券商看土地增值稅的影響

平安證券：增值稅壓縮開發商利潤空間

目前各地土地增值稅的征收主要是按照銷售收入的1％－2％來進行征收。如果嚴格按照累進稅率的計算方法，開發商的利潤空間將被壓縮，其中毛利率越高的項目稅率越高，對于開發別墅、高檔住宅等毛利率較高項目的開發商來說影響較大，對于擁有較多低成本項目儲備的開發商影響較大。目前A股上市公司中，華僑城A(000069)、招商地產(000024)受該通知的影響較大。另外，萬科A(000002)和保利地產(600048)項目儲備較多，也受到一定影響。

對于目前資金鏈已經非常緊張的小開發商而言更是雪上加霜，因此，該通知也會促進行業的整合。另外不可忽視的是，開發商也可以通過一些方法轉移利潤來降低稅率。

從2005年和2006年的經驗來看，目前又進入了2007年房地產行業政策多發期，目前房價仍然保持較高增幅，從日前建設部“90平米70％”的政策沒有松動，以及國稅局的通知，表明目前房地產行業政策并沒有松動的跡象，2007年新一輪房地產行業政策風險也在加大。經過2006年下半年股價的大幅上漲，目前房地產板塊估值水平比較合理，由于政策風險的加大，房地產板塊短期內存在一定的不確定性。我們仍然堅定不移地看好房地產行業的長期發展，行業內龍頭公司將受益于行業整合，因此仍然維持萬科A(000002)、招商地產(000024)等的“強烈推薦”評級。

國泰君安：刺激開發商增持自有物業

大多數開發區公司或物業經營類公司，因其開發項目不銷售，所以不用交納土地增值稅。例如：中國國貿、張江高科、浦東金橋、陸家嘴等絕大部分開發項目用于經營，北辰實業、金融街部分開發項目用于經營。這種納稅優勢將刺激有條件的開發商增持自有物業，這有利于完善大開發商的產品結構。

此次政策沒有提及是否追溯以前開發項目收入，從以往經驗看，我們傾向于認為不會追溯。即使追溯，據了解，萬科、金融街、招商地產等很多大開發商的項目保留有土地增值稅準備金。

預售許可3年后仍未賣完的項目必須進行土地增值稅清算，將制約很多以中小開發商為代表的捂盤行為，加速行業洗牌，增加商品房銷售量。

維持行業“增持”投資評級，17日市場大幅下跌與前期累積漲幅過大也有關，對行業基本面依然看好。

根據稅法正常計算的土地增值稅敏感性分析

增值額超過扣除項百分數20％以下21．50％之間51—100％之間100－200％之間200％以上

毛利率<42．7 43．4-59．3 59．8—76 76．2—92．7>92．8

凈利率<24．7 25．4-41．3 41．8-58 58．2—74．7>74．8

交稅導致銷售收入下降幅度0 5．2—10 10．2—17．5 17．7—28．3>28．4

交稅導致凈利潤下降幅度0 0．9-3．3 3．4-8．8 8．9－1 8．9>19

國金證券：加速行業整合進程

增值稅嚴格執行的結果是壓縮企業盈利空間，不能適應的公司將被加速淘汰，這也給行業內的優質公司帶來新的擴張機會。

支撐房地產行業發展的需求因素仍具有長期性并且潛在需求量巨大，仍然看好行業的長期發展。

如果行業內優質公司能夠有效提高資金運作效率，可以通過規模擴張彌補毛利率水平的下降，仍有能力實現持續增長，密切關注這類公司的資金運營能力。

萬科A(000002)

影響最小，因為公司項目中高端產品比例較少，并且萬科最有能力通過規模擴張彌補盈利水平的下降，如果萬科出現深幅調整，我們建議戰略性增持。

華僑城A(000069)

面向開發企業的土地增值稅政策在1993年推出，但之后并未嚴格執行。此次國稅總局通知規定，將嚴格按照超額累進稅率進行清算。相比預征方式，嚴格清算會侵蝕掉企業更多利潤，尤其對毛利率水平高的相關公司影響更大，建議回避。

昆百大(000560)

因為建造普通住宅進行銷售，其增值額未超出應扣除部分20％的項目，免征土地增值稅，估算毛利率水平在25％一28％的普通住宅的項目屬于免稅范圍，基本不受增值稅影響。昆百大開發的野鴨湖項目毛利率約為25％，應按照最低稅率執行，因此對公司盈利的實質影響并不明顯，繼續推薦。

(摘自《上海證券報》2007．1．18)