Ａ股向下

面對今年以來的跌幅，市場并未找到一個令人信服的理由，因而投資者信心愈加受挫

牛市的回調整理，還是熊市的征兆？今年10月以來中國股市驚心動魄的反轉，正在加重投資者心目中的疑問。

在上證指數10月12日創出6124點的歷史高位之后，短短一個多月的時間，滬深兩市一路下行，11月22日跌破5000點大關；截至11月23日收盤，兩市跌幅已經超過18％。

更讓投資者手足無措的是，面對這輪跌幅，市場并未找到一個令人信服的理由，而投資者信心愈加受挫。

無癥狀下跌

分析報告的理由都是相近的。首先是獲利回吐。從今年年初至今，A股市場已經上漲了200％，無論機構還是散戶都賺得盆滿缽盈，對于這樣的漲幅來說，目前的調整幅度其實并不大。

“一個漲了這么多的股市，不調整倒是有點不正常了。” 國泰君安研究所所長李迅雷說。

其次是周邊市場的影響。海通證券的研究報告認為，同期海外資本市場普遍步入調整，尤其香港市場近期的持續暴跌，對A股市場股指重心下移產生了直接的拖累作用。事實上，近一個月西方成熟資本市場出現的普遍回落行情，主要還是受到美國次級債事件拖累。而因資本項目普遍未完全開放，包括中國大陸在內的“金磚四國”經濟體，受美國次級債事件的直接負面影響相對有限。

第三個原因是股指期貨的推出沒有時間表。不久前市場曾有傳言說股指期貨會在12月28日推出，前提是市場能夠回落到5000點左右，于是市場的下跌被認為是為股指期貨的推出做準備。

被視為肇事者的還有商業銀行收緊信貸、新股發行提速等等，凡此種種，對于這一輪突如其來的暴跌行情都缺乏足夠的解釋力，很多分析師紛紛直言看不懂。

與此同時，主流證券媒體仍然充斥著一片看多之聲。《證券時報》對72位基金經理進行的調查顯示，四成基金經理認為明年上證指數將沖上8000點。海通證券的研究報告表示，“我們繼續維持目前A股已處于相對低風險區域的觀點，11月22日A股市場再度出現加速下跌行情，應是一個難得的適度增倉機會。”

相形之下，國際投行則掉頭向空。高盛日前發表研究報告認為，中國市場高漲的情緒和充裕的流動性，將在明年上半年推動A股市場達到難以為繼的高水平。但由于對盈利增長、利潤率和估值方面的擔憂，高盛預測A股市場在明年的回報率將為負11.3％，原因主要是來自美國及全球經濟的不確定性加劇，將導致外部需求減弱，而高企的A股估值亦讓股市帶來受壓風險。

對比香港股市，高盛認為當前的H股估值較為合理，A股估值則缺乏支撐，H股和A股預期市盈率估值倍數的合理區間分別為16倍－20倍和26倍－29倍。高盛對明年指數更是作出了明確的預測，稱明年年底A股滬深300指數將達到4700點。

摩根士丹利報告也認為，A股將成為全球最大的“盈利泡沫”，其中國策略師婁剛甚至以“皇帝的新衣”形容A股上市公司三季度業績。婁剛稱，如果不包括保險類企業的業績在內，A股公司今年三季度的每股盈利增長(EPS)將由上半年的67％跌至59％；如果剔除投資和非經常性收益，今年的核心市盈率高達50倍，這明顯存在著巨大的泡沫。

政策市考驗

來自中國證監會的信息顯示，當前其主要政策目標是防止股指大幅波動。

“5000點，也不低呀。”中國證監會的一位人士說，應該逐步建立起市場優勝劣汰的機制，藍籌股理應獲得市場追捧。

值得關注的是，早在一兩個月前，各家機構就已經紛紛出貨，目前基金的倉位也不到70％，當前套牢的主要是中小散戶的資金。

縱觀中國股市發展十余年的歷史，每次市場的大幅波動都伴隨著政策傾向的變化，監管層通過政策引導市場走向已經成為中國股市的最顯著特征。

中國證監會副主席屠光紹在中共十七大期間，就曾專門談論過市場化與政府調控。他表示，證監會一直按照市場規律依法加強監管，減少行政干預，讓市場充分發揮作用。但是，市場能否充分發揮作用，取決于市場的成熟程度。競爭的不充分、信息的不對稱、市場機構的不健全，都會影響市場的有效性。當市場不夠完善、市場行為扭曲而導致市場失靈時，政府的宏觀調控不可避免，也非常必要。

“判斷監管層的心理底線是我們的首要工作。”一位基金經理對《財經》記者表示，“一旦監管層認為指數高了或者低了，我們就要順勢運作，否則會吃虧。”這一情勢下，A股顯然仍未擺脫政策市的陰影。事實上，市場利益相關者正在利用管理層的思維定式，引導其干預市場。對于監管層而言，這不啻一個傳統而現實的考驗。