全球購并潮下的中國市場

吳　丁

據著名金融數據公司Thomson Financial最新統計報告顯示，第五次全球購并潮方興未艾。2005年上半年，全球并購市場并購總額（包括已宣布但未最后成交）高達1.2萬億美元，而在亞太（除日本外，下同），同比更是增長82.9%，并購額超過980億美元，而去年同期只有537億美元。

2000年的全球并購熱中，是IT、互聯網公司等新興行業向傳統行業發起沖擊，出現天價并購案。現在的并購活動更多是發生在傳統行業內部，以資源整合、跨國并購為特色。

在亞太區，除了傳統行業并購活躍這一點和全球一致外，還有一個顯著特點：能源是最活躍的行業；從第二季度看，能源行業的并購占到了32.3%的份額，同比增長高達126%！去年同期，來自能源行業的并購所占份額只有14%。

此外金融機構也是并購的熱門，最近三個月就有597例并購，并購額近200億美元，占到整個亞太區的兩成份額。

單從第二季度來看，在亞太地區，中國內地前進一位，排名第二，804個并購項目，額度118億美元；香港地區排名第三，386個項目，額度81億美元；臺灣地區排名第六，額度也有50億美元之多。三地合起來幾乎是排名第一的韓國126億美元的兩倍還多。

中國的并購活躍程度在亞太區已占據越來越重要的地位。而與亞太區乃至全球并購市場相比較，中國的并購活動除了多數發生于傳統行業內部和能源行業活躍這兩點與潮流契合外，僅以此次入選2005年上半年資本市場十大風云公司所代表的案例而言，還有著自己的特點。

交易多發生于傳統行業內部

除了中國網通10億美元收購電訊盈科20%股權和盛大收購新浪19.5%股份這兩起并購案外，其他八大并購案所發生于的五大行業均屬于傳統行業，這和亞太區及全球并購潮流都是一致的。

這一特征顯示出，在經濟蓬勃發展的中國，拉動經濟成長最重要的力量仍然來自傳統行業。但是，上述五大行業盡管都已有各自的龍頭企業，其中鋼鐵業中的寶鋼集團已躋身于世界鋼鐵業10強，但中國仍然缺乏在世界上舉足輕重的企業。何況在全球范圍內，較之石油業的高度集中，鋼鐵業更多地是以分散為特征。而即使在能源行業，我國的兩大石油公司中石油與中石化分別排名2004年《財富》世界500強的第52位和第54位，但其在經營效率、管理體制、銷售額、資金量等方面與世界石油領域的三大霸主——BP、埃克森美孚、皇家荷蘭殼牌相距甚遠，只能說是初步具備了競爭力。這說明，隨著中國經濟的持續發展和中國企業通過并購不斷壯大的要求，對傳統行業的整合和收購，始終會是中國并購市場的主旋律。

與上市公司和資本市場相關度高

十大風云公司參與的并購案中，除了深圳航空股權拍賣外，至少有一方屬于上市公司或上市公司母公司，更有六成的交易雙方都同上市公司相關聯，而建行引入美國銀行作為戰略投資者也正是在為海外上市做準備。上述公司中，有六家在深滬股市上市，這表明，盡管中國資本市場有著種種缺陷和不足，但其在資源配置和資本運作上仍然有著不可代替的作用。尤其在大型并購交易中，上市公司由于其股權流動性、透明度和籌資能力，更有著不可替代的優勢，也更易于為對方和資本市場所接受。

國際資本大行其道

隨著全球經濟一體化和中國經濟與世界的接軌，國際資本參與中國并購案越來越活躍。米塔爾收購華菱管線股權、盛大收購新浪股權、美國銀行入股建行、海爾收購美泰克股權都有著國際資本和私募基金的背景；中海油的收購目標優尼科是70%資產位于亞太區的國際化石油公司，而其競購對手雪佛龍也是在《財富》世界500強中排名第12、全球石油業排名第4的國際化大公司；海爾收購美泰克的競爭對手Ripplewood Holdings本身就是私人資本財團；至于中國網通與電訊盈科，本身都在高度國際化的金融中心香港上市公司，資金也來自國際資本市場。

中國民營公司與私募基金參與度低

與國際資本的活躍相比，除了盛大收購新浪股權與深圳航空拍賣由民營公司主導外，中國民營公司和私募基金由于制度和規模限制，在大型并購案中難覓身影。而盛大收購新浪股權借助的也是國際資本。這與中國的近鄰和全球競爭參照對象日、韓形成了鮮明的對比。

國有企業到海外擴張的成本是一個無底洞，往往會形成非常巨大的虧損，僅從成本上講，中國也應該鼓勵民營企業去海外收購，因為他們如果在海外虧錢，民營企業會從這個虧損的經營并購里面吸取更大的經驗教訓，而國有企業相對來說對成本意識不像民營企業那么敏感，即使虧損也不一定能學到什么東西。所以說，僅從成本、經濟效益的角度來講，應該更多地鼓勵民營企業走出去。

海內外并購途徑不同

發生于海外的并購絕大部分在公開市場上進行，通過股權交易或競拍的形式完成。在這種透明的交易環境下，買賣雙方在接觸的初期就必須向市場公開相關交易行為，不可能摒斥其他有意向的買家參與競購。例如，海爾和中海油收購的對象美泰克和優尼科在中國公司介入前，都已分別同Triton投資集團和雪佛龍達成了初步收購意向，但在美國法律框架下，如果在洽談收購時沒有第三方介入，這兩家公司都有權利和義務公告市場，在30天的競購期內尋求新買家的更高出價，以實現股東利益最大化。

由于制度的缺失，國內發生的并購案多通過協商的方式，在接洽買家的初期秘而不宣，有的甚至直到交易完成才向外界宣布，一旦交易達成，其他公司參與競購的可能也就從此斷絕，這不僅不符合資本市場的基石——“公正、公平、公開”三原則，為內部交易的產生提供了溫床，而且導致了民營公司在信息缺失的情況下無法參與，這不僅不利于股東利益最大化，也不利于公眾利益最大化。

海內外并購環境不同

中國企業到發達國家并購企業，可謂關山重重。以海爾為例，設法令美泰克接受其報價只是成功收購的第一步，接踵而至的是工會談判和美國國會的國家安全審查；如果海爾在美業務加上美泰克的業務達到一定的市場份額，還要面臨反壟斷調查；適逢中美關系處于微妙期，還不排除有政客為了拉選票的需要跳出來從政治角度進行阻撓。

更有甚者，假如海爾的并購規模在全球范圍內達到一定份額，還會受到不相關的第三方——歐盟的制約。例如“全球第一CEO”杰克·韋爾奇主導的通用電氣并購霍尼韋爾案，本已于2000年為美國股東和監管部門批準，但最終卻被歐盟以反壟斷的名義否決。盡管通用電氣和霍尼韋爾均是總部在美國的地道美國公司，但在全球經濟的時代其股東、業務、行業影響力等要素的全球化使得它不得不受制于他人的監管。20世紀末的美國波音與麥道公司合并案同樣也被歐洲監管機構著實蹂躪了一番。

相反，跨國公司并購中國公司，只要符合外資進行的產業目錄，通過商務部的審批只是個形式問題；如果被收購的公司不是國有重點企業，那么，通過國資委的審批也不會有什么障礙。

發達國家在世貿組織的框架內，通過一系列的制度安排巧妙地實現了對本國企業和本國利益的保護和全球監管。而中國在加入世貿組織之后，中國原有的保護體制受到了沖擊，而新的保護體制又沒有建立。跨國公司紛紛在中國建立生產基地，倚仗技術管理的先進和依靠中國勞動力及大規模的生產優勢，實現了全球的競爭優勢。中國企業原先的優勢正在喪失，其他各方面也隨著國內市場的改善和外資對中國的了解，正在不斷地削弱。

中國公司與跨國公司差異巨大

由于經濟起飛階段國內市場的規模較小，日、韓企業往往在發展到一定規模之后就開始到國際市場經受風吹雨打，逐步積累在國際市場上的經驗和能力，它們向海外發展有一種必然性，它們的全球化攻勢是以優質產品和生產技術為基礎；而中國企業則不具有此類優勢，相反，它的動機在很大程度上是為了生存。

反觀中國企業的成長史，商務部國際經濟研究院有分析性文章指出，日、韓企業因為國內市場狹小，早早地鍛煉出了國際化市場的經營能力，而中國企業則由于龐大的本土市場，削弱了國際化的意愿和能力。

瑞士信貸第一波士頓亞洲區首席經濟學家陶冬認為，進軍海外，是中國企業發展到一定階段后必須面臨的課題。然而以目前的國力和企業的財力，進軍海外又是一場輸不起的豪賭。

與聯想、TCL在國際市場上走鋼絲繩般的學步相比，米塔爾、美國銀行、電訊盈科、飛利浦以及海爾和中海油的競購對手Ripplewood Holdings和雪佛龍，都是在激烈的國際市場競爭中通過不斷的收購發展壯大的成功者，其中米塔爾更是在近年中以極其兇猛的收購手法迅速成長為世界最大的鋼鐵公司。中國公司與這些跨國公司在并購中的議價能力、技術實力、企業文化、人才儲備、管理制度上的差距不可以道里計。當然，這些差距也正是中國公司意圖通過海外并購盡快彌補的企業“短板”。

中國公司與跨國公司并購動機不同

中國企業與跨國企業由于企業發展環境和發展階段的不同，決定了它們在收購中要達到的首要目標也不相同。中國公司看重的是資源和品牌，而跨國公司則看重市場份額和市場進入。

萬科并購南都置業則是為了獲得在長三角的土地儲備；民營企業競買深圳航空則是為了快速進入剛剛放開對管制的航空業；京東方控股冠捷是為了鞏固下游企業對其液晶面板的需求；中海油收購優尼科是為了能源戰略儲備；海爾競購美泰克則是為其終端品牌及在美國的銷售渠道。

米塔爾鋼鐵公司25億人民幣收購華菱管線股權不僅是為了戰略合作，更是為了進入中國這個世界最大且仍在成長中的鋼鐵市場；美國銀行入股建行也是試圖在尚未完成開放的中國銀行業市場中搶得先機。結合以往的AB收購哈啤、佳通收購樺林輪胎、大摩合資中金、匯豐入股交行、高盛入股高盛高華，可以看出，跨國公司在華收購通常都是為了實實在在的市場份額，其手法往往是以控股為目的，如果因為行業管制尚未開放而不能控股，則以入股方式獲得市場準入資格，以利于在未來開放后的競爭中進行“卡位”戰。

另一方面，中國被收購公司的動機也往往不是因為經營難以為繼，而是企圖引進管理，如華菱集團出讓華菱管線股權給米塔爾、南都置業出讓股權給萬科和匯金公司出讓建行股權給美國銀行，都是在公司發展遇到瓶頸時引進經驗豐富的同行。

財務投資與戰略合作仍占重要分量

中國網通收購電訊盈科股權、米塔爾鋼鐵公司收購華菱管線股權、美國銀行入股建行、京東方與飛利浦和冠捷的三方協議均重在戰略合作，而不是出讓控制權，因此，采用的手法至少在目前都為財務投資。其中京東方雖然控股冠捷，但只是相對控股，而且其控制權受到飛利浦的制約。至于盛大并購新浪，由于遭遇“毒丸”，陳天橋的口風也一變而成股權投資和戰略合作。

陶冬認為，20世紀80～90年代日本人在海外建廠很成功，但是海外并購則多以失敗告終。海外建廠屬從頭開始，可以照搬本部的一套，而并購則必須改造現有的運作模式，保留原有的精華，注入本部的原素和戰略，創造新的商機和運作方式。

業界人士普遍認為，中國企業由于缺乏并購交易、企業文化融合、跨國公司管理的經驗，在初期采取財務投資的并購方式更利于減低風險，獲得穩定收益。