上市公司的并購重組

中國加入ＷＴＯ后，大幅度放寬了企業(yè)并購，并將重點集中到金融、電信、能源和保險業(yè)等領(lǐng)域上，致使并購事件頻頻發(fā)生。“并購重組”已成為我國企業(yè)擴大規(guī)模，增加實力，提高國際競爭力的重要手段，但也由此帶來了不少問題。

一、上市公司并購重組存在的問題

１． 當(dāng)前我國上市公司收購活動中一個值得關(guān)注的問題，就是部分虛假重組的問題。虛假重組方的主要目的在于從上市公司身上獲取利益。其典型模式就是：以“重組”為名入主上市公司，將所謂的“優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)”注入上市公司以產(chǎn)生優(yōu)良業(yè)績，幫助上市公司扭虧或摘帽，進(jìn)而謀求配股、增發(fā)“圈錢”，再將其他“優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)”高價出售給上市公司，重組方從而成功實現(xiàn)盈利。如果沒有辦法實現(xiàn)配股、增發(fā)，有的重組方就會利用其大股東身份頻繁制造關(guān)聯(lián)交易，向上市公司高賣低買相關(guān)資產(chǎn)以獲取差價，或者讓上市公司為其貸款提供擔(dān)保或抵押，暗中占用上市公司資金，甚至干脆直接向上市公司借錢，把上市公司當(dāng)成 “提款機”，最終使其陷入債務(wù)深淵之中；一些重組者甚至還會在二級市場上借重組題材大肆操縱股價牟取暴利。這類重組均不重視上市公司的經(jīng)營管理、產(chǎn)品與市場，并未真正進(jìn)行業(yè)務(wù)、資產(chǎn)、管理的整合，而只注重關(guān)聯(lián)交易與題材，未做到雙方人員、資產(chǎn)、財務(wù)的三分開，投機性質(zhì)相當(dāng)明顯。這種虛假重組無疑是浪費社會資源的。

２． 在當(dāng)前我國發(fā)行制度框架下，企業(yè)申請上市仍有很大的難度。這樣企業(yè)的上市資格就成為一種具有收益性和稀缺性特征的資源——“殼”資源。鑒于“殼”資源對企業(yè)經(jīng)營的重要性，上市公司“殼”資源利用一直是資產(chǎn)重組的主旋律和股票市場炒作的熱門題材。這導(dǎo)致“殼”資源交易價格被嚴(yán)重扭曲。研究表明，通過“殼”資源交易進(jìn)行業(yè)績操縱，很難使企業(yè)的經(jīng)營績效真正得到提高，完全背離了資產(chǎn)重組的真正意義。

３． 特別值得指出的是，在當(dāng)前我國上市公司的并購活動中，行政干預(yù)的色彩仍然較為濃厚。這當(dāng)然有其一定的合理性，因為目前上市公司的股權(quán)結(jié)構(gòu)中國有股股東占有絕對控股的地位。但是，行政干預(yù)所導(dǎo)致的地方保護(hù)主義傾向有時候也會對企業(yè)并購產(chǎn)生消極影響。

二、上市公司并購重組問題產(chǎn)生的原因

上市公司并購活動中出現(xiàn)這些問題原因是多方面的，主要可以歸結(jié)為中國證券市場作為轉(zhuǎn)軌市場和新興市場的雙重特點。顯然，健康的上市公司并購活動，離不開一個有序高效的股票市場。一個健康完善的股票市場可以為進(jìn)行并購交易的對象提供合理的價格估計或價格估計的參照，但是當(dāng)前中國證券市場存在的一系列不足和不成熟的地方，則導(dǎo)致推動上市公司并購活動的動力機制出現(xiàn)扭曲。例如，流通股和非流通股并存，使得股票二級市場的并購操作難上加難；上市公司股權(quán)結(jié)構(gòu)相對集中，存在控股甚至絕對控股股東的現(xiàn)象。這種情況下，如果控股股東不愿轉(zhuǎn)讓，通過發(fā)起收購要約來爭取股份，便要付出很高的代價；由于同股不同權(quán)，流通股和非流通股并存使市場供求失衡，造成上市公司價值趨于高估，協(xié)議收購的操作成本低于要約收購的操作成本，要約收購因成本相對較大而缺乏吸引力；同時，股票市場上有關(guān)并購的法律規(guī)定也使并購操作的成本太高。另外，股票市場還缺乏支持并購的功能和手段，特別是收購的資金來源相對不足。收購過程需要大量的資金支持，包括交易和收購之后的整合需要大量的融資，而目前的市場缺乏換股、融資收購等手段，企業(yè)債券市場規(guī)模又偏小。

三、對上市公司并購重組的政策建議

１． 大力發(fā)展和完善資本市場。我國資本市場發(fā)育還不健全，制約了企業(yè)并購重組的進(jìn)展。企業(yè)的債務(wù)重組、企業(yè)改組、企業(yè)并購、企業(yè)破產(chǎn)等都需要大量的資金，只靠國家提供資金，不能滿足企業(yè)的資金需求，沒有足夠的資金支持，企業(yè)改革很難進(jìn)展。最有效的途徑是通過資本市場進(jìn)行資本運營，通過產(chǎn)權(quán)、股權(quán)和債券等交易，實現(xiàn)資產(chǎn)重組。因此，必須大力發(fā)展資本市場，并且要發(fā)展證券投資基金市場，投資基金市場的發(fā)展，將促使證券市場容量擴大，有利于增加上市公司數(shù)量，有利于證券市場參與者結(jié)構(gòu)的改善，促使企業(yè)資產(chǎn)證券化，有利于解決國家股和法人股的流通問題。

２． 建立相對完善的資本市場體系。完善的資本市場體系應(yīng)包括市場組織完善、市場體系完善和市場機制完善三方面。完善的市場組織是指市場所必須的場所，交易主體和中介，組織完備且功能完善。 完善的市場機制包括正常的價格機制、信息傳導(dǎo)機制、風(fēng)險規(guī)避機制和交易保障機制。為了發(fā)展和完善資本市場體系，促進(jìn)企業(yè)資產(chǎn)重組的發(fā)展，我國應(yīng)建立投資銀行體制，通過投資銀行業(yè)務(wù)綜合化、功能多元化的特點，使其在產(chǎn)權(quán)市場和證券市場上發(fā)揮更大作用。

３． 減少政府對企業(yè)并購重組的行政能干預(yù)。企業(yè)產(chǎn)權(quán)交易由政府實行監(jiān)控是必要的。出發(fā)點是防止國有資產(chǎn)的流失，制止產(chǎn)權(quán)交易中的尋私行為。但依靠政府審批、干預(yù)并不能根本上解決問題，反而可能產(chǎn)生一些負(fù)面效應(yīng)，只有完善產(chǎn)權(quán)交易機制，完善企業(yè)的內(nèi)在約束機制和利益機理機制，才能從根本上杜絕問題的產(chǎn)生。

４． 完善有關(guān)資本市場和企業(yè)并購重組的法律規(guī)范。我國現(xiàn)行的資本市場和企業(yè)并購立法還不完善，也限制了企業(yè)并購立法的完善，也限制了企業(yè)并購重組的發(fā)展。我們應(yīng)該對企業(yè)的并購重組的形式、程序、權(quán)利和義務(wù)以及并購重組市場及其管理，資產(chǎn)評估與產(chǎn)權(quán)歸屬，被并購方職工的安置、國有資產(chǎn)管理與政府行為等作出具體的立法，對企業(yè)并購重組所發(fā)生的關(guān)聯(lián)交易等行為進(jìn)行規(guī)范，只有這樣才能推動我國企業(yè)開展有效的并購重組。

（作者單位：常州廣播電視大學(xué)）