我國貨幣政策傳導機制的障礙分析

作者簡介：張寶誠(1966-)，男，經濟師，現供職于中國人民銀行西安分行。

摘 要：貨幣政策傳導機制暢通與否直接關系到貨幣政策績效的發揮。就目前我國貨幣政策傳導情況來看，傳導鏈條中的每個環節都存在著不順暢的問題。本文分別從中央銀行、貨、幣市場、商業銀行、微觀經濟主體四個層面對我國貨幣政策傳導機制中存在的障礙進行分析，從而給出針對性的對策建議。

關鍵詞：貨幣政策；傳導機制；貨幣政策工具

中圖分類號：F822．0

文獻標識碼：A

文章編號：1003-9031(2006)12-0009-03

2003年以來，我國國民經濟中出現了固定資產投資增長過猛，貨幣信貸投放過多，部分行業發展過熱等問題。針對這些情況，中國人民銀行綜合運用了實行差別存款準備金率制度、提高存款準備金率、上調金融機構存貸款基準利率、發行央行票據、加大“窗口指導”力度等多種貨幣政策工具，引導商業銀行貸款投向。但是，從實際運行效果來看，我國貨幣政策并沒有發揮預期的效用，固定資產投資高速增長，貸款總量在中長期貸款拉動下日益擴大，可見貨幣政策傳導機制并不是完全暢通有效的。

一、現行貨幣政策傳導機制的障礙分析

隨著貨幣政策體系的改革，我國已基本建立了以穩定貨幣為最終目標，以貨幣供應量為中介目標，運用多種貨幣政策工具調控基礎貨幣的間接調控體系，初步形成從中央銀行→貨幣市場→金融機構→微觀經濟個體的傳導體系，建立從政策工具→操作目標→中介目標→最終目標的間接傳導機制。但在傳導鏈條中的每個環節都存在著傳導不暢的問題。

(一)中央銀行層面

1．利率未完全市場化。雖然我國放開了同業拆借市場利率、銀行債券市場利率和票據貼現利率，逐步擴大貸款利率浮動范圍，但是由于金融機構的利率定價機制還未完全建立起來，利率尚未進入我國貨幣政策中介目標和操作目標系統。官定利率不能完全反映出市場資金供求的實際狀況，金融機構和企業無法完全靈活地選擇對利差及利率風險進行控制的方式，利率未完全體現資金價格，影響了貨幣政策信號的傳導。

2．外匯管理機制影響貨幣政策效應的傳導。根據“三元悖論”，在開放經濟條件下，資本自由流動、固定利率和貨幣政策獨立性三者只能選擇其二。我國近年來在外匯管理體制上也進行了一系列的改革，但外匯占款依然是貨幣投放量的主要因素。截至2006年2月末，我國外匯儲備已達8536億美元，超過日本，躍居世界第一，面對巨額的外匯儲備，央行公開市場對沖操作的壓力將不斷增強。在央行實行貨幣緊縮政策時，若回收貨幣的速度不及外匯占款增加的速度時，貨幣政策就會呈現擴張效應。

3．基層央行貨幣工具匱乏。貨幣政策工具種類和運用權限的層層削減導致基層央行可用貨幣政策工具匱乏。從貨幣政策工具的運用權限來看，地市中心支行雖然名義上也具有再貸款、再貼現和窗口指導的權限，但再貸款的調控作用僅限于支農再貸款和緊急再貸款，且都需要由上一級機構審批。此外，由于貼現市場競爭激烈，利率水平已經低于再貼現利率，據人行西安分行監測顯示，2006年二季度陜西省轄內的人民銀行的3-6個月貼現約為2．49％，遠低于人民銀行的再貼現利率，這直接導致人行再貼現業務萎縮，貨幣政策工具失效。而窗口指導，基層央行既無經濟、法律手段，又無行政約束手段，難以進行調控。

(二)貨幣市場層面

貨幣市場發育不健全，使得貨幣政策的傳導缺乏相應的交易基礎。我國貨幣市場由同業拆借市場、回購市場、債券市場和票據市場構成。從1984年同業拆借市場建立至今，我國已初步形成了統一規范的拆借市場格局。但總體來講仍不成熟，缺乏足夠的中介機構和市場參與者，一般只有商業銀行一級法人參與，而大多數地方性金融機構不能進場，致使市場交易規模較小。加之交易工具及手段創新滯后，致使同業市場利率還不能完全反映貨幣市場真實的資金供求水平。債券市場特別是國債市場種類貧乏使公開市場缺乏載體，國債二級市場運行不暢，交易主體單一，市場交易偏淡，這樣以調節基礎貨幣為目的的公開市場操作缺乏交易基礎，使得國債市場難以成為央行進行公開市場操作業務的市場依托。票據市場發展滯后，目前全國還沒有健全統一的票據市場，各地票據市場相對封閉，票據數量有限且種類單一，主要是銀行承兌匯票，基本沒有商業承兌匯票，而且再貼現業務萎縮，票據市場對貨幣政策的傳導作用受到制約。

(三)商業銀行層面

1．貸款集中度過高致使貨幣信貸政策作用范圍受到限制。目前，各國有商業銀行加大了集約化經營力度，但在實際運作中，仍然不重視通過有效信貸投入的增加，稀釋和降低不良貸款，只注重爭奪已經形成的優質客戶，而不顧中小企業的資金需求。這種信貸策略的結果是銀行信貸資金向大而優的企業集中，導致少數大企業資金閑置和廣大中小企業急需資金卻得不到貸款支持，貸款主要流向了制造業、電力煤氣及水的生產業、交通運輸倉儲和郵政業、采礦業等行業。貸款對象的趨同，一方面由于新放貸款覆蓋面過于狹窄，使中央銀行貨幣信貸政策作用范圍受到限制，政策效應相應減弱；另一方面，金融機構貸款集中于某一企業，一旦這些企業經營發生問題，還貸困難，幾家銀行都將面臨巨大的損失。

2．授信權限繼續上收，使貨幣政策的調整功能難以發揮。商業銀行信貸管理高度集權，雖然使總量控制政策容易把握，但結構調整功能卻難以實現，并且信貸收縮的區域與行業往往正是中央銀行希望加大信貸支持的偏冷區域與行業，而“過熱”行業又因為其短期利潤高成為商業銀行青睞的對象。此外，由于目前商業銀行分支機構資產結構單一，資金主要用于發放貸款，而信貸管理權限的上收降低了分支機構的放貸能力，造成資金閑置，這些閑置的資金則以準備金和清算備付金的形式上存人行或其上級行。面對商業銀行超高的備付率，央行除非采取極端嚴厲的緊縮措施，否則，貨幣政策將不會對商業銀行分支機構的流動性產生明顯影響，商業銀行分支機構也不會對貨幣政策做出足夠反應。

3．考核機制不合理，影響貨幣政策執行。商業銀行內部經營考核的方式是上級行每年年初對分支機構下達一系列經營目標，如營業利潤、存貸款增長、不良貸款余額及比例下降、結算及其它中間業務量等，年終則以這些目標的完成情況作為對分支機構考核的依據。受這些目標引導，商業銀行分支機構注重規模擴張的動機增強，從而偏離了貨幣政策目標。例如，由于考核的是營業利潤(即撥備前利潤，不是實際利潤)，而營業利潤并不要求分支機構提取足夠的貸款風險準備抵補潛在的貸款損失，分支機構將只看重擴大貸款規模以增加當期利息收入，而不會考慮貸款的質量和潛在的貸款損失。又如，為了完成不良貸款比例的下降目標，分支機構可以加大貸款發放力度，通過總量擴張稀釋不良貸款，以達到考核的要求。而且在商業銀行內部考核管理體制不合理的情況下，貨幣政策信號在商業銀行內部由上向下傳導的過程中有被扭曲的危險。如現階段中央銀行宏觀調控的主要目標是抑制固定資產投資貸款的過快增長，但商業銀行執行的結果卻是以中小民營企業貸款為主的短期貸款被壓縮，而以固定資產投資貸款為主的中長期貸款仍然保持大幅增長。

(四)企業層面

1．現代企業制度不完善導致有效信貸需求不足。我國的國有企業在貨幣政策傳導過程中起著其他主體無法替代的作用，但國有企業自身運行的低效性造成了商業銀行大量的不良貸款，加大了金融風險。而且國有企業經營不善引發的信用風險也削弱了貨幣政策傳導的基礎。

2．居民現代金融意識的缺乏導致對貨幣政策反應遲鈍。拓展消費信貸，進而拉動內需的策略，是穩健貨幣政策的一個重點，但由于傳統生活習慣的影響，居民對消費信貸的認識還存在偏見，更多的居民傾向于通過儲蓄積累完成消費結構升級而不是依靠自己的信用獲取貸款。這阻礙了消費信貸業務的發展，影響了貨幣政策的傳導效果。

3．政府部門相關配套政策的缺位導致貨幣政策孤立和有效供給不足。貨幣政策在經濟主體間的順利傳導，離不開當地政府部門一系列配套政策的配合；中小企業發展，離不開地方牽頭建立健全信用擔保機構；下崗失業人員小額擔保貸款和國家助學貸款也都需要地方財政給予貼息。但在實際操作中，客觀上，欠發達地區地方政府財政乏力；主觀上，政府一般不注重這些涉及面積較大、短期內很難見效的社會項目。從消費信貸來看，住房和汽車的產業鏈都比較長，實際操作中雖然中央銀行大力宣傳，商業銀行積極推動，但房管、車管、工商和執法等部門，存在著動作遲緩、收費過高等問題，導致適合不同地域、不同消費層次的有效信貸供給不足，極大地制約了消費信貸業務的迅速發展。

二、疏通貨幣政策傳導機制的建議

要消除貨幣政策傳導障礙，必須著眼于推進利率市場化建設，完善中央銀行間接調控機制，加快發展貨幣市場，推進國有商業銀行改革，深化企業制度改革，建立良好的社會信用環境和配套的政策環境。

1．推進利率市場化建設，完善中央銀行間接調控機制。在正確處理防范金融風險與促進經濟增長的關系、堅定“穩定貨幣”政策目標的大前提下，積極穩妥地推進利率市場化改革。利率市場化改革的目標是，建立以中央銀行基準利率為基礎、貨幣市場利率為中介，由市場供求決定金融機構存貸款利率水平的市場利率體系。另外，擴大基層央行再貸款、再貼現業務操作權限，適當增加現有支農再貸款額度，適時調整再貼現利率水平，為縣級支行貨幣政策工具的選擇提供更多的操作手段。

2．加快貨幣市場的基礎性建設，實現資本市場與貨幣市場的聯動。貨幣市場的發展是資本市場發展的前提和基礎，應加快發展和完善貨幣市場的各個子市場。票據市場是貨幣政策傳導的重要渠道，是銀行與企業密切聯系的紐帶，要大力發展票據市場，建立全國統一的國債市場。同時，要積極培育和逐步擴大市場主體，放寬市場準入限制、加快金融工具創新。為了增強資本市場與貨幣市場的聯動，金融當局應把工作重點轉向培育市場機制上，同時加強監管、規范市場行為、擴大市場覆蓋面，真正促進兩個市場的活躍和發展，充分發揮各個金融市場在貨幣政策傳導中的溝通。

3．深化商業銀行改革，加快地方性、區域性中小型金融機構建設。盡快建立商業銀行現代金融企業制度，提高商業銀行對人民銀行貨幣政策間接調控的敏銳性。督促商業銀行完善對分支機構的考核體系，避免貨幣政策信號在商業銀行內部傳導過程中失真。改變目前商業銀行信貸管理過于集中的局面，適當放權給基層商業銀行，保證他們擁有一定的信貸權限，能夠自主地結合當地經濟發展現狀和產業結構調整對資金的合理需求，及時發放貸款，支持當地經濟發展。另一方面，要加快地方性、區域性中小銀行的建設。目前我國四大商業銀行無論從存貸款市場份額、機構數所占比例等各方面來看，都在銀行業占有不可撼動的地位。因此，四大商業銀行成為中央銀行貨幣政策傳導的主渠道，甚至在一定程度上左右了中央銀行的貨幣政策。從這個意義上來看，為提高貨幣政策傳導效率，需要增加傳導的支渠道，削弱目前四行獨大的主渠道作用。因此，有必要培育和發展一定量的地方性、區域性中小銀行，使央行貨幣政策傳導渠道更多、更順暢。

4．推進國有企業改革，完善金融宏觀調控的微觀基礎。為了支持貨幣政策的有效傳導，一方面，需要繼續推進和深化國有企業改革，完善國有資產管理體制和國有企業的法人治理結構。還需推進國有企業投資主體多元化，加快企業內部三項制度改革，促進國有企業真正成為合格的市場競爭主體，從機制上保證企業能正常響應中央銀行的貨幣政策。一是采取多種方式增加國有企業資本金，降低過高的資產負債率。二是繼續推進國有經濟的戰略性改組，大力調整經濟結構。三是繼續深化國企的產權改革，使其真正成為市場經濟的主體。根據市場經濟和政府職能的要求，這是改善宏觀金融調控效應微觀基礎的必要手段。另一方面，加快社會保障、失業、住房、醫療等多項制度的改革，引導居民的消費預期，發展對居民個人的信貸業務，擴大居民參與金融活動的深度，鼓勵金融創新，調整居民資產結構，增強居民收支活動對利率的彈性，使貨幣政策產生預期功效。

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