Ａ股ＩＰＯ有望趕超香港

張偉靖

交通銀行計劃2007年上半年在上證所上市，集資額約為200億元人民幣中海油、中石油、中國移動、中國電信，也都已經啟動了回歸的計劃

全球首次公開募股活動在2006年到達了新的高點，其中最大的兩單交易均來自中國，分別是工商銀行和中國銀行。香港聯交所集資額位居全球資本市場第一，占據了15．5％的份額。

1月4日，安永、普華永道兩大國際會計師事務所同日發布報告，并作出了相同的預測：2007年上海證券市場IPO(首次公開募股)集資額將趕超香港。

安永在報告中稱，2007年上海證券交易所以H股回歸為主導，總IPO籌集資金預計達到2800億元人民幣，略高于香港市場。

普華永道則稱，由于目前在香港上市的國企，只有約一半發行了A股，因此未來H股回歸A股將推動內地資本市場的發展，并預計2007年上海證券市場上市集資額將會達到2000億元人民幣。不過，由于具有規模的國企仍傾向于通過香港的集資渠道引入國際資金以及改善管理質量，所以預計2007年香港首次公開上市集資額將會達到1500億元港幣。

“有容乃大”

“擴容”曾經是股民最為恐慌的一件事情，一旦有新股尤其是大盤股上市消息出現，市場總是充滿反對的聲音。而在2006年5月，暫停一年多后A股IPO重新啟動，全年共募集資金1463億元人民幣，與此同時，股指也創下歷史新高，剛剛走出低潮的A股市場對擴容的承受能力超出了人們的預測。

“自從工商銀行發行以后，市場聞新股發行當利空的時代就結束了，有容乃大，當市場容量足夠大，單只股票上市不會再引起恐慌。”港澳資訊分析師田文斌對《瞭望東方周刊》記者說。

資金面無疑是充裕的，滬深兩市新增投資者開戶數超過500萬戶，累計投資者開戶數近8000萬戶，嘉實策略增長基金在發售的當天就募集了400億元，而同時，國債搶購的盛景不再，居民儲蓄存款余額出現5年來的首次下降，場外資金對股市的熱情可見一斑。

市場的變化是驚人的，1997年，中國移動尋求上市，費盡周折集資42億美元。按照瑞士信貸亞洲區首席經濟分析師陶冬的說法，如果42億美元集資額中的90％不能被美國資金以ADR(美國存托憑證)的形式認購，中國移動的IPO便會胎死腹中。

到2006年10月，工商銀行在香港、上海兩地同時上市，集資220億美元，規模大過當年中國移動5倍，成為全球資本市場有史以來集資規模最大的IPO，卻還沒等邁出香港，已被數倍超額認購，根本不需要到美國兜售。

當年，中國還是資本凈輸入國，為了引進資金不惜提供大量政策、折讓優惠。今天的中國是世界上最大的資本凈輸出國之一。2006年2月，中國取代日本成為全球外匯儲備最多的國家，之后，又成為世界上第一個外匯儲備超過萬億美元的國家。

陶冬估計，工商銀行公開認購股份的1／4，通過各種渠道流入中資、華資企業和金融機構手中。

以往監管機構鼓勵大型國企到境外上市，除了希望加快大型國企的國際化進程，更是擔憂國內市場規模太小、機構投資者有限，無法承受這么大的擴容壓力。如今，情況已發生逆轉，基金、社保基金、保險資金加上境外通過各種途徑進入的，市場資金處于“過剩”狀態，逐步成熟的A股市場成為他們逐利的舞臺。

回歸股充當主力

早在2005年底，國資委副主任邵寧就表示，一旦境內的資本市場成熟，條件允許，國資委將考慮部分已在海外上市的大型國有企業回到國內資本市場上發行A股，形成大型國企“國有控股股東+H股股東+A股股東”的股東結構。

上證所理事長耿亮也表示，上證所將創造條件推動紅籌股公司和H股公司回歸境內市場上市。

A股市場融資環境的回暖為回歸創造了條件，投資者們也希望能夠分享這些公司增長的成果。

統計資料顯示，截至2006年11月底，國有企業以直接上市和紅籌方式赴境外上市達225家，累計籌資1419億美元。這些公司中，有70％以上的市值和利潤是由能源、金融、通信這三個壟斷性最強、利潤最豐厚的行業所構成，并且均是各行業的龍頭。

2006年，H股回歸A股的集資額就占總集資額的34％，按照多家機構發布的報告，2007年，這類公司集資將占更大的比例，境外大型國企股回歸成為大勢所趨。

1月9日，保險第一股中國人壽登陸上交所。中國平安發行11．5億A股的上市申請已經提交給了中國證監會，計劃融資額為300億元；交通銀行計劃2007年上半年在上交所上市，集資額約為200億元人民幣，中海油、中石油、中國移動、中國電信，也都已經啟動了回歸的計劃。

市場人士普遍認為，優質H股公司的回歸，可以起到提高上市公司質量的作用。

“市場上這么多資金，尋找新的投資目標，增加一些新的有成長性的品種總歸是一件好事。中國需要經歷一個過程，要大到一定程度，不能一只股票影響市場。”田文斌說。

而對于這些H股上市的大型國企來說，回歸可以順利解決控股股東的流通權問題。H股公司控股股東所持股份既不能作為H股在境外流通，沒有A股也不能在境內流通。股改已經解決了A股公司非流通股的流通問題，那么這些注冊在境內公司的非流通股，只有回歸到A股市場才能得到流通權。

據統計，截至今年11月底，這些被稱作純H股非流通股市值為3．1萬多億元，而同期H股公司的流通市值不過2．7萬多億，幾乎所有的H股公司招股時都有承諾，即控股股東股份不在H股市場流通。股權分置改革通過給流通股東支付對價的方式解決了非流通股的流通問題，那些純H股公司只能選擇回歸A股市場，這意味著市場需要承接的量更大。

不過，市場人士對于這些回歸股比較歡迎，采訪中大多數人都表示在資金方面，A股完全能夠承接。然而，銀河證券研究中心副經理任承德還是有些謹慎：“從目前情況來看，沒什么問題，但最終還是要看到時市場資金情況如何。”

定價是關鍵

多只回歸股都有不錯的走勢，1月9日，在市場的“萬眾矚目”之下，中國人壽強勢登陸，第一口價報37元，較招股價高出九成半，其后股價更突破40元。

“H股回歸，證券市場定價權問題會成為焦點，只不過由于目前市場走勢太強，大家都忽略了。”任承德分析，“H股市場價格在影響A股，前兩年H股一路上漲，限制了A股大盤的下跌。現在A股出現轉折，已經很少有個股低于H股價格，由托底轉向制約作用。”

根據經驗，H股回歸國內A股市場，通常以香港市場股價作為參考依據。A股發行價格以招股說明書發布前30個交易日H股均價的9折作為定價依據。而回歸概念股在H股市場往往會遭到爆炒。

以中國人壽為例，在強勁市場環境下，其發行價格為18．88元，而2003年12月，中國人壽在香港和美國同時發行時，其公開發行最終定價為全球機構投資者每股3．625港元，香港公開發售每股3．59港元。幾年后的海歸，發行價格竟然高出了5．25倍。

德邦證券有限公司總裁余云輝撰文指出，如果說2003年3．625港幣的發行價是合理的，即使以每年30％的復合增長率計算，中國人壽在21306年底的A股發行價也只能定在7．964元。換個角度分析，如果說2003年3．625港幣的H股發行價是合理的，那么，結論肯定是2006年18．88元的A股發行價被高估了，從而侵害了國內投資者的利益；如果說2006年A股18．88的發行價是合理定價，那么，結論就是2003年H股3．625港幣的定價賤賣了中國人壽的股份，從而侵害了國民的利益。

余云輝擔憂，海外資金和輿論可以通過操縱H股的股價來拉升國內A股的發行價，此外，H股二級市場交易價格和A股一級市場發行價格之間的互動機制也可以成為拉動H股上漲的一種強大的市場預期，這種市場預期一旦形成共識就會產生H股投資的一致行動，從而使得H股遠遠偏離其內在價值。以偏離內在價值的H股作為A股的發行定價依據損害了國內投資者的利益，造成了國民財富的流失。

他呼吁，要通過法律的途徑防止國際資本市場對于國內資本市場的不良影響，保護國內投資者的利益。