資本結構的行業模式：來自中國上市公司的經驗證據

［摘要］資本結構是否存在行業相關性一直為國內外很多學者所爭論。本文采用693家中國上市公司的樣本數據對資本結構行業差異進行實證研究，結果表明:中國上市公司不同行業間的資本結構存在顯著差異，且這種差異不是由于個別行業的異常值引起的，而是行業間普遍存在的。

［關鍵詞］上市公司資本結構行業

一、引言

不同行業面臨的內部和外部環境不同，從而導致資本結構的差異。這些差異及其對資本結構的影響主要表現在:不同行業資本有機構成存在差異。企業資本有機構成高的行業，經濟規模要求初始投入的資本起點就高，當業主資本有限時，高投入就需更多的負債。因此資本的有機構成與資本結構常成正比;各行業生命周期不同。同一時期不同行業所處的生命周期不同，其所具有的經營杠桿風險也就不同。由于企業的總風險=經營杠桿風險×財務杠桿風險，在總風險不變的前提下，經營杠桿風險越高，財務杠桿風險越低，也就意味著負債率越低;不同行業的進退壁壘和產業集中度存在差異，如自然壟斷行業與壟斷競爭行業顯然不同。產業進入壁壘越高，集中度越高，行業中的企業市場勢力越強，經營杠桿風險也就越低，因此就可以適當地多負債。

二、數據樣本和研究方法

1.上市公司的行業分類

本文采用中國證監會于2001年4月4日公布的《上市公司行業分類指引》。它是以中國國家統計局《國民經濟行業分類與代碼》為主要依據，在借鑒聯合國國際標準產業分類、北美行業分類體系有關內容的基礎上制定而成的，它為三級分類，將中國上市公司分為13個門類、91個大類和288個中類。本文選擇行業大類進行行業特征的實證研究。

2.資本結構表征指標和樣本的選取

資本結構為:(總負債/總資產)×100%，采用賬面價值計算。所使用的數據均來源于www.cnlist.com。本文選擇我國693家上市公司2001年～2005年資本結構的數據進行研究。

3.研究方法的確定

為了研究行業間資本結構的差異性，我們先用單因素方差分析法檢驗樣本公司的負債比率是否具有顯著的行業間差異(H。:各行業的負債比率沒有顯著差異)。如果拒絕原假設，再用Scheffe法進行行業間兩兩比較，以考察是否由于個別行業的異常值而導致了檢驗結果的顯著。

三、實證研究與分析

1.描述性統計

利用SPSS對各行業樣本公司的資產負債率作描述性統計，發現不同行業的資產負債率差別很大。平均資產負債率在30.3%～57.6%間波動，最高與最低資產負債率相差約27個百分點，其中采掘業的平均資產負債率最低，為30.3%，房地產的平均資產負債率最高，為57.6%，其他行業的平均資產負債率均在40%～50%左右。

平均資產負債率的變化反映了行業的一些特征。作為資金密集型的房地產、建筑業資產負債率普遍較高，其中房地產是惟一平均資產負債率超過50%的行業，反映該行業大部分資金依賴于負債，這與房地產行業自身的特征一致。信息技術業作為一個新興發展和競爭激烈的行業，在中國處于高增長時期，資金需求量大，因而負債較高。傳播與文化業、社會服務業、水電煤氣生產供應業、交通運輸倉儲業和采掘業的負債比率較低，處于30%～40%之間，其中前兩個行業為投資需求較少的服務業，因而負債比率較低;后三個行業為固定資產需求很高、經營穩定的傳統行業，由于企業缺乏成長性，它們不愿意過多負債，過多負債導致的還本付息壓力可能會引發財務危機，所以負債比率也較低。

2.資本結構行業間差異的檢驗

通過SPSS中的One-Way ANOVA分析，得到單因素方差分析結果如下表:

給定顯著性水平為0.05，查得F臨界值為1.83，給定的F統計量(3.18)比臨界值大；拒絕原假設，另外p值為0.003，小于顯著性水平值，否定原假設。這些都表明行業因素對企業資本結構的影響是顯著的，即行業是影響公司資本結構的重要因素。

3.Scheffe檢驗

為了考察是否由于個別行業的異常值而導致了檢驗結果的顯著性，需要對各行業進行多重比較檢驗。本文采用最常用的Scheffe法，它對兩兩差異的存在比較敏感。

利用SPSS中的One-Way ANOVA(選用Scheffs法)將11類行業上市公司兩兩組合進行比較，結果發現有46組上市公司的資產負債率存在顯著性差異，占總結果數(66組)的69.69%，且這些顯著結果比較均勻地分散在各行業之間。這一方面說明行業之間的資本結構具有顯著性差異，另一方面說明行業之間資本結構的這種顯著差異并不是由個別行業的異常值引起的，而是行業之間普遍存在的。

四、結論

通過單因素方差分析法的F檢驗得出我國上市公司不同行業之間的資本結構具有顯著差異，且這種差異不是由個別行業的異常值引起的，而是行業間普遍存在的。因而，行業因素是影響資本結構的重要因素。在我國現有信貸政策對經濟發展、經濟結構調整起重大作用的今天，國家在信貸政策上應該關注行業的資本結構的變化，從而可以有效進行經濟結構的調整和對產業過熱風險的控制，現在我國對房地產行業的貸款政策的調整和對鋼鐵、電解鋁、水泥、房地產開發固定資產投資項目資本金比例的政策調整也說明了這一點。

參考文獻:

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