行業(yè)分析——深化公司投資價(jià)值分析的前提和基礎(chǔ)

行業(yè)研究在公司價(jià)值分析的作用主是為公司價(jià)值分析長(zhǎng)眼：以行業(yè)的眼光去判斷公司，去發(fā)現(xiàn)投資價(jià)值和投資機(jī)會(huì)。企業(yè)和所在行業(yè)之間的關(guān)系是點(diǎn)和點(diǎn)所在面的關(guān)系，企業(yè)的價(jià)值取決于企業(yè)的現(xiàn)在和未來(lái)收益，而行業(yè)的現(xiàn)狀和發(fā)展趨勢(shì)在很大程度上決定了行業(yè)內(nèi)企業(yè)現(xiàn)在和未來(lái)收益，行業(yè)經(jīng)營(yíng)的基本特征和規(guī)律，則是行業(yè)內(nèi)企業(yè)經(jīng)營(yíng)所必須遵循的，同時(shí)它也能標(biāo)示行業(yè)內(nèi)企業(yè)核心競(jìng)爭(zhēng)力的體現(xiàn)，行業(yè)內(nèi)企業(yè)競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)的著重點(diǎn)。

行業(yè)環(huán)境和基本面分析

針對(duì)公司價(jià)值分析的行業(yè)環(huán)境和基本面分析主要包括：行業(yè)類(lèi)型、外部因素分析、需求分析、供給分析、獲利能力分析。

1、行業(yè)類(lèi)型分析。行業(yè)分類(lèi)一般有兩種方式：按生命周期和按行業(yè)對(duì)經(jīng)濟(jì)周期反映分類(lèi)。最通常的行業(yè)類(lèi)型的劃分是依據(jù)行業(yè)的生命周期，它反映了一個(gè)行業(yè)的活力。生命周期理論將一個(gè)行業(yè)的開(kāi)始到消亡劃分為四個(gè)階段：引入期、成長(zhǎng)期、成熟期和衰退期。引入期：產(chǎn)品能否被市場(chǎng)接受和行業(yè)的經(jīng)營(yíng)策略均不明朗，這一時(shí)期行業(yè)的風(fēng)險(xiǎn)大，失敗的可能性也大。成長(zhǎng)期：產(chǎn)品被市場(chǎng)迅速接受，銷(xiāo)售收入和利潤(rùn)快速增長(zhǎng)。成熟期：產(chǎn)品已被大多數(shù)潛在購(gòu)買(mǎi)者接受，行業(yè)的增長(zhǎng)趨于平緩。衰退期：市場(chǎng)及技術(shù)的變化使行業(yè)的產(chǎn)品逐漸被替代，市場(chǎng)對(duì)產(chǎn)品的需求逐漸減少。

而第二種分類(lèi)方法更適合證券投資分析：依據(jù)行業(yè)對(duì)經(jīng)濟(jì)周期的反映來(lái)劃分行業(yè)類(lèi)型。因?yàn)榻?jīng)濟(jì)的增長(zhǎng)不是直線式，而是循序漸進(jìn)的。經(jīng)濟(jì)周期一般經(jīng)歷繁榮或持續(xù)增長(zhǎng)時(shí)期，然后進(jìn)入衰退時(shí)期，這一時(shí)期經(jīng)營(yíng)增長(zhǎng)放緩或停止增長(zhǎng)，接著進(jìn)入恢復(fù)時(shí)期，它是下一個(gè)經(jīng)濟(jì)繁榮期的前奏。不同的行業(yè)對(duì)經(jīng)營(yíng)周期的反映不同，在經(jīng)濟(jì)周期的每個(gè)階段，都會(huì)有一些行業(yè)經(jīng)營(yíng)和效益好于另一些行業(yè)，根據(jù)行業(yè)對(duì)經(jīng)濟(jì)周期的不同反映，可將其劃分為增長(zhǎng)型、被動(dòng)型和循環(huán)型行業(yè)三類(lèi)。

一個(gè)增長(zhǎng)型的行業(yè)一般能獨(dú)立于經(jīng)濟(jì)周期性變化，并且以高出經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)較大幅度的比率成長(zhǎng)。甚至在經(jīng)濟(jì)的衰退時(shí)期，行業(yè)的銷(xiāo)售收入和盈利能力仍能保持較大幅度的增長(zhǎng)。例如，計(jì)算機(jī)軟件、生物制藥等高新技術(shù)產(chǎn)業(yè)，就屬于這一類(lèi)型。

在經(jīng)濟(jì)周期的變化過(guò)程中，被動(dòng)型行業(yè)的經(jīng)營(yíng)都處于穩(wěn)定的發(fā)展?fàn)顟B(tài)：經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的時(shí)期，行業(yè)經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)，經(jīng)濟(jì)衰退時(shí)期，行業(yè)也可保持一定的利潤(rùn)，被動(dòng)型行業(yè)通常是（按生命周期分類(lèi)）成熟型行業(yè)。例如：①公用電和煤氣行業(yè)，無(wú)論經(jīng)濟(jì)處于一個(gè)什么樣的狀態(tài)，人們?nèi)粘Ｓ秒姾陀脷獠粫?huì)發(fā)生變化；②食品行業(yè)，因?yàn)槭袌?chǎng)對(duì)食品的需求屬鋼性需求。

2、外部因素分析。任何一個(gè)行業(yè)都不是在真空中存在和發(fā)展。眾多外部影響因素，對(duì)行業(yè)的銷(xiāo)售和盈利都會(huì)產(chǎn)生重要的影響。①技術(shù)因素。最初技術(shù)因素的分析主要關(guān)注行業(yè)的生存分析。因?yàn)橐豁?xiàng)新的技術(shù)發(fā)明所推出的新產(chǎn)品可能成為現(xiàn)有產(chǎn)品的替代品，而淘汰現(xiàn)有產(chǎn)品，進(jìn)而使生產(chǎn)這類(lèi)產(chǎn)品的行業(yè)或其中企業(yè)的生存受到威脅。例如，當(dāng)市場(chǎng)引入CD機(jī)后，這一新的產(chǎn)品會(huì)使愈來(lái)愈多的人放棄使用錄音機(jī)，而使錄音機(jī)這行業(yè)逐步畏縮。②政府政策和法規(guī)對(duì)行業(yè)的影響。政府的稅收、法律、政策及其變化會(huì)影響每一個(gè)行業(yè)。③社會(huì)因素。社會(huì)因素主要考慮生活方式和時(shí)尚的變化。而證券投資分析主要是分析這些因素對(duì)相關(guān)行業(yè)的影響。④人口統(tǒng)計(jì)。人口統(tǒng)計(jì)是與人口有關(guān)的各種指標(biāo)的科學(xué)分析和準(zhǔn)確的統(tǒng)計(jì)。人口統(tǒng)計(jì)中的各種關(guān)于諸如人口的地域分布、年齡分布和收入狀況等統(tǒng)計(jì)指標(biāo)，是一些相關(guān)行業(yè)的投資分析的基礎(chǔ)數(shù)據(jù)。特別是一些與人口統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)及特征的發(fā)展趨勢(shì)，往往能從中推斷出一些行業(yè)的發(fā)展趨勢(shì)。⑤國(guó)際環(huán)境的變化對(duì)國(guó)內(nèi)的影響。隨著經(jīng)濟(jì)全球化的深入和進(jìn)程的加快，隨著我國(guó)加入WTO的臨近，國(guó)內(nèi)市場(chǎng)相關(guān)產(chǎn)品和行業(yè)的經(jīng)營(yíng)對(duì)國(guó)外經(jīng)濟(jì)和市場(chǎng)的變化愈來(lái)愈敏感，特別是國(guó)際貿(mào)易的主流產(chǎn)品，如石油、金屬和農(nóng)產(chǎn)品，更應(yīng)注意國(guó)際市場(chǎng)的變化對(duì)行業(yè)經(jīng)營(yíng)的影響。

3、需求分析。宏觀經(jīng)濟(jì)環(huán)境、行業(yè)生產(chǎn)周期和外部因素分析，最終是估計(jì)未來(lái)對(duì)行業(yè)產(chǎn)品的需求。宏觀經(jīng)濟(jì)分析，主要是找出對(duì)行業(yè)銷(xiāo)售有特別影響的宏觀經(jīng)濟(jì)變量，如果能發(fā)現(xiàn)行業(yè)的銷(xiāo)售收入和一些經(jīng)濟(jì)統(tǒng)計(jì)量的強(qiáng)相關(guān)關(guān)系，則是最理想的。通過(guò)按行業(yè)所處行業(yè)生命周期的位置進(jìn)行分類(lèi)，也可以提供預(yù)測(cè)未來(lái)需求的一個(gè)構(gòu)架。而對(duì)需求的更深入和更精確的分析，就來(lái)自行業(yè)客戶的分析，這樣就可以明白需求的生產(chǎn)，誰(shuí)在買(mǎi)，為什么買(mǎi)。

4、供給分析。以上主要集中在需求分析，現(xiàn)在我們來(lái)分析需求的另一面——供給，也就是行業(yè)本身。供給分析主要是給出有效供給的一個(gè)基本描述。一般而言，對(duì)影響供給的因素的分析及供給的理性預(yù)測(cè)是十分困難的，這樣行業(yè)分析就假定供需是平衡的，以對(duì)需求的判斷來(lái)預(yù)測(cè)供給。

也有一些分析是在一些特定情形下對(duì)供給給出判斷。例如，同行業(yè)中僅有幾個(gè)主要的競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手，那么只需對(duì)這幾個(gè)企業(yè)的產(chǎn)出做出分析，就可以得出供給的預(yù)測(cè)。還有一些則是根據(jù)行業(yè)本身的經(jīng)濟(jì)特征，例如，對(duì)利潤(rùn)率較低而運(yùn)輸費(fèi)用又較高的產(chǎn)品，經(jīng)營(yíng)這類(lèi)產(chǎn)品的行業(yè)就可以不考慮進(jìn)口對(duì)供給的影響，有的產(chǎn)品，如水泥，在供給分析時(shí)，只需考慮運(yùn)輸半徑內(nèi)的企業(yè)的產(chǎn)能和產(chǎn)出，就可以了。

5、獲利能力分析。投資分析的目的之一是發(fā)現(xiàn)高利潤(rùn)行業(yè)、行業(yè)收入和利潤(rùn)上升或下降的轉(zhuǎn)折點(diǎn)。行業(yè)的投資機(jī)會(huì)，則更重要的是發(fā)現(xiàn)行業(yè)收入和利潤(rùn)上升的轉(zhuǎn)折點(diǎn)。發(fā)現(xiàn)行業(yè)收入和利潤(rùn)下降的轉(zhuǎn)折點(diǎn)，則有利于規(guī)避投資風(fēng)險(xiǎn)。通過(guò)供給與需求的分析和預(yù)測(cè)，就可以預(yù)測(cè)和判斷行業(yè)的未來(lái)利潤(rùn)。一般而言，如果行業(yè)的產(chǎn)品的供給和需求同時(shí)增長(zhǎng)，行業(yè)的收入和利潤(rùn)就處于增長(zhǎng)趨勢(shì)，而如果是同時(shí)下降的則行業(yè)的收入就應(yīng)處于下降趨勢(shì)。一個(gè)行業(yè)要投資擴(kuò)大產(chǎn)能或增加供給的關(guān)鍵是能否有獲利。

每一個(gè)行業(yè)都在很大程度上依賴于一、二個(gè)關(guān)鍵的投入要素，這些要素價(jià)格往往是行業(yè)產(chǎn)品成本的主要構(gòu)成要素，而它們價(jià)格的變化將嚴(yán)重影響行業(yè)產(chǎn)品的生產(chǎn)成本和利潤(rùn)，一些時(shí)候全行業(yè)可通過(guò)提高價(jià)格來(lái)抵消這些要素價(jià)格提高所造成的成本增加，而更多的時(shí)候則是迫于競(jìng)爭(zhēng)的壓力而保持原來(lái)價(jià)格，進(jìn)而造成全行業(yè)收入和利潤(rùn)下降。因此，行業(yè)內(nèi)關(guān)鍵投入要素價(jià)格的變化，是影響行業(yè)價(jià)格和利潤(rùn)的重要因素，也是行業(yè)獲利能力及行業(yè)分析重要的分析內(nèi)容。

歸納起來(lái)，供求關(guān)系、成本因素和價(jià)格變化是行業(yè)利潤(rùn)和未來(lái)盈利的關(guān)鍵決定因素。一個(gè)獲利能力差的行業(yè)就沒(méi)有資金和實(shí)力為行業(yè)的發(fā)展和繁榮招募高素質(zhì)人員及實(shí)現(xiàn)對(duì)員工的承諾，也沒(méi)有充足的資金用于研究與開(kāi)發(fā)，這一行業(yè)也就不可能成為投資對(duì)象。證券投資分析在這部分的研究目的：一方面是發(fā)現(xiàn)高利潤(rùn)行業(yè)，另一方面也要避免向低利潤(rùn)行業(yè)的證券投資。

行業(yè)特征分析——

比較企業(yè)競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)的基礎(chǔ)

公司價(jià)值和投資分析的一個(gè)重要內(nèi)容，就是分析比較行業(yè)內(nèi)企業(yè)的競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)。任何行業(yè)都有各自的經(jīng)營(yíng)規(guī)律，任何一個(gè)行業(yè)都有幾個(gè)關(guān)鍵的成功要素。通過(guò)行業(yè)特征、行業(yè)的產(chǎn)業(yè)鏈或價(jià)值鏈及構(gòu)成的分析，就可以揭示行業(yè)的經(jīng)營(yíng)規(guī)律和關(guān)鍵的成功要素，而這些經(jīng)營(yíng)規(guī)律和關(guān)鍵的成功要素恰是分析比較行業(yè)內(nèi)企業(yè)的競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)的著重點(diǎn)。

1、企業(yè)競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)的來(lái)源與比較的重點(diǎn)。企業(yè)獲取和保持競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)，取決于企業(yè)所在行業(yè)的產(chǎn)業(yè)鏈和價(jià)值鏈及其構(gòu)成，準(zhǔn)確認(rèn)識(shí)和理解行業(yè)內(nèi)的產(chǎn)業(yè)鏈和價(jià)值鏈及構(gòu)成，是識(shí)別企業(yè)競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)的前提和基礎(chǔ)。

企業(yè)間在產(chǎn)業(yè)鏈各個(gè)環(huán)節(jié)上的差異，是企業(yè)競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)的來(lái)源。不同的行業(yè)的產(chǎn)業(yè)鏈的各個(gè)環(huán)節(jié)，在產(chǎn)業(yè)鏈中和產(chǎn)品的價(jià)值增值發(fā)揮的作用不同，企業(yè)在各個(gè)環(huán)節(jié)上經(jīng)營(yíng)的差異程度不同，差異大的環(huán)節(jié)正是產(chǎn)生企業(yè)關(guān)鍵競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)或核心競(jìng)爭(zhēng)力的環(huán)節(jié)，也正是分析和比較企業(yè)競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)的重點(diǎn)環(huán)節(jié)。

因此，行業(yè)研究的一個(gè)重要內(nèi)容，就是通過(guò)行業(yè)的產(chǎn)業(yè)鏈和產(chǎn)業(yè)鏈各環(huán)節(jié)的經(jīng)營(yíng)特點(diǎn)和增值作用分析，來(lái)發(fā)現(xiàn)產(chǎn)業(yè)鏈中經(jīng)營(yíng)、增值和成本控制差異大的經(jīng)營(yíng)環(huán)節(jié)，在這些環(huán)節(jié)上分析企業(yè)經(jīng)營(yíng)的差異及生產(chǎn)差異的原因，并將這些環(huán)節(jié)作為企業(yè)競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)比較的著重點(diǎn)。

企業(yè)競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)的分析和比較，就是集中在這些環(huán)節(jié)。在這些環(huán)節(jié)上去比較企業(yè)與其他企業(yè)的優(yōu)勢(shì)和劣勢(shì)、形成優(yōu)勢(shì)或劣勢(shì)的原因或因素，哪些優(yōu)勢(shì)是容易替代的、哪些是不容易替代的。而企業(yè)形成競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)的一個(gè)重要的努力方向，就是要形成不易被替代的優(yōu)勢(shì)。

2、行業(yè)特征分析的一個(gè)重要的輔助——行業(yè)領(lǐng)先者經(jīng)營(yíng)特征分析。把握和分析行業(yè)特征另一個(gè)重要方法，就是對(duì)行業(yè)領(lǐng)先者（企業(yè)）經(jīng)營(yíng)及競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)的分析研究，行業(yè)領(lǐng)先者的為獲取競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)的一些經(jīng)營(yíng)和管理創(chuàng)新，往往代表這一行業(yè)經(jīng)營(yíng)的一個(gè)發(fā)展趨勢(shì)。因此，在分析行業(yè)的一般經(jīng)營(yíng)規(guī)律和特征的同時(shí)，應(yīng)對(duì)行業(yè)領(lǐng)先者的這些經(jīng)營(yíng)和管理的特色和競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)進(jìn)行重點(diǎn)分析，從中發(fā)現(xiàn)代表行業(yè)經(jīng)營(yíng)未來(lái)發(fā)展趨勢(shì)的一些經(jīng)營(yíng)和管理方法。（作者單位：中國(guó)燕興公司西北分公司）