反彈無力 需待明年

上海和深圳的A股市場經過持續地下跌，目前已經跌至三年來的最低區域。未來的幾個重要影響因素，分別是大型企業上市、貨幣政策走向以及私募基金合法化等。其中貨幣政策走向對A股市場的影響可能是最為直接的。A股市場目前處于階段性低位，未來中期內是易升難跌，時間或在明年春節前后，但出現大幅波動的可能性不大。

人民幣利率走勢看“美息”

2003年下半年，央行的政策明顯是“收緊”。無論有關宣傳如何解釋，增加保證金比例，收緊信貸是十分明顯的。即使如此，國內價格仍然在逐漸上升，去年底開始的原材料、能源價格上升尚未停緩，而第三季度開始糧食價格也出現了大幅度的上升，估計在第四季度的零售指數上會反映出來。

有的專家認為，中國目前的經濟政策仍然應該聚焦在失業問題上，但我們不相信央行會對物價上升的趨勢坐視不理。因此，人民幣利率的上調，恐怕只是一個時間問題了。這是對資本市場不利的因素。

由于中國擔心國際游資沖擊人民幣匯率，所以人民幣利率需要看美國利率的臉色。如果美國利率出現變動（十有八九會上調），人民幣利率的變動可能性便大幅增加了。

中共十六屆三中全會通過的“關于完善社會主義市場經濟體制若干問題的決定”，正式提出鼓勵私營資本進入市場，在政策法規、融資和市場準入方面落實。其中，金融服務市場方面并未在文件中提及。不過，由于金融服務業的對外開放是加入世貿的承諾之一，而且歐美國家對這個領域十分在意，因此對內開放估計也是時間問題。曾經有人估計，目前私募基金的規模大約在5000億人民幣左右。如果合法化，難以準確估計將會帶出多少民間資金，但比目前多出兩到三倍應該是沒有問題的。

另一方面，國內的私募基金大部分并不全部投入資本市場，許多投資在流通與房地產市場。房地產市場是資本密集型行業，盈利大，一旦政策有所轉向，許多資金會隨之轉向，這是未來股市的利好因素之一。

中國的貨幣政策長久以來對市場的影響有限，這大概是因為中國長期的行政主導制度特色，使得社會力量過于看重行政當局的臉色。事實上，政府財政政策往往對社會經濟活動有更加直接的影響。在最近兩年，這種情況有所改變，貨幣政策的影響力逐漸增加。

A股反彈需看明年春

“若干問題的決定”把國企產權制度改革放在了重要位置。一般估計，這意味著股市仍然要發揮“國企改革平臺”的重要功能，因此大型國企陸續上市，將是無可避免的事情。

中國的國企，實際上是中國國家體制的一部分，所以中國的國企改革，實際上涉及到整體行政制度的改革，甚至涉及到政治體制的改革。 “決定”雖然沒有對這方面作具體論述，但仍然強調要加強國企在國民經濟中的地位。直接增加資本金大概是最容易“加強地位”的方法。這方面，股市是否繼續扮演重要角色，恐怕不會有什么疑問。

問題在于，大國企發行股票上市有兩個弊端。首先是大國企往往有行政資源，導致其不規范上市，如“三年連續盈利”等公司法和證券法的明文規定，都可以被忽略不算。其次，大國企上市，為股市帶來大量的國有股份，這等于是為未來解決國有股流通的問題增加了難度。

兩個問題，一個有短期即時影響，一個對中國股市長期結構調整不利，因此有關當局在把大型企業推進股市的時候，必須非常謹慎小心。如果沒有國有股問題的解決時間表，恐怕A股市場會受到沖擊。由于管理及監管當局目前與社會民間投資者之間缺乏互信，尤其是民間對官方抱懷疑態度，因此政策執行起來可能會事倍功半。

從中期的角度看，目前A股市場應出現反彈。上證指數1350到1360點附近的支持是明顯的，這是近三年來的最低區域。未來可能性較大的情況，是明年春開始出現反彈，重新回到1680點左右。但是如果就此跌破，那情況恐怕就不太妙了。不過，除非發生什么巨大的利空事件，否則這種可能性并不太大。

作者為香港《信報》“中國股市”專欄作家