格力電器　龍頭地位繼續(xù)鞏固

很可能收購凌達壓縮機

對于空調(diào)整機廠商來講，空調(diào)壓縮機是重要的戰(zhàn)略資源，在2004年空調(diào)整機銷量迅速增長導(dǎo)致壓縮機產(chǎn)品供不應(yīng)求的情況下，這一點更加明顯。

格力集團（格力電器的控股母公司）擁有凌達壓縮機廠這一戰(zhàn)略資源。但由于設(shè)備相對老化，管理比較松散，該廠在行業(yè)內(nèi)一直處于劣勢地位，產(chǎn)量低（預(yù)測2004年不超過200萬臺），品種少（產(chǎn)品規(guī)格集中在1.5P以下），產(chǎn)品質(zhì)量不穩(wěn)定，甚至格力電器也不采購凌達壓縮機。

2003年下半年以來，形勢發(fā)生了變化。格力電器董事長朱江洪出任格力集團副董事長，負責整個集團的業(yè)務(wù)經(jīng)營，同時壓縮機作為重要戰(zhàn)略資源的形勢又在2004年得到了充分體現(xiàn)。

由此判斷，格力電器在年內(nèi)向格力集團收購凌達壓縮機廠將是非常可能的。這樣做，公司可以獲得幾個好處：穩(wěn)定上游壓縮機部件的供給，增強對上游壓縮機廠商的“侃價”實力；避免關(guān)聯(lián)交易；提升產(chǎn)品結(jié)構(gòu)和穩(wěn)定質(zhì)量；建立新的利潤增長點；強化相對于其他空調(diào)整機廠商的競爭優(yōu)勢。

2003年，凌達壓縮機廠處于微利狀態(tài)；2004年的盈利情況要好些，但是利潤貢獻的絕對額也不會太大；2005年，該公司的盈利情況將取決于格力電器對其進行整改的成效。由于格力電器高管層管理能力較好，我們預(yù)測該業(yè)務(wù)在2005年將成為公司新的利潤增長點。

中央空調(diào)業(yè)績將增長

格力電器在中央空調(diào)領(lǐng)域中的探索已經(jīng)有很長時間，但是真正有銷售業(yè)績是在2003年。2003年10月，四期工程正式投產(chǎn)，公司正式具備了中央空調(diào)的生產(chǎn)能力。當年，公司中央空調(diào)產(chǎn)品的銷售收入達到3億元左右。

在中央空調(diào)領(lǐng)域，市場競爭十分激烈，公司面臨的是開利、大金、特靈等國際巨頭。在這樣的情況下，可靠的技術(shù)、質(zhì)量保證和高效的銷售網(wǎng)絡(luò)都非常重要。

在家用中央空調(diào)的技術(shù)和核心部件方面，公司主要是和美國谷輪公司進行合作，同時進行自有技術(shù)積累。目前，其主要產(chǎn)品是10～30P的智能多聯(lián)機；在商用中央空調(diào)方面，公司也已經(jīng)能夠生產(chǎn)制冷量在1000P以下的螺桿機組（更大功率的離心式機組尚不能生產(chǎn)），并有了承包工程的實際項目。

銷售網(wǎng)絡(luò)方面，公司已經(jīng)在各省銷售公司下面建立了控股的中央空調(diào)銷售公司，以求項目建設(shè)之初就開展有效的營銷工作。

我們注意到，公司的某省銷售公司2003年中央空調(diào)產(chǎn)品的銷售收入是500萬元，2004年的目標是2500萬元。當然，這樣的增長幅度并不適用于整個中央空調(diào)業(yè)務(wù)。這里，我們保守地判斷，公司2004年、2005年中央空調(diào)的銷售收入規(guī)模分別達到8億元、15億元。

成本降低

2003年底以來，壓縮機、銅、鋁、工程塑料等關(guān)鍵原材料價格上漲，空調(diào)整機生產(chǎn)成本提高，行業(yè)內(nèi)的主要企業(yè)面臨嚴峻考驗。

我們預(yù)測2005年，此類情況將會相對好轉(zhuǎn)，冷軋薄板的價格將下降10%左右，主要是因為武鋼、鞍鋼等冷軋薄板項目將在2005年投產(chǎn)，供求緊張局面將大大緩解。由于冷軋薄板在整個空調(diào)的生產(chǎn)成本中所占的比例為10%左右，空調(diào)產(chǎn)品的生產(chǎn)成本將下降1%。

從目前的情況看，預(yù)期壓縮機、銅、鋁和工程塑料的價格將基本保持穩(wěn)定，主要是供求關(guān)系維持了原有水平。

這里僅保守地考慮冷軋薄板的情況——由于空調(diào)龍頭廠商的市場定價能力進一步增強，2005年空調(diào)銷售的平均價格，將維持2003年1938元的水平、銷售毛利率提高到17.2%的水平。

我們預(yù)測成本降低可以給格力帶來的凈利潤貢獻為10911.7 萬元，折合成每股收益將超過0.20元。這樣，格力電器的業(yè)績將出現(xiàn)一個大的飛躍。

市場定價能力更強

2004年，上游原材料供應(yīng)緊張、價格大幅上升，客觀上加速了空調(diào)行業(yè)的整合進程，市場集中度迅速提高。

一方面，小型廠商大量退出。統(tǒng)計顯示，2003年“五·一”期間，市場上可以監(jiān)測到的空調(diào)品牌數(shù)量為150個，而2004年“五·一”期間，只有30家。按照2003年約3600萬臺的銷量、2004年約4300萬臺銷量規(guī)模（假設(shè)企業(yè)同時進行內(nèi)銷和出口），那么，空調(diào)行業(yè)2003年的單一品牌平均銷量規(guī)模為24萬臺，2004年的平均銷量規(guī)模為130萬臺。可以這樣講，在2004年，銷量規(guī)模小于100萬臺的“小空調(diào)企業(yè)”已經(jīng)沒有出路。

另一方面， 一、二線主要廠商之間的差距進一步拉開。據(jù)目前掌握的數(shù)據(jù)，2004年主要空調(diào)企業(yè)的銷量規(guī)模將進一步拉開。格力和美的將雙雙突破650萬臺，而格力還將突破700萬臺；二線的海爾將在380萬臺左右，科龍在330萬臺左右，志高在250萬臺左右，奧克斯、格蘭仕在200萬臺左右，而春蘭在150萬臺左右。

主要廠商銷量規(guī)模的拉開，造成了格力和美的兩家企業(yè)在市場定價方面的明顯優(yōu)勢。由于銷量規(guī)模上的劣勢，二線企業(yè)已經(jīng)沒有能力再向一線企業(yè)主動發(fā)起價格戰(zhàn)。還有客觀原因是，未來市場規(guī)模成長的空間也已經(jīng)很小，2004年國內(nèi)空調(diào)銷量達到全球總銷量的65%以上；并且，2005年原材料的價格也不會出現(xiàn)明顯的回落。

通過上述分析，本文認為，作為行業(yè)龍頭，格力未來的市場定價能力將更強，而且2005年各主要空調(diào)廠商都沒有繼續(xù)進行價格戰(zhàn)的動力。

在空調(diào)出口規(guī)模迅速增長、國內(nèi)廠商集中度迅速提高的情況下，各主要廠商的銷量規(guī)模都出現(xiàn)了明顯的提升。本文預(yù)測，格力空調(diào)在2004年銷量突破700萬臺的基礎(chǔ)上，2005年將繼續(xù)穩(wěn)定增長，達到800萬臺。

在銷量增長的同時，格力的產(chǎn)品結(jié)構(gòu)將得到明顯的優(yōu)化。主要是，中央空調(diào)銷售收入占總銷售收入的比例，將從2003年的3%左右提高到2004年、2005年的6.5%和11%左右。綜上種種信息判斷，公司2004、2005年每股收益將分別接近0.80元和0.90元。

兩個風險需要關(guān)注

一是MBO的風險。格力電器是空調(diào)行業(yè)中盈利能力最好的企業(yè)，但是目前它還是一個國有企業(yè)。在競爭性行業(yè)，“國退民進”是大勢所趨，格力電器也不例外。

很多投資者對格力電器的MBO過程保持著矛盾的心理。希望的是，格力的改制能夠成為公司長期業(yè)績穩(wěn)定增長的制度保障；擔心的是，公司為了MBO可能會在短期內(nèi)造成業(yè)績風險。

本文認為，格力在珠海市政府眼中位置很重要。在該公司民營化的過程中，政府是非常謹慎的。通過與格力的交流了解到，最有可能的結(jié)果，是政府將股份分為兩部分，一部分轉(zhuǎn)讓給戰(zhàn)略投資者（不一定是國際家電巨頭，只要與格力電器的繼續(xù)做大有關(guān)聯(lián)，對政府引進投資有好處即可），另外的部分則會轉(zhuǎn)讓給管理層。

從這個角度上講，為了吸引戰(zhàn)略投資者，珠海市政府就不會允許格力電器的業(yè)績出現(xiàn)“變臉”。

二是原材料價格波動風險。在前面的分析中提到，2005年銅、鋁、壓縮機、工程塑料等其他主要原材料的價格將保持穩(wěn)定，出現(xiàn)回升的可能性很小。但是，這種可能性仍然存在；一旦發(fā)生，對公司的業(yè)績還會有比較明顯的影響。