中國：幸運屬于勇敢者

回望亞洲金融危機之十二

1997年亞洲金融危機中決定不貶值，并實行盯住美元的穩定匯率政策，迫使中國進行結構性調整、稅收制度改革、對國有企業進行重組，對銀行的改革也提到日程

上個月，英國《金融時報》的一篇社論談到，1997年亞洲金融危機的原因，在于東南亞國家出現了新的龐大競爭者——中國有幾乎無限的生產能力，可以比別人低的價格進行銷售。社論認為，亞洲金融危機的真正教訓在于，中國的崛起意味著東南亞國家永遠不可能從危機之后得到完全恢復。

對亞洲金融危機的解釋通常有兩種版本，要么指責受災國家內部有問題，歸咎于內因；要么認為是全球結構失衡引起，歸咎于外因。危機往往并非單一因素引起，而是由內外因相互作用和共同影響，最終導致危機發生。中國在危機中確實扮演了一個引人注目的角色，但那是正面的角色，而不是相反。

認識問題往往需要在更廣闊的圖景中理解和獲取事實的真相。危機之前，中國的經濟規模并不大。1996年，中國的GDP僅占日本的四分之一，略大于“東盟＋韓國”的五分之一；但“東盟＋韓國”的出口是中國的2.8倍，是日本出口的四分之一強。危機爆發前，東盟和韓國已是成功的經濟體，東亞經濟群已經成為全球制造業供應鏈，而中國只是其中新興的重要成員之一。

亞洲實行兩個貨幣準則（美元和日元），這造成了亞洲經濟網絡的脆弱性。如果只有一個貨幣準則，亞洲這個供應鏈就是穩定的，這個準則就是美元，因為美國是全球的最主要消費者。日本是供應鏈的“頭雁”，如果美元和日元關系不穩定，壓力就會傳導到整個供應鏈。1994年中國匯改之后，大部分亞洲貨幣都開始盯住美元，日元卻獨樹一幟，任由匯率大幅波動，埋下隱患。強日元造就了東亞其他國家的繁榮，弱日元則有利于日本的增長，因為強日元意味著更多的生產、投資和出口轉移到東亞其他國家，而弱日元則相反。

亞洲供應鏈的成功，是因為有日本先進的技術、其他亞洲國家便宜的勞動力和美國龐大的消費市場。1994年北美自由貿易協議生效之后，墨西哥和其他拉美國家由于貨幣貶值，已開始增加對美國的出口。日元對美元也開始貶值，日本的出口重新轉移回本國，中國的競爭也開始出現。但在那時，東南亞國家已經變得自滿，同時，由于巨額資本流入和經常賬戶出現赤字，資產泡沫在1996年至1997年間已經形成，消費和進口的增長已超過出口的增長。最終，東南亞各國“短期借入，長期投資”和“貸外匯（美元或日元），投資本幣”的雙重錯配導致了危機的發生。

中國崛起只是故事一角。效仿“雁行”模式，中國經濟開始起飛，但中國之所以在危機中安然無恙，得益于兩個因素。

——與遭遇危機國家不同，中國的資本賬戶有嚴格管制，游資很難對人民幣進行攻擊。實行了謹慎的對外金融政策，嚴格限制外債的規模，1997年中國的外債只占GDP的20％，大部分外匯敞口不是短期貸款，而是長期外國直接投資。

——中國在危機中扮演了一個負責任的大國角色，承諾人民幣不貶值。這就避免了遭遇危機國家的新一輪貨幣貶值，盡管中國這一決定在當時并非沒有風險。

幸運屬于勇敢者。不貶值的決定和盯住美元的穩定匯率政策迫使中國進行結構性調整、稅收制度改革、對國有企業進行重組，對銀行的改革也提到日程。最終，中國在危機中進一步提高了生產率。

東南亞國家銀行體系的崩潰以及由危機引發的政治不穩，導致出口迅速轉移到中國。中國承諾人民幣幣值穩定贏得了國際信任，加上便宜的勞動力和國內巨大的市場，中國獲得了巨額的外國直接投資。1997年，中國吸引外國直接投資430億美元。盡管人民幣不貶值，但由于提高了生產率，中國出口仍保持了競爭力。

穩定的匯率政策固然是個約束，導致結構性的改革和重組的短痛，卻可換來長期的競爭力。當然，更有彈性的匯率政策有利于經濟體應對外部的沖擊。但是，如果每個國家都一起貶值貨幣來解決短期競爭力不足，就會造成類似上世紀30年代各國同時貶值引致的全球通縮。

直到今天，亞洲金融危機對中國仍有諸多借鑒之處。中國正經歷新一輪的固定資產投資快速擴張，資產價格壓力初現，企業杠桿率居高不下，一些公司治理和公共治理的傳統難題仍未解決。這些問題正是其他亞洲鄰居曾經遭遇過的。

危機的根源在于，遭遇危機的國家在經濟全球化時未能管理好自己的風險。亞洲從全球化中受益匪淺，但也應該對全球化的風險有更多認識，正如全球也應該對亞洲的風險有更多的認識。因為自己的危機而去簡單指責外部世界是不正確的。

風險管理是國家治理的一部分。亞洲金融危機對中國最大的啟示是：一定要構建起國家層面的風險管理框架，既從宏觀上審視全球化風險，微觀上（包括個人、企業和政府）也必須更好地理解各種風險及相互作用。這也是治理的技術問題。

作者為《財經》特約經濟學家