剩問題分析及應對之策[J].中國經貿導刊，2007，（9）.

[5] 陳年，田素樂.關于央行調高存款準備金的效應分析[J].上海投資，2007，（6）.

Research on Fiscal and Tax Policies for Solving Liquidity Surplus

ZHANG Chuan-liang

（ＹingdaInternationalTrust Invest Mentco.，ＬＴＤ．，Jinan 250001，China）

Abstract：Liquidity surplus has become the problem requiring solving urgently of micro-economy. On June 13， the standing meeting of the State of Council put forward that it is necessary to solve the liquidity surplus by using financial policies as well as fiscal and tax policies. It is thus clear that fiscal and tax policy plays an important part in controlling the liquidity surplus. This paper analyses the main reasons for liquidity surplus including trade surplus， flow of foreign capital， funds outstanding for foreign exchange and funds getting into stock market and real estate market. Then， this paper inquires into the policies of solving the liquidity surplus. The policies include: to decrease trade surplus by tax leverage， to control foreign capital by unification of the two taxes， to issue special national debt and to cancel interest tax.

Key Words：Liquidity Surplus； Fiscal and Tax Policies