企業并購動因理論綜述

摘 要：并購是指企業間的收購與兼并。企業并購是企業發展壯大的必然途徑，也是企業適應經濟發展的自我調整。20世紀以來，世界范圍的企業并購在數量和規模上不斷推陳出新，理論界一直進行著深入的研究，但是對于企業并購動因，在理論上一直沒有合理，信服的解釋。在參考大量國內外相關文獻的基礎上，對企業并購的動因的理論解釋進行簡單綜合闡述。

關鍵詞：并購;效率;代理;多元化

中圖分類號：F271 文獻標識碼：A 文章編號：1672-3198（2007）07-0069-02

1 效率理論

該理論認為企業通過并購，可以獲得1+1＞2的規模效應，協同效應。包括規模效應，財務協同效應和管理協同效應。

1.1 規模效益理論

規模效益理論是指在一特定時期內，企業產品絕對量增加時，其單位成本下降，即擴大經營規模可以降低平均成木，從而提高利潤水平。并購可以在兩個層次上實現企業的現模效益，即產量的提高和單位成木的降低。并購給企業帶來的內在規模經濟在于通過并購可以對資產進行補充和調整。橫向并購可實現產品單一化生產，降低多種經營帶來的不適應；縱向并購，將各生產流程納入同一企業，節省交易成木。并購的外在規模經濟在于:并購增強了企業整體實力，鞏固了市場占有率，能提供全而的專業化生產服務，更好的滿足不同市場的需要。

陳宏民(1994)從企業兼并行為對社會財富的增進和社會資源的重新配置方面進行了研究。吳健中、湯澄(1997)對企業橫向控股兼并行為進行了經濟學方面的分析，解決了橫向兼并規模和企業橫向控股兼并效益評估的問題。

該理論在20世紀70年代的西方和我國目前較為流行。但事實上規模經濟在企業并購中的效應并沒有想象中的那么大。紐博爾德(1970)的研究表明，只有18%的公司在并購活動中承認并購動機與規模經濟有關。現階段西方出現的許多超級并購案，動輒上億美元，也是規模經濟理論所無法解釋的。

1.2 財務協同效應

財務協同效應是指由于稅法、會計處理慣例的組合應用產生的合理避稅，以及在證券交易中預期效應造成的股票投機的刺激作用，并購能夠給企業帶來財務方面的種種效益。

“稅收效應”在企業并購中是非常重要的，雖然它在并購活動中并不發揮主要作用。凈營業虧損損和稅收減免的遞延，增加了的資產基礎，以及用資本利得來代替一般所得都是并購在稅收方面的動機。

1.3 管理協同效應

該理論的假設前提是管理對企業的經營效率具有決定作用。管理協同效應主要來源于管理能力層次不同的企業合并所帶來效率的改善。假設兩個公司的管理效率不同，在高管理效率公司并購另一個公司之后，通過資產重組、業務整合，可以改善低效率公司的管理效率以創造價值。

2 資產組合理論（多元化戰略理論）

資產組合理論假說，認為市場環境是不確定的，為了降低和分散風險，企業通常采用混合并購的方式，實現多元化經營。當企業通過多元化并購把經營領域拓展到與原經營領域相關性較小的行業，就意味著整個企業在若千不同的領域內經營，這樣當其中的某個領域或行業經營失敗時，可以通過其他領域內的成功經營而得到補償，從而使整個企業的收益率得到保證。通常，多元化購后的企業在打入新的市場時比專業化企業具有特別有利的條件，因為多元化企業能夠以更接近現有企業的條件，從資本市場或集團內部籌措資金。該理論隱含的假設前提是，通過多兒化經營降低的市場風險足以彌補由此增加的管理成木和產生的新風險。

與內部擴充相比，外部收購可使企業更快地適應環境變化，盧東斌稱為“花錢買時間”，有效降低進入新產業和新市場的壁壘，并且風險相對較小。特別是基于產業或產品生命周期的變化所進行的戰略性重組，如生產“萬寶路”香煙的非利吾·莫里斯公司轉向食品行業。企業處于所在產業的不同生命周期階段，其并購策略是不同的。處于導入期與成長期的新興中小型企業，若有投資機會但缺少資金和管理能力，則可能會出賣給現金流充足的成熟產業中的人。處于成熱期的企業將試圖通過橫向并購來擴大規模、降低成木、運用價格戰來擴人市場份額；而處于衰退期的企業為生存而進行業內并購以打垮競爭對手，還可能利用自己的資金、技術和管理優勢，向新興產業拓展，尋求新的利潤增長點。

多元化經營模式曾經十分流行，但20世紀90年代以來，隨著核心競爭力、價值鏈等新管理理論的發展，越來越多的公司傾向于采取專業化的經營模式。Seth(1990)發現混合并購行為，與其他并購類型一樣，不能降低企業的系統風險因此，用該理論來解釋混合并購購的動機從目前來看也顯得不夠有說服力。

3 代理理論與自大假說

3.1 代理理論

Mueller(1969)提出假設，認為代理人的報酬決定于企業的規模。因此，代理人有動機通過收購使企業規模擴大，而忽視企業的實際投資收益率。Jensen和Heckling(1976)認為，部分代理問題使管理者容易喪失工作積極性，或導致其額外的消費，因為這種代理成本將其他大多數的所有者承擔。Fame and Jensen(1983)認為，通過報酬安排、經理市場、有效股票市場以及將企業所有權與控制權相分離的機制，可以減緩代理問題。當這些機制都不足以控制代理問題時，接管將可能是最后的外部控制機制。因這一理論還產生了控制機制論、管理主義、驕傲假說等幾種并購理論

O Canyon等人(1994)在1945年一1990年之間，對170家英國公司樣本董事的工資支付的調查研究結果，即銷代額增長、收購頻率與董事下資支付之間是正相關關系。管理者傾向于通過并購來擴大企業規模以此增加自己的收入，提高職位的保障程度。Becker等(1988）發現，美國公司補償與企業規模的平均彈性是0.3，即企業銷代額每增長10%管理人員的收入補償增加3%。此理論隱含的假設前提是，公司的法人治理結構無法克服代理成本問題。同時股票市場也是無效率的，無法對管理者一行為進行控制與監督。但是實際上，20紀30年代中后期以來，隨著股權、期權等多種激勵方式的實施和公司法人治理結構的不斷完善，股東和管理者一的利益越來越緊密地聯系在一起，股票市場的效率也不斷增強因此，基于上述動機的并購行為將會越來越少。

3.2 自大假說

Ro11(1986)提出的自大假說認為，并購企業決策者過多地關注目標企業的未來價值，從而忽視或有意回避兩家公司合并后可能產生的負而協同作用，而并購企業的過高估價來自于自大一一他們的過度自信。這一理論的提出，從一個側面增加了人們對企業并購動機的認識。這意味著企業管理者的意圖是增加企業的資產，但其決策違背了股東的利益，并購價格過高。

4 價值低估理論

“價值低估”理論認為，當目標企業股票的市場價格因為某種原因而沒能反映其真實價值或潛在價值，或者沒有反映出其在其他管理者手中的價值時，購并活動就會發生。當目標公司的股票價格低于其資產的重置成本時，通過購買現存公司的股票來獲得擴張所需的資產，要比購買或建造相關的資產史便宜些。

詹姆斯·托賓以Q值反映企業并購發生的可能性，Q=公司股票的市場價值/公司資產的重置成木。如果Q＜1，且小得越多，則企業被并購的可能性越大，進行并購要比購買或建造相關的資產更便宜些。該理論提供了選擇目標企業的一種思路，應用的關鍵是如何正確評估目標企業的價伯，但現實中并非所有價值被低估的公司都會被并購，也并非只有價值被低估的公司才會成為并購目標。

參考文獻

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