美國市政債券特點與發行模式

在美國，市政債券是指州和地方政府及其授權機構發行的一種長期債券，目的是一般市政支出或特定市政項目融資。美國發行的市政債券長期債券大約在80%以上.根據信用基礎的不同，分為一般責任債券和收益債券。一般責任債券由各州、市、縣政府發行，以其稅收能力為償債基礎。收益債券由為建設某一基礎設施而依法成立的地方政府代理機構、委員會或授權機構發行，通過有償使用這些公共設施的收入來償還債務。收益債券的風險往往比一般責任債券的風險大，利率高。市政債券市場已經成為美國各州、縣政府以及下屬機構籌集公共事業所需資金的重要市場，與股票市場、國債市場以及企業債市場并列為美國四大資本市場。近年來，市政債券的年發行量基本上保持在2500～3500億美元。2002年，美國市政債券的年發行量已經超過4307億美元，總市值超過13310億美元。

四大特點

美國市政債券的顯著特點：稅收減免、信用好、稅后收益率高及與保險結合。

稅收減免。在美國，市政債券的突出特點就是其利息收入可免繳聯邦稅或者州所得稅，對于高稅收入者意義重大。根據《1986年稅收改革法案》的規定，市政債券的稅收待遇有三種情況：用于公共目的的債券，其利息收入免繳聯邦所得稅；用于私人投資的公共項目的債券需要繳聯邦所得稅，但可以免繳債券發行所在州的所得稅和地方政府所得稅；其他類型的市政債券，如住宅與學生貸款，也是免稅的，但發行數量受到限制，而且利息收入被作為選擇性最低稅收的優先項目。目前絕大多數市政府債券是用于公共目的的免稅債券。

信用好。在美國，市政債券的信用等級只低于聯邦政府債券，是一種準國債。并且隨著保險公司的加入，市政債券的投資更加安全和可靠。但市政債券也有信用風險。例如，1975年2月25日，紐約州城市開發公司拖欠了屬于紐約市政債務的1億美元票據。雖然紐約市政府后來取得1.4億美元的銀行循環貸款來挽救這一違約，證明市政債券也有信用風險。1979年10月生效的《聯邦破產法》則使市政債券的發行人破產更加容易。從1940年到1994年，美國市政債券的違約概率僅為0.5％。

稅后收益率高。一般來說，債券信用等級與債券利率呈相反的變動關系，債券信用等級越高，債券利率就可以定得越低。同等條件下，美國聯邦政府債券利率低于企業債券利率。雖然州和地方政府的信譽要低于聯邦政府，但由于市政債券享受了免稅待遇，市政債券利率仍然要低于聯邦政府債券利率，但是市政債券稅后收益率高于聯邦政府債券。由于免稅特征，市政債券的收益率要低于同等級別的應稅債券收益率。通常，市政債券收益率曲線向上傾斜。

與保險結合。美國市政債券的另一特色就是市政債券發行業務與債券保險相結合。市政債券的保險始于20世紀70年代。如果債券發行者在債券到期時無力償還債務，通過市政債券的保險，便能夠保證債券到期時投資者獲得所保債券的本息。

發行模式

發行主體。美國市政債券的發行體包括地方政府(50 ％)、政府機構 (含代理或授權機構) (47％)和以債券使用機構出現的直接發行體(3 ％)。幾乎所有的地方政府及其代理機構都將市政債券作為融資工具，用于公益事業，如交通設施、醫院、大學宿舍、公用事業(供水設施、污水處理設施、供電設施、供氣設施)等的投資。

發行制度。美國的證券發行制度是典型的注冊制，體現了公開的原則。在發行債券前，發行者只要按照法律的有關規定，向證券發行主管機關提交有關的文件，主管機關在一定的期限內未提出異議，其證券發行注冊即發生效力， 對債券的發行條件并沒有進行實質性的審核。市政債券由地方政府發行或擔保，投資風險小，屬于注冊豁免債券。

投資群體。自20世紀50年代中期起，美國主要投資者構成為個人投資者、商業銀行、保險公司等，商業銀行是市政債券的傳統投資者。但《1986年稅收法案》出臺后，由于不再享有80%的市政債券購買資金利息成本豁免權，銀行對市政債券的需求量銳減。另一方面，由于稅收政策的調整，私人投資者所占比例明顯上升，從1980年的26.2％增長到2002年的35.3％，成為最大的投資群體。由于養老基金和外國投資者不需繳納聯邦收入稅，因此對市政債券沒有特別偏好。

發行和承銷。20世紀70年代以來，美國政府活動很大程度上轉向依靠服務收費，收益債券占發行總量的比重超過一般債務債券，達到70％以上。

美國大多數州規定，一般債務債券要以競價投標的方式銷售，但收入債券不必如此。市政債券的競價發行已逐漸被協議發行所取代，1974年，競價發行的債券約占70％；而到了1998年，協議發行的債券占到了77％。

保險。市政債券的保險是指在債券發行人實際未支付債券本息時，由保險公司承擔償付的義務。市政債券保險具有三項功能：加強了債券的清償保障；評級機構可據此給予債券更高的評級；使市政債券具有了同其他投保證券同等的市場屬性，擴大了債券持有人所持債券的交易能力。美國市政債券的保險業務始于1971年美國市政債券保險公司的成立。目前已有十數家專業的市政債券保險公司，并成立了行業性組織“金融擔保保險協會(AFGI)”。 20世紀90年代以來，50%以上的市政債券都參加了保險。

信用評級。投資者通常依靠評級機構的信用評級來判斷一種市政債券的信譽。目前最權威的評級機構是穆迪公司和標準普爾公司。對于一般責任債券，評級機構評估四個基本方面的信息：第一是關于發行人債務結構的信息，以確定其總的債券負擔。第二是發行人堅持穩健預算政策的能力和行政紀律。主要考察發行人的總營運資金和是否連續三至五年做到預算平衡。第三涉及到確定發行人可得到的地方稅和政府間接收入的具體款項，以及收集有關稅收征得率和地方預算對特定收入來源的依賴程度的歷史記錄，其中稅收征得率在考察財產稅征收額時至關重要。第四是對發行人所處整體社會經濟環境的評估。

對于收益債券，評級的根本原則是所融資的項目是否會產生滿足該債券應付給債券持有人之金額的充足現金流，評級方法與商業性項目一致。

交易。由于區域性特征，市政債券的交易和發行大部分都在柜臺市場（OTC）上進行，只有很少一部分在交易所上市交易。而在柜臺市場上，大部分都通過做市商制度進行。